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Sal Guatieri (00:00): Bonjour à tous et bienvenue à ce balado. Je m’appelle Sal Guatieri, et Robert Kavcic se joint à moi pour discuter des perspectives du marché de l’habitation au Canada et aux États-Unis. Il n’est pas surprenant que le secteur le plus sensible de l’économie ait été durement touché par les fortes hausses de taux au cours de la dernière année, qui ont aggravé une accessibilité déjà mauvaise découlant d’une hausse des prix enregistrée auparavant. Selon les données les plus récentes, les ventes et même les prix pourraient atteindre un creux, mais resteront-ils dans la cave pendant un certain temps ou commençons-nous à observer les bases d’une solide reprise? Robert, commençons par parler de ce qui a causé la correction sur le marché de l’habitation au cours de la dernière année.

Robert Kavcic (00:38): C’est assez simple. Nous avons vu la Banque du Canada augmenter ses taux de 425 points de base en un an. Il s’agit d’un cycle de resserrement brutal pour la génération actuelle. Je ne pense pas que nous ayons vu de mouvement de cette ampleur depuis la fin des années 1980. Je crains qu’aucune catégorie d’actif, en particulier une catégorie comme celle de l’immobilier, très sensible aux taux d’intérêt, ne puisse s’en remettre sans un certain rajustement. Et les choses se compliquent, ou sont même empirées, par le fait qu’avant que la Banque du Canada n’augmente ses taux, nous avions un marché qui était en effervescence du point de vue de la valorisation. Je crois donc que jusqu’à maintenant, c’est ce type de correction que nous avons constatée; un rajustement du prix des actifs face à l’augmentation des taux d’intérêt. Nous ne sommes pas encore passés à l’étape suivante, qui consisterait en un ralentissement économique, en des pertes d’emploi, en des retards de paiement de la part des ménages, ce genre de choses. Il s’agit simplement d’un rajustement face à la hausse des taux.

Sal Guatieri (01:37): Oui, cela décrit très bien la situation au Canada. C’est assez semblable aux États-Unis. La Réserve fédérale américaine a augmenté ses taux de cinq points de pourcentage en un peu plus d’un an, ce qui s’ajoute au fait que le prix des maisons avait déjà augmenté de 40 % au cours des deux dernières années, jusqu’à l’été de l’année dernière. Tout se résume donc à une question d’accessibilité. Il s’agit essentiellement de la pire situation depuis 1985 pour la famille américaine type qui se lance sur le marché de l’habitation, pour ce qui est de la part de revenu qu’elle devrait consacrer aux versements hypothécaires uniquement, part qui, rappelons-le, se trouve actuellement à un sommet de près de quatre décennies. Si cela n’entraîne pas une correction des prix, je ne vois pas ce qui le fera. Maintenant, qu’est-ce qui a mené à la hausse des prix qui a pu être observée pendant la pandémie? Était-ce un problème de demande trop élevée ou d’offre trop faible au Canada?

Robert Kavcic (02:34): Il y a beaucoup de choses à dire à ce sujet. Mais voyons les choses ainsi. Je crois que si l’on prend un peu de recul et que l’on regarde ce qui s’est passé au cours des deux dernières années, dans une optique à long terme, je crois que nous avons toujours cru que le marché de l’habitation avait de très solides paramètres fondamentaux au Canada, du point de vue de la démographie et de l’offre. Lorsque la Banque du Canada a réduit les taux à zéro pendant la pandémie, la demande de logements a évidemment augmenté. Certaines données fondamentales ont également évolué pendant la pandémie, alors que nous avons vu des ménages qui recherchaient davantage d’espace. Ou encore certains ménages qui envisageaient d’acheter au cours des deux prochaines années, qui ont décidé d’aller de l’avant plus rapidement parce que le coût d’emprunt était très faible.

Puis, la Banque du Canada a dit : « Vous savez quoi, nous allons conserver les taux à ce niveau pendant longtemps, alors allez-y, empruntez, et beaucoup de gens en ont profité, et cela a commencé à générer certains excès sur le marché. Et lorsque les prix augmentent de 20 % ou 30 % par année et que la Banque du Canada dit qu’elle n’augmentera pas les taux, elle donne en quelque sorte le feu vert pour aller de l’avant et foncer tête baissée dans le marché de l’habitation. Et nous avons vu beaucoup d’investisseurs se lancer sur le marché. On pouvait observer une grande crainte de passer à côté d’une occasion du fait que les prix allaient augmenter pour ne jamais rebaisser. Autrement dit, nous avions un marché de l’habitation déjà très solide du point de vue des fondamentaux, avec un certain vent de folie qui venait s’y ajouter. Je crois que c’était vraiment le nœud du problème, c’est-à-dire que vous aviez un marché fortement marqué par l’aspect psychologique, ce qui a provoqué de nombreux soubresauts dans la demande, bien au-delà des problèmes d’offre et de demande à long terme qui persistent toujours.

Le bon côté au fait que le marché était fortement marqué par l’aspect psychologique, c’est que dès que la Banque du Canada a augmenté ses taux de 25 points de base au début du cycle de resserrement, l’ébullition sur le marché s’est arrêtée du jour au lendemain et la mentalité a viré du tout au tout. C’est ce que nous sommes en train de vivre en ce moment, et toute cette hystérie dont nous essayons de venir à bout, je crois que nous y sommes parvenus en grande partie. Lorsque nous passerons à la prochaine étape de ce cycle, nous aurons toujours une très forte demande du fait de la démographie et de nombreux problèmes d’offre structurelle au pays qui ne disparaîtront pas d’un simple claquement de doigts.

Sal Guatieri (04:46): Oui, c’est très bien dit. Je crois qu’aux États-Unis, la situation est essentiellement la même. Je veux dire qu’il est toujours difficile d’empêcher une hausse importante des prix d’un actif si l’on observe en même temps une baisse de l’offre et une augmentation de la demande. De toute évidence, l’offre faisait partie du problème. Nous sommes tous bien au fait des perturbations et des retards dans la chaîne d’approvisionnement observée à l’échelle mondiale pendant la majeure partie de la pandémie, qui ont également touché les constructeurs d’habitations. Aux États-Unis, je crois que les constructeurs ont eu peur de trop construire après la crise de l’immobilier occasionnée par la dernière correction du marché immobilier et après la grande récession, alors ils ont été plutôt réticents à construire un trop grand nombre de maisons. Mais j’aurais tendance à être d’accord, je crois qu’il s’agissait clairement d’une situation où la demande était simplement trop élevée en raison de taux d’intérêt trop faibles et d’une trop grande quantité de liquidités excédentaires circulant dans le système.

Et ce n’est pas seulement au Canada ou aux États-Unis que les prix des maisons ont bondi. C’est un phénomène que l’on a pu voir dans la plupart des pays avancés, et tous avaient un point en commun, une politique monétaire très souple. Je suis donc d’accord pour dire que la majeure partie de la faute revient aux pressions excessives exercées par la demande, mais de toute évidence, le manque d’offres faisait également partie du problème. Aujourd’hui, les prix de référence au Canada ont été corrigés. Ils sont en baisse d’environ 16 % par rapport à leur sommet. Comment cela se compare-t-il aux corrections antérieures?

Robert Kavcic (06:19): Dans un contexte historique au Canada, je dirais que nous sommes plutôt dans la moyenne. Par exemple, si nous remontons à la fin des années 1980, on a pu observer sept ou huit cycles distincts dans l’immobilier, pas tous à l’échelle nationale, certains seulement à l’échelle régionale. Si l’on se penche sur ces cycles de l’habitation, je crois que le recul moyen entre le sommet et le creux a été de l’ordre de 17 %. Il a fallu environ trois ans pour atteindre le creux. Aujourd’hui, les chiffres ont baissé dans des proportions à peu près similaires, mais nous avons atteint le creux en moins d’une année, en supposant que nous avons atteint le point le plus bas. Donc entre le sommet et le creux, la baisse est conforme à ce que nous avons vu par le passé. Cette situation correspond aussi très bien à ce que nous avions prévu au départ, car elle reflète en grande partie l’augmentation des taux d’intérêt. Cela ne compense pas entièrement la hausse des taux d’intérêt, mais c’est à peu près la zone dans laquelle nous devrions nous trouver pour voir les prix baisser en tenant compte de ce que la Banque du Canada a fait et de l’évolution des taux hypothécaires.

Je crois que si les choses ont évolué plus rapidement, c’est simplement parce qu’une grande part de l’excitation est retombée rapidement. Certains des cycles passés, par exemple dans le sud de l’Ontario, dans les années 1990, se sont étirés sur une période de six ou sept ans, n’est-ce pas? Tandis que celui-ci semble évoluer beaucoup plus rapidement. Je crois que, fondamentalement, la situation économique et démographique sous-jacente est beaucoup plus forte aujourd’hui qu’elle ne l’était dans les années 1990. Cela nous inciterait à dire que nous allons atteindre un creux plus rapidement une fois que nous aurons simplement calmé les ardeurs. La situation est très différente de ce que nous appellerions le pire cycle de l’habitation au Canada, au cours des années 1990, alors que beaucoup de choses allaient mal du point de vue fiscal, du point de vue de la monnaie, du point de vue démographique, ce qui n’est pas le cas aujourd’hui. Je crois donc que cela correspond presque exactement à ce à quoi nous nous attendions et à ce que nous avons vu par le passé.

Sal Guatieri (08:17): Il est assez intéressant que vous ayez mentionné que nous avons connu un certain nombre de corrections à l’échelle nationale dans le secteur de l’habitation au Canada, plusieurs bien sûr étant le fait de certaines régions. Et je crois que, comme il y a moins de grandes villes au Canada qu’aux États-Unis, une correction importante à Toronto ou à Vancouver fera baisser la moyenne nationale. Aux États-Unis, c’est plutôt drôle, car il est très rare de voir une correction du prix des maisons à l’échelle nationale, du moins au cours des 50 dernières années. Encore une fois, je crois que les marchés de l’habitation s’établissent à l’échelle locale. Il existe des bulles qui peuvent éclater à l’échelle régionale ou locale, mais comme il y a tellement de grandes régions parmi les grandes villes américaines, les hauts et les bas finissent par s’atténuer d’eux-mêmes.

À l’échelle nationale, les prix des maisons aux États-Unis ont ainsi connu une stabilité remarquable, en grande partie. Bien entendu, la chute de 32 % des prix médians des maisons pendant la grande récession et la dernière crise du marché de l’habitation a fait exception, et il a fallu une bonne décennie pour récupérer toutes ces pertes. Mais on doit comparer cela à ce que nous venons de vivre dans le cadre de la correction actuelle aux États-Unis, où certaines mesures du prix des maisons n’ont reculé que d’environ 5 %, encore une fois après avoir augmenté de près de 40 % pendant la pandémie. Donc, cette stabilité remarquable semble pouvoir s’observer une nouvelle fois à l’échelle des États-Unis. Maintenant, quels sont les signes que nous atteignons un creux dans le marché canadien de l’habitation en ce moment?

Robert Kavcic (09:59): Eh bien, nous commençons déjà à voir sur le terrain davantage de cas avec des offres multiples. On voit des prix offerts supérieurs aux prix demandés, et seulement dans le rapport, les chiffres officiels qui sont publiés, au-delà des anecdotes que nous voyons sur le terrain et qui ont tendance à être plutôt ponctuelles et habituellement assez exactes, mais les chiffres réels qui sont publiés commencent à montrer que les prix se sont au moins stabilisés et ont peut-être même commencé à augmenter un peu dans certains des grands marchés comme Toronto. Ce n’est pas une surprise, car nous nous attendions à ce que les ventes se stabilisent. Les taux d’activité dans les ventes sont encore assez faibles par rapport aux normes d’avant la pandémie, mais ils ont recommencé à augmenter. Ce que nous constatons, cependant, c’est une absence complète de nouvelles inscriptions du côté de la revente de propriétés, nous surveillons la situation depuis quelques mois et nous disons que la demande commencera à revenir au printemps, avec les taux hypothécaires fixes de deux à cinq ans qui ont reculé, et la Banque du Canada qui est également sortie pour dire aux Canadiens que nous en avons terminé avec la hausse des taux.

Du point de vue de la demande, encore une fois, pour en revenir à la psychologie, vous avez maintenant un message assez clair : le pire est probablement passé pour l’immobilier, et la Banque du Canada le confirme. Dans certains cas, il y a donc des acheteurs potentiels qui attendent maintenant le feu vert en se disant que le pire est arrivé, que les prix ne vont peut-être pas se mettre à augmenter, mais que le pire est derrière nous. Cela a donc pour effet de stimuler la demande. Mais encore une fois, du côté de l’offre, il n’y a tout simplement pas d’inscriptions, et nous constatons que le taux d’inscription est le plus bas dans un marché comme la région du Grand Toronto en près de 20 ans, en chiffres bruts, et compte tenu de la croissance de la population par rapport à ce qu’elle était il y a 20 ans, ce n’est pas suffisant pour satisfaire la demande.

Le marché s’est donc resserré très rapidement, ce qui nous donne l’une des principales caractéristiques du cycle actuel, à savoir qu’il n’y a absolument aucune vente forcée. C’est un point très important, et c’est une caractéristique très importante de ce cycle où les Canadiens qui ont contracté un prêt hypothécaire à taux variable ne ressentent aucune pression sur leurs paiements en raison de la nature de notre marché hypothécaire. Nous voyons des prêts hypothécaires qui sont amortis, mais les paiements n’augmentent pas en temps réel, de sorte que personne n’est obligé de vendre. C’est une grande différence par rapport à ce que nous avions vu, disons, après la crise financière aux États-Unis. Et les vendeurs potentiels qui voient que le marché est plutôt faible depuis les six derniers mois environ, beaucoup d’entre eux ont simplement retiré leur inscription et se sont dit qu’ils allaient attendre plus tard, qu’ils ont la capacité financière de patienter ou de vendre plus tard. Ou si vous êtes un investisseur, vous vous tournez vers un marché locatif qui est très vigoureux et où le taux d’inoccupation est très faible, du fait de tous les flux démographiques. Je crois que c’est vraiment ce qu’il faut retenir, c’est-à-dire qu’il y a une hausse de la demande et qu’il y a très peu de nouvelles inscriptions sur le marché.

Sal Guatieri (12:58): Oui, la situation est très semblable aux États-Unis. Vous avez parlé des taux hypothécaires au Canada; nous ne voyons pas beaucoup de signes de stress pour les propriétaires en ce moment. Aux États-Unis, c’est encore plus vrai, car ils ont des prêts hypothécaires à beaucoup plus long terme et à taux fixe, dans certains cas toujours dans la fourchette des trois points de pourcentage. Ils ne sont donc pas pressés de mettre leur maison sur le marché. En même temps, nous voyons de plus en plus d’acheteurs d’une première maison se lancer, parce que le marché hypothécaire s’est un peu renforcé. Nous voyons maintenant les taux des prêts hypothécaires sur 30 ans aux États-Unis se situer aux environs de 6,5 %, donc bien en deçà des 7 % et plus auxquels ils ont été pendant un certain temps, et cela semble avoir déclenché un peu d’activité. Nous constatons des signes généraux de l’atteinte d’un creux aux États-Unis. Que l’on pense aux mises en chantier, aux ventes de maisons existantes ou aux nouvelles demandes de prêt hypothécaire, toutes ont clairement atteint un creux, et je dis bien un creux, car elles sont toujours à des niveaux assez faibles, mais au moins ne baissent plus.

Aux États-Unis, les ventes de maisons neuves ont augmenté, apparemment en raison de la pénurie de maisons existantes sur le marché. Donc si vous voulez vraiment une maison, dans certains cas vous serez obligé d’acheter une nouvelle construction. Il y a donc des signes clairs de l’atteinte d’un creux aux États-Unis et, comme vous l’avez mentionné, tout repose donc sur les taux d’intérêt et sur la perception qu’ont les gens de l’évolution des taux d’intérêt. Maintenant, est-ce que la table est mise, pour ainsi dire, pour que les ventes et les prix demeurent au fond pendant un certain temps, ou devrions-nous nous attendre à une reprise en V?

Robert Kavcic (14:43): Eh bien, je crois que nous commençons à voir des signes que le plancher a été atteint dans certains marchés; dans certains des marchés les plus attrayants, les prix remontent un peu. Il est difficile d’imaginer une très forte reprise en V, car du point de vue de la valorisation, la situation n’est pas favorable, disons les choses ainsi. Nous ne constatons pas les excès ou les extrêmes que nous avons vus il y a un an avant le début de cette correction, mais la situation n’est pas très favorable. Je crois que, dans l’ensemble, lorsque nous examinons la situation à l’échelle nationale, nous verrons probablement les prix, dans un certain nombre de marchés, atteindre un plancher, puis y demeurer un certain temps avant de reprendre un peu de vigueur, en fonction de l’évolution des revenus. C’est ce qui se passerait dans le meilleur des cas, en tenant compte d’un atterrissage en douceur de l’économie et, par la suite, d’une baisse des taux hypothécaires durant l’année 2024.

Nous ne pensons pas que la Banque du Canada réduira les taux cette année, ce qui nous donne un environnement dans lequel les prix pourront commencer à croître de nouveau en s’appuyant sur leur base de référence à long terme, ce qui correspondrait à peu près à la croissance des revenus, 5 % ou 6 %, peut-être 2 % ou 3 % en chiffres rajustés en fonction de l’inflation, comme nous l’avons vu par le passé. J’ai de la difficulté à croire que nous allons revenir au genre d’enthousiasme et d’exubérance stimulés par l’investissement que nous avons vus au cours des dernières années, simplement parce que je crois que beaucoup d’investisseurs ont été échaudés et ont appris une petite leçon au cours des 18 derniers mois. Espérons que ce soit le cas. Je crois que la Banque du Canada surveille probablement la situation de près, et si l’économie ne se redresse pas et que nous commençons à assister à une remontée des prix, ou si nous commençons à voir des signes que l’inflation ne se résorbe pas de façon soutenue, peut-être qu’elle devra prendre quelques mesures pour faire face à la situation. Mais dans l’ensemble, je crois que nous assisterons à une croissance assez modeste.

Sal Guatieri (16:34): Je crois que la situation est assez semblable aux États-Unis. La plupart des économistes prévoient au moins une légère récession aux États-Unis cette année. Et de toute évidence, la Fed n’a pas l’intention de réduire les taux d’intérêt. Ce n’est que récemment qu’elle a fait savoir qu’elle pourrait bien faire une pause dans le cycle de resserrement des taux, mais elle ne prévoit pas de réduction des taux d’intérêt. De plus, le système bancaire exerce une pression qui, au moment où nous nous parlons, entraîne presque certainement un resserrement des conditions de crédit aux États-Unis. Il sera donc un peu plus difficile pour certains acheteurs de maison aux États-Unis d’obtenir un prêt hypothécaire. Pour toutes ces raisons, je suis d’accord pour dire que la situation aux États-Unis devrait demeurer dans un creux, avec peut-être des gains modestes vers la fin de l’année, lorsque l’économie reprendra. Mais vous savez, cette reprise en V, ou je dirais plutôt en U, se produira probablement plutôt en 2024, au moment où la Réserve fédérale devrait réduire les taux d’intérêt et où l’économie devrait également repartir à la hausse. Nous avons parlé de l’impact de l’économie sur le marché de l’habitation, mais comment le marché de l’habitation et la reprise influenceront-ils l’économie et les décisions futures de la Banque du Canada?

Robert Kavcic (17:55): Comme nous l’avons mentionné, je crois qu’elle va surveiller la situation de près. Elle a décidé de faire un pas de côté. Elle a suspendu sa campagne de hausse de taux. Tout dépendra de la suite des choses, mais d’une façon générale, elle a fait savoir aux Canadiens qu’elle en avait terminé avec la hausse des taux. Au bout du compte, tout repose sur la cible en matière d’inflation. Comme nous le savons, nous avons constaté une baisse de la plupart des mesures de l’inflation de base. Cependant, nous ne sommes pas revenus là où la Banque le souhaite. Supposons que nous examinons la plupart des mesures de l’inflation de base dans cette fourchette de 3 %. Il reste encore du travail à faire, et la Banque en est consciente. Je crois que si nous traversons le printemps, l’été et la deuxième moitié de l’année, qu’il n’y a aucun signe de ralentissement de l’économie et que nous commençons à voir beaucoup de mouvement dans le secteur de l’habitation et certains signaux indiquant que les ménages achètent de nouveau ou qu’il y a plus d’investissements dans l’habitation, alors la Banque devra en prendre conscience car cela pourrait laisser entendre que ses politiques ne sont pas suffisamment restrictives.

Ce n’est pas notre point de vue. Nous sommes d’avis que le marché de l’habitation s’est corrigé, qu’il va se stabiliser et que l’inflation redescendra en quelque sorte à cette cible, et que nous assisterons à une légère détérioration du marché de l’emploi ainsi que de l’économie, mais je crois que c’est un aspect dont la Banque sera consciente sur le plan positif. Sur le plan négatif, je crois qu’elle est également consciente que les Canadiens se sont beaucoup endettés pendant le cycle, et que cela n’a pas d’impact important en ce moment en raison de la façon dont notre marché hypothécaire est structuré. Mais si l’on se projette dans 2, 3 ou 5 ans, lorsqu’une grande partie de cette dette arrivera à échéance, lorsque ces prêts hypothécaires arriveront à échéance, en fonction des taux d’intérêt qui seront en vigueur à ce moment-là, il y aura peut-être davantage de pression exercée sur les ménages et sur les dépenses de consommation. Cela ne nous affectera pas dès aujourd’hui, mais c’est une situation qui persistera au cours des deux prochaines années, et je crois que la Banque en est également consciente.

Sal Guatieri (19:52): La Banque du Canada est donc probablement plus attentive à l’évolution du marché de l’habitation simplement parce que les ménages semblent plus sensibles aux taux d’intérêt du fait qu’ils ont des prêts hypothécaires à court terme, et parce que le marché de l’habitation compte pour une plus grande part dans l’économie du Canada que dans celle des États-Unis, où il représente une part relativement faible de 4 % ou moins du PIB. Nous savons que le marché de l’habitation aux États-Unis, au moins la construction résidentielle pendant la correction, a grugé environ un demi-point de pourcentage de la croissance réelle du PIB l’an dernier. Je crois que ce qui va se produire, maintenant que nous atteignons un creux, c’est que nous ne verrons plus cette pression à la baisse sur l’économie américaine. L’atteinte d’un creux aujourd’hui sur le marché de l’habitation dissuadera donc probablement la Fed de réduire les taux d’intérêt dans les mois à venir.

Mais c’est beaucoup moins préoccupant pour la Fed que pour la Banque du Canada. Dans le cas de la Fed, la clé, c’est ce qui se passe du côté des services pour ce qui est de l’inflation, et cela découle en grande partie du resserrement continu du marché du travail. C’est donc véritablement le marché du travail qui déterminera ce que la Fed fera à l’avenir, plutôt que le marché de l’habitation. Maintenant, il existe des différences notables selon les régions dans le marché de l’habitation au Canada. Quelles régions devraient connaître la plus forte reprise une fois que celle-ci aura démarré?

Robert Kavcic (21:21): Oui, on a pu voir de grandes disparités, n’est-ce pas? La plus grande partie de l’effervescence que nous avons observée pendant la pandémie s’est produite dans les marchés périphériques, disons de une à trois heures de route à partir du centre-ville des grandes villes, Toronto et Vancouver pour la plupart, et nous avons bien documenté la situation, alors nous n’avons pas besoin de tout passer en revue. Nous avons constaté un important mouvement des grandes villes vers certains de ces marchés. Cela a été facilité en grande partie par la possibilité de travailler à distance et par le fait que les jeunes familles veulent plus d’espace, ce genre de choses. Ces marchés ont donc progressé le plus rapidement, et ce sont eux aussi qui ont subi la plus forte correction. Dans certains de ces secteurs, nous observons une baisse des prix de 16 % à l’échelle nationale. Certains de ces marchés ont déjà reculé de 20 % ou de 30 % dans certains cas.

Vont-ils repartir à la hausse de façon fulgurante? Je dirais probablement que non. Je dirais que certains des rajustements de prix y ont un élément de permanence, car il y a eu une certaine restructuration de l’économie à long terme et les gens sont en mesure d’y vivre et d’y travailler. Mais je ne crois pas que ces marchés vont revenir en force. Je crois que les marchés les plus importants sont ceux où l’activité reviendra le plus rapidement, et nous en voyons déjà des signes dans certains des secteurs privilégiés d’un marché comme Toronto, où les investisseurs comme les ménages profitent de cette correction pour y effectuer un retour. Je crois donc que ce sont les secteurs qui rebondiront le plus rapidement.

Le marché des maisons unifamiliales en est également un que nous voyons rebondir fortement à moyen terme, comme ce fut le cas au cours des 10 ou 15 dernières années. Sur le plan démographique, la génération des milléniaux est actuellement à son apogée, c’est-à-dire à 32 ans environ, et ce sont des ménages qui créent beaucoup de familles. Ils sont donc à la recherche de maisons unifamiliales, et ce n’est pas une coïncidence si c’est le secteur du marché de l’habitation qui manque constamment de nouvelles constructions depuis 20 ans. Je crois donc qu’il y aura une certaine pression à la hausse sur les prix de ce côté-là du marché. En revanche, il y a probablement moins de pression à la hausse sur le marché des copropriétés, car nous sommes simplement beaucoup mieux approvisionnés en copropriétés dans les grandes villes du Canada. Voilà donc quelques-uns des principaux éléments à retenir.

Sal Guatieri (23:41): L’accessibilité est donc de toute évidence la clé qui explique certaines de ces différences régionales sur le marché de l’habitation, et nous constatons la même chose aux États-Unis. Vous avez mentionné que les petites villes ont tendance à être moins coûteuses que les grandes villes. Que le travail à distance permet aux travailleurs de vivre dans de petites villes ou des villes satellites et, par conséquent, de réduire leurs coûts de logement. Et que l’important est l’accessibilité dans certaines régions du sud des États-Unis, par rapport aux États de l’Ouest, où les prix sont beaucoup plus élevés. En fait, c’est probablement l’une des principales raisons pour lesquelles nous assistons à un déplacement de populations depuis l’Ouest des États-Unis vers les États du Sud. De même, nous constatons que de nombreuses entreprises quittent certains États de l’Ouest pour les États du Sud afin de profiter de taux d’imposition moins élevés et autres raisons.

Je crois donc que ce sont les États du Sud qui rebondiront le plus rapidement par rapport à certaines régions de l’Ouest des États-Unis. Et maintenant, une question que l’on se pose depuis toujours : le logement sera-t-il un jour véritablement abordable pour les familles de la classe moyenne? Je sais qu’elles peuvent déménager dans de petits centres si elles le veulent, ou dans certaines régions, mais de toute évidence, il est impossible pour de nombreuses familles de simplement faire leurs valises et déménager dans des régions moins coûteuses. Verrons-nous le jour, en particulier pour les jeunes, où le logement redeviendra d’une façon générale abordable?

Robert Kavcic (25:20): Un jour, mais pas aujourd’hui, ni demain, et probablement pas au cours des cinq ou dix prochaines années, malheureusement. C’est simplement la nature de ce que nous nous sommes donné, c’est-à-dire 10 ou 15 ans à construire le mauvais type de logements pour répondre aux besoins démographiques que nous avons aujourd’hui et pour les 10 prochaines années, n’est-ce pas? Nous avons une cohorte massive appelée les milléniaux, qui entrent dans l’âge où ils ont des familles et où ils veulent plus d’espace, et c’est exactement le type de logements que nous n’avons pas construit au cours des 20 dernières années. Donc oui, nous pouvons nous échapper, trouver des façons de contourner le problème, déménager dans de plus petites unités, nous installer à l’extérieur de la ville. L’un des principaux avantages du travail hybride est qu’il a ouvert de nombreuses possibilités qui n’étaient pas envisageables auparavant, ne serait-ce que du point de vue des déplacements.

Tout cela aide, mais ce n’est pas suffisant pour éliminer complètement les problèmes d’accessibilité, car il y a trop de gens qui cherchent le type de logements que nous n’avons tout simplement pas construit. Allons-nous nous régler le problème de l’accessibilité comme certains décideurs pensent que nous sommes capables de le faire? Absolument pas. Nous avons vu des objectifs à l’échelle fédérale et provinciale qui laissent entendre que nous doublerons le taux de construction au cours des 10 prochaines années. Si nous y parvenons, ce n’est pas dans 10 ans que nous en aurons besoin, mais dès aujourd’hui. C’est donc un élément qui joue contre nous. L’autre point, c’est que même si nous pensions pouvoir atteindre ces objectifs, nous ne le pouvons pas, car le secteur de la construction fonctionne déjà au maximum de sa capacité aujourd’hui.

Le taux de chômage dans le secteur de la construction est à un creux record, le taux de postes vacants y est à un niveau record, et le nombre d’unités en construction par habitant est le plus élevé que nous ayons jamais vu au pays. Et si nous pensons que nous pouvons partir d’un niveau de production à son maximum et le doubler demain, ça ne se produira tout simplement pas. L’offre n’est donc pas la solution. Je crois que cela demeurera malheureusement un point de tension pendant un certain nombre d’années. La dernière chose que je dirais, c’est que même si nous avons constaté une correction de près de 20 % des prix à l’échelle nationale, si nous prenons un peu de recul, nous pouvons nous demander si l’accessibilité s’est améliorée grâce à cela. Ce n’est pas vraiment le cas. Si vous regardez où nous en étions avant la pandémie de COVID-19, je crois que le prix moyen est toujours en hausse de 30 % par rapport aux niveaux d’avant la pandémie, même après cette correction. Le revenu moyen a augmenté d’environ 18 %, ce qui n’a pas compensé l’augmentation des prix. Et le taux hypothécaire que vous obtenez sur le marché aujourd’hui est d’environ 150 points de base plus élevé qu’avant la pandémie de COVID-19.

L’accessibilité est donc encore pire aujourd’hui qu’elle ne l’était avant la pandémie, malgré le fait que nous ayons assisté à cette correction assez importante sur le marché de l’habitation. Et encore une fois, si c’est à ce niveau que se situe le plancher, c’est bien un signe que les biens immobiliers, en particulier les maisons individuelles dans les grandes villes, demeureront un produit assez rare pendant encore un certain temps, malheureusement.

Sal Guatieri (28:25): C’est décourageant, j’en conviens. Malheureusement, je crois que oui, l’an prochain, lorsque les taux d’intérêt commenceront à baisser et que les revenus augmenteront peut-être à un rythme plus rapide à mesure que l’économie se redressera, nous pourrions voir une certaine amélioration de l’accessibilité, mais il y a encore beaucoup de chemin à faire pour normaliser les choses. Par ailleurs, il y a probablement le risque que les banques centrales puissent encore une fois trop stimuler le marché si l’économie s’affaiblit trop fortement, et favoriser un nouveau cycle de hausse des prix des maisons, ce qui aggraverait l’accessibilité. C’est assez décourageant.

Merci, Robert, pour cette discussion. Je suppose que la principale chose à retenir, c’est que la correction du marché de l’habitation semble tirer à sa fin, mais qu’il pourrait se passer un certain temps avant d’enregistrer une solide reprise, probablement pas avant 2024, lorsque les taux d’intérêt dans le secteur du crédit devraient être plus favorables. Merci d’avoir été à l’écoute.

Silvio Stroescu (00:00) : Bonjour, Bienvenue au balado Investissements plus futés de BMO. Je suis Silvio Stroescu, chef, Stratégies numériques, Gestion de patrimoine, et président de BMO Ligne d’action. Le premier trimestre de 2023 est maintenant derrière nous et il aura lui aussi été marqué par des événements marquants et dont on se souviendra dans les années à venir. Les événements survenus à la Silicon Valley Bank, suivis du sauvetage du Credit Suisse par UBS, ont été des rappels des risques posés par les cycles de resserrement, surtout lorsque le rythme et l’ampleur du resserrement sont relativement élevés. Pour le moment, la pression aux États-Unis et en Europe semble être maîtrisée, et l’ensemble du système financier semble rester solide, en partie grâce aux interventions des organismes de réglementation américains et suisses.

Même si nous approchons de la fin de ce cycle de resserrement, il faudra probablement quelques trimestres de plus pour que les mesures prises par les banques centrales produisent des résultats dans l’ensemble de l’économie. Cela pourrait aussi signifier que les investisseurs continueront à naviguer sur les marchés avec un degré d’incertitude accru, voire une volatilité plus élevée que ce que nous avons vu jusqu’à présent. Naturellement, c’est pendant ces périodes d’incertitude élevée que la force émotionnelle de l’investisseur est véritablement mise à l’épreuve. Ces épreuves prennent la forme de risques comportementaux, comme la vente sous le coup de la panique, le passage aux liquidités ou même la négociation frénétique le jour même. Aujourd’hui, je suis accompagné de Brian Belski, stratège en chef, Investissements de BMO Marchés des capitaux, pour discuter de la façon dont les investisseurs peuvent garder les pieds sur terre et faire preuve de détermination afin d’adopter des comportements qui profitent aux plans de placement à long terme et, par conséquent, au rendement du portefeuille. Bonjour, Brian, et bienvenue à ce balado.

Brian Belski (01:59) : Silvio, merci de nous recevoir. Nous sommes honorés, choyés et reconnaissants de participer à ce balado, surtout si l’on tient compte de toutes les voix qui s’élèvent et de tout ce qui se passe, et nous sommes heureux d’y participer, en espérant que nous pourrons apporter des réponses.

Silvio Stroescu (02:15) : J’adore ça. Brian, merci de nous consacrer un peu de votre temps. Commençons donc par ce qui pourrait être considéré comme une question percutante. Sur quoi les investisseurs devraient-ils se concentrer pour maîtriser leurs émotions et pour simplement atténuer les écarts comportementaux que nous avons tendance à observer habituellement pendant ces périodes de turbulences sur les marchés?

Brian Belski (02:37) : C’est une excellente question et je me souviendrai toujours de mon tout premier mentor à Wall Street, il y a 33 ans, un certain William O’Neill, qui me disait toujours : « Brian, ne laisse personne te dire qu’il ne se passe rien sur le marché, parce qu’il s’y passe toujours quelque chose. » Aujourd’hui, 33 ans plus tard, avec l’avènement d’Internet, de l’analyse par points, des jugements rapides et de tous les types de nouvelles frénétiques auxquelles nous sommes tous confrontés, il n’est pas étonnant que nous soyons réactifs. Ce que vous avez dit en préambule m’a frappé, concernant la rapidité avec laquelle les choses ont changé en 2022 pour ce qui est de la direction des taux d’intérêt et de la rapidité avec laquelle nous avons oublié, mais aussi la rapidité avec laquelle les banques centrales ont baissé leurs taux d’intérêt et les ont ramenés à zéro en 2020.

Je crois que cela en dit long sur la nécessité de faire deux pas en arrière, de normaliser les choses et de revenir à des niveaux normalisés où nous ne sommes pas aussi grandiloquents sur le plan des directions. Pour notre part, nous pensons que c’est ce que nous allons faire, mais nous devons passer par cette phase de transition et de normalisation. Pour ce qui est de faire en sorte que les gens ne réagissent pas, je pense qu’il faut d’abord s’en tenir à son processus en tant qu’investisseur et, si j’ose dire, essayer de ne pas regarder la télévision ou de ne pas réagir à ce qui s’y passe, parce que je vous dirai que, faute de mieux, les nouvelles financières télévisées sont en quelque sorte devenues un divertissement de soirée qui nourrit volontiers la peur. N’oubliez pas que la peur fait vendre. Je pense donc qu’étant donné la frénésie des opinions, les gens se hâtent de porter des jugements. Je crois que, dans une perspective à long terme, c’est la raison pour laquelle il est si important de s’en tenir à son processus.

Silvio Stroescu (04:52) : Oui, j’aime beaucoup ce que vous dites, Brian. Je vous rejoins à bien des égards et vous mettez les choses en perspective, que ce soit le rythme de la descente par rapport à celui de la montée. Écoutez, nous en avons déjà parlé, Brian, si vous regardez les taux d’intérêt sur des périodes plus longues, nous sommes en fait à des niveaux relativement normaux, n’est-ce pas, malgré le fait que nous en sommes arrivés là assez rapidement. Il est donc très important d’avoir une vue d’ensemble de ce qui s’est passé et de se projeter à long terme. Vous avez parlé de mars 2020 et d’une dynamique intéressante que nous avons observée, en particulier chez les investisseurs autonomes, qui considéraient cette période comme une occasion. En fait, sur notre plateforme à BMO Ligne d’action, nous avions plus d’ordres d’achat, de personnes achetant des actions, que d’ordres de vendeurs pendant cette période. J’aimerais savoir ce que vous pensez du fait de faire abstraction du bruit et de s’en tenir à son plan, comme le préconise la « théorie ». Y a-t-il une occasion encore plus large de se demander comment tirer parti du sentiment de peur et de ce qui se passe actuellement, en particulier si vous êtes un investisseur à long terme?

Brian Belski (05:51) : Je repense aux premiers jours de la pandémie de COVID-19, où nous étions tous en train de nous gratter la tête et d’essayer de comprendre, premièrement, comment nous pourrions survivre, deuxièmement, comment nous pourrions faire notre travail, troisièmement, comment nous pourrions prendre soin de nos familles et de tout le reste. Le stress était énorme et, franchement, nous souffrons tous d’un syndrome de stress post-traumatique. Soit dit en passant, le syndrome de stress post-traumatique est complexe, et nous vivons avec encore aujourd’hui. Revenons à mars 2020. Si vous vous souvenez de ce qui s’est passé le mercredi 18 et le jeudi 19 mars, puis le vendredi 20 mars, ce fut des journées terribles. C’étaient de très mauvaises journées sur les marchés mondiaux et l’histoire montre que lorsque vous avez un très mauvais jeudi, et même un pire vendredi, les émotions des investisseurs pendant la fin de semaine suivante deviennent encore plus pessimistes et effrayées, et c’est exactement ce qui s’est passé.

Compte tenu de ce qui se passait sur le marché, de ce que nous voyions à la télévision et de ce que nos clients institutionnels, qui sont nos principaux clients, nous disaient, les institutions étaient en panique. Elles vendaient autant qu’elles le pouvaient. Elles ne savaient pas qui écouter… À la télévision ainsi que dans d’autres banques, on disait que la société entrerait dans une nouvelle grande dépression et que le produit intérieur brut (PIB) connaîtrait une baisse à deux chiffres… Personne ne savait ce qui se passait. C’est donc ainsi, dans une certaine unanimité, que nous nous sommes retrouvés assis, dans notre condo de Minneapolis, à essayer de comprendre ce qu’était un cadran d’appel, un réseau privé virtuel (RPV) et tant d’autres choses, et que nous avons commencé à rédiger notre rapport en disant : « Assez, c’est assez, on touche le fond. » Nous pensions que les actions allaient remonter de 50 % par rapport à leur niveau le plus bas. Nous avons commencé à publier le rapport le lundi, compte tenu de toutes les questions de technologie et de conformité, et les gens étaient inquiets à l’idée de faire ce type de commentaire alors que le monde était en train de s’effondrer.

Heureusement, nous avons publié le rapport au creux des marchés. Encore une fois, nous le disons très humblement, car nous pensions qu’il n’y avait pas beaucoup de données fondamentales, que c’était uniquement une question de peur. Ce qui s’est passé dans l’esprit des investisseurs, c’est que nous nous souvenons des mauvaises nouvelles, et nous y revenons sans cesse. Lorsque nous réfléchissons aux services financiers, nous nous disons que nous sommes de nouveau en 2007, en 2008; ou l’an dernier, lorsque les sociétés technologiques ont reculé, nous pensions être de retour en 1999 ou en 2000, parce que nous nous souvenons toujours de la dernière fois où nous avons subi un coup dur. Nous nous en souvenons toujours. Nous ne pensons donc pas qu’il s’agisse de la bonne façon de penser. Nous devons nous en tenir à notre processus et nous devons réfléchir à la façon dont la dynamique des données fondamentales et la dynamique de nos marchés ont radicalement changé, en mieux, en passant, en particulier dans les services financiers, mais aussi dans le domaine de la technologie, et à la façon dont nous apprenons des choses et toute l’information.

Il est donc très facile de revenir en arrière et de se souvenir des mauvaises nouvelles. Encore une fois, je le répéterai probablement cinq fois pendant ce balado : tenez-vous-en à votre processus, soyez disciplinés et ne laissez pas la peur vous inciter à prendre des décisions. Habituellement, voire historiquement, les investisseurs vendent généralement au mauvais moment. Enfin, j’aimerais ajouter une chose. En mars 2020, mes clients institutionnels, c’est-à-dire les grands fonds d’investissement et les fonds de couverture du monde entier, étaient, comme je l’ai déjà dit en passant, très pessimistes, alors que les spécialistes de la gestion de patrimoine avec lesquels je discutais étaient très optimistes, et, soit dit en passant, ils avaient raison de l’être. Encore une fois, pour revenir à Bill O’Neill, mon premier mentor à Wall Street, il avait l’habitude de me dire que les institutions représentaient l’argent intelligent et que les investisseurs finaux représentaient l’argent moins intelligent, et cela s’est inversé récemment, en raison des pressions exercées sur les institutions, pour qu’elles soient performantes et qu’elles affichent de bons résultats, en matière de revenus dans leurs portefeuilles, ce qui met beaucoup de pression sur ces gestionnaires de portefeuille afin qu’ils soient à la hauteur des attentes du marché. Ce qu’elles font, c’est qu’elles prennent les mauvaises décisions, alors que les clients de la Gestion de patrimoine ont un processus, une discipline et une répartition de l’actif. Je crois qu’il s’agit d’une distinction importante par rapport au passé.

Silvio Stroescu (10:03) : Excellents points, Brian, en particulier le fait de déchiffrer les signaux du bruit et de comprendre que le bruit est émis par des experts, et honnêtement, par des investisseurs institutionnels et des gestionnaires de portefeuille qui peuvent avoir une responsabilité différente de celle d’un investisseur particulier en matière de performance et dans un horizon temporel différent. Peut-être devrions-nous nous en tenir à ce point de vue et jeter un coup d’œil à certaines données, Brian, par exemple, quels indicateurs à long terme entrevoyez-vous qui vous donneraient une opinion plus optimiste de ce qui se passe actuellement et de la façon dont cela se traduit pour un investisseur à long terme?

Brian Belski (10:40) : Encore une fois, je crois qu’une grande partie de ce qui s’est passé ces dernières années était du jamais vu. Je crois que l’un des plus grands problèmes que nous avons en tant que stratèges et, très franchement, en tant qu’investisseurs, c’est que bon nombre de banques, de stratèges et d’économistes utilisent des méthodes théoriques traditionnelles pour déterminer si nous avons eu ou non une récession, et que nous crions souvent trop vite à la récession. Et nous considérons qu’il s’agit d’un cycle de marché assez classique où les actions mènent les bénéfices, qui mènent eux-mêmes l’économie; ce qui signifie que les marchés étaient en baisse aux États-Unis, surtout maintenant et, évidemment, le Canada a fait beaucoup mieux l’an dernier, en 2022, mais le marché boursier américain a reculé de plus de 25 % par rapport aux sommets, ce qui indique habituellement que nous nous dirigeons vers un marché baissier ou une récession. Donc, à notre avis, il est presque inutile de savoir s’il y a une récession ou non.

Cela ne signifie pas que nous n’aurons pas de récession, cela ne signifie pas que nous n’en avons pas déjà eu, ce n’est pas le point. Cela signifie simplement que je crois que trop de gens se concentrent trop sur les variables macroéconomiques. Ce qui est vraiment intéressant, c’est que l’emploi s’est très, très bien porté. Les gens qui sont à la recherche d’un emploi n’en trouvent pas, parce que tout le monde travaille! Il est intéressant de noter que les baissiers ou les gens qui prennent ces décisions baissières veulent en fait que le taux de chômage augmente. Je ne comprends pas comment les gens peuvent penser cela, mais encore une fois, je ne suis qu’un « enfant » plein de bon sens né et élevé dans le Minnesota. Mais le scénario des taux d’intérêt est également très intéressant, car comme nous l’avons dit précédemment, nous n’avons pas connu d’environnement de taux d’intérêt normal, je dirais depuis les années 1980 et 1990.

Entre 2027, moment où la Réserve fédérale américaine a ouvert la porte et a commencé à procéder à un assouplissement quantitatif, et aujourd’hui, où nous procédons à un resserrement quantitatif, nous n’avons pas connu de scénario de taux d’intérêt normalisé depuis plus de 20 ans. Encore une fois, je crois qu’il faudra du temps pour aller de l’avant. La Réserve fédérale américaine a évoqué, tout au début de la situation en Ukraine, le fait que nous sommes proches de la fin du cycle de resserrement, ce qui est assez clair après que nous ayons été très agressifs l’année dernière, et que nous ne le serons plus autant à l’avenir. Il y a des signes d’inflation dans tous les domaines, de l’ouverture des chaînes d’approvisionnement au secteur des services, en passant par l’alimentation; tous ces éléments commencent à s’inverser, pas aussi vite que tout le monde le pensait, que beaucoup de gens le pensaient, nous y compris, mais ils s’inversent tout de même.

L’inflation peut augmenter très rapidement, puis il faut du temps pour s’en remettre. Nous sommes maintenant dans un cycle de resserrement, ce qui signifie que les taux d’intérêt sont en hausse depuis un an et que l’inflation est en train de diminuer. Mais ce qui est important, c’est que je crois que du côté de l’emploi, en particulier aux États-Unis, où le taux de chômage a récemment chuté à 3,5 %, les gens travaillent et ils peuvent continuer à dépenser. Souvenez-vous, le consommateur représente les deux tiers de l’économie américaine. Mais je pense surtout que les petites et moyennes entreprises, qu’elles soient privées ou publiques aux États-Unis, restent fondamentalement en très bonne santé, ce qui, à mon avis, ne fait pas l’objet de suffisamment de discussions. En effet, les petites et moyennes entreprises sont, selon moi, dans la meilleure position possible sur la base du travail que nous effectuons lorsque nous examinons des éléments comme les bénéfices, les flux de trésorerie et d’autres choses de ce genre, et elles sont dans la meilleure position que nous ayons connue depuis 30 ans. Je pense donc que cela est de bon augure pour la suite de la reprise. Je ne crois donc pas qu’il y ait de données magiques. Je crois que les investisseurs réagissent trop aux données et qu’ils doivent être plus optimistes, en examinant les données fondamentales des entreprises du point de vue de la gestion, du produit, du service et du montant d’argent gagné. Quelle est leur valeur? Il s’agit en quelque sorte de paramètres fondamentaux traditionnels lorsqu’on examine les entreprises.

Silvio Stroescu (14:48) : Oui, Brian, les choses qui m’interpellent et auxquelles vous faites constamment allusion dans ce commentaire, c’est l’utilisation de l’expression : allez au-delà des mathématiques paresseuses, n’est-ce pas? Par exemple, renseignez-vous sur l’entreprise, faites vos devoirs, comprenez la dynamique de ce qui se passe dans ce secteur, puis prenez vos décisions avec conviction en vous fondant sur des recherches plutôt que sur des calculs macroéconomiques de haut niveau et le tapage ambiant. Brian, je dirais que l’un des meilleurs aspects de notre travail consiste probablement à rester en contact avec nos clients et à comprendre ce qui leur tient à cœur. En prévision de cet entretien, nous avons également demandé à nos clients autonomes de la Ligne d’action BMO : qu’est-ce qui les préoccupe le plus? Il y a une question ici qui, selon moi, est une bonne transition vers ce dont vous venez de parler. C’est un peu une question à deux volets, mais la question qu’on m’a posée est la suivante : dans quelle partie du cycle économique en sommes-nous? S’agit-il d’une expansion ou d’une contraction, selon vous? Quels secteurs cycliques ou contracycliques les investisseurs devraient-ils privilégier à ce stade-ci et pourquoi?

Brian Belski (15:54) : C’est une excellente question. Nous dirions que le cycle n’en est qu’à ses débuts. Nous pensons qu’une grande partie de ce qui s’est passé en 2020, 2021 et 2022 a fait dérailler toutes les façons traditionnelles de voir les choses. Au début du cycle, vous voulez investir dans des secteurs plus cycliques, comme l’industrie ou la consommation discrétionnaire. Mais nous pensons aussi, compte tenu du scénario, Silvio, dans lequel nous nous sommes retrouvés avec des taux d’intérêt très bas, oh, surprise, que nous n’allons pas revenir à zéro, et que c’est correct. Mais, au bout du compte, nous avons assisté à une énorme variation des actions de croissance par rapport aux actions de valeur. Nous pensons qu’en fonction de la répartition, en examinant uniquement les actions, vous voulez privilégier davantage la valeur. Cela ne signifie pas de ne pas détenir des titres de croissance. Cela signifie simplement que vous serez dans ces positions plus attrayantes appelées CAPR, la croissance à prix raisonnable, et de qualité élevée.

Qu’est-ce qu’une qualité élevée? Si l’on examine les actions dont les bénéfices d’exploitation sont très stables, comme le rendement des capitaux propres et le rendement des actifs qui augmentent, ce qui est vraiment intéressant à l’égard de l’argument en faveur d’une grande qualité, c’est que plusieurs des actions de qualité élevée qui figurent sur la liste en Amérique sont celles affichant la plus grande qualité, ou des titres technologiques, c’est vraiment intéressant. Donc, si vous pensez à la technologie, parce que nous sommes craintifs et que nous pensons négatif tout de suite, nous pensons aux actions technologiques qui ont probablement été trop surévaluées en 2021 ou aux actions technologiques qui nous ont mis en difficulté en tant que marché en 1999 et en 2000.

Non, en fait, si vous jetez un coup d’œil à Apple en particulier, cette dernière a plus de liquidités dans son bilan que le Canada ou Microsoft. Microsoft est une société extraordinaire qui dispose d’énormes réserves de liquidités et flux de trésorerie. Si je nomme ces deux sociétés, c’est parce qu’elles font partie de notre vie quotidienne. Je les appelle les biens de consommation de base des technologies. Nous avons probablement tous un iPhone, nous utilisons probablement tous Word sur une sorte de machine Internet. Il faut donc y penser davantage. Nous voulons aussi penser du point de vue de la valeur, si vous examinez les actions de valeur, qu’il s’agisse des services financiers ou de l’industrie ou de segments du secteur des soins de santé, de segments de celui de la consommation, parce que nous avons eu un mouvement si important dans les actions de croissance, le moment est venu de mettre les valeurs en lumière, cela ne veut pas dire que vous ne pouvez plus détenir d’actions de croissance, mais c’est la raison pour laquelle vous devez être plus un sélectionneur d’actions plutôt que d’envisager, disons, des mesures élargies pour acheter des indices.

Silvio Stroescu (18:44) : Et faites le lien, Brian, avec une autre question de nos clients et restez là où vous en êtes maintenant. Si vous regardez ce qui s’est passé en mars, en particulier dans le secteur des services financiers, il y a eu beaucoup de volatilité, les actions des banques ayant été sous-performantes par rapport à d’autres secteurs, les sociétés de technologie ayant connu un assez bon mois par rapport aux banques. Si vous examinez le secteur des services financiers, cela change-t-il votre opinion sur son rendement, tant à court terme qu’à long terme?

Brian Belski (19:16) : Non, ce n’est pas le cas. Voici un point de vue, d’accord? Je sais que certains clients canadiens ont de la difficulté à le comprendre, car il y a en fait cinq grandes banques plus une autre. Il existe 600 banques cotées en bourse aux États-Unis et plus de 4 200 banques au total aux États-Unis. Je crois qu’il est très difficile pour certains Canadiens de le voir et de le comprendre, et c’est une bonne chose. Pourquoi est-ce une bonne chose? Parce que nous avons dit au cours de nos 11 années à BMO, et pas seulement parce que nous travaillons à BMO, mais aussi parce que nous avons fait le travail et que nous le faisons maintenant dans ma 34e année, les banques canadiennes, d’accord, les banques canadiennes sont les meilleures gardiennes de capitaux au monde, un point c’est tout.

Si vous jetez un coup d’œil à notre propre banque, BMO, nous sommes la toute première banque, et la toute première à verser un dividende depuis plus de 200 ans. Au cours des 150 dernières années, la TD a été la seule banque à couper son dividende, et le trimestre suivant, elle l’a à nouveau versé. Donc, lorsque quelqu’un voit les banques du Canada d’un mauvais œil, lorsque les investisseurs canadiens voient les banques du Canada d’un mauvais œil, cela me rend optimiste. Et nous avons dû composer avec bon nombre de ces tactiques alarmistes en mars, en avril et en mai 2020, lorsque le pétrole allait dans la mauvaise direction. Soit dit en passant, le prix du pétrole était tel que techniquement les sociétés pétrolières vous payaient pour prendre livraison physique du pétrole. Les gens l’ont oublié, c’était il y a à peine trois ans. Les investisseurs institutionnels ont laissé entendre que le secteur bancaire canadien serait en déroute parce que « le secteur de l’énergie serait éliminé », entre guillemets.

Comment cela s’est-il passé? Pas très bien. Récemment, nous nous sommes inquiétés de la hausse des taux d’intérêt et de la croissance des réserves, ainsi que du ralentissement potentiel de l’immobilier. Nous attendons la ruine imminente de l’immobilier canadien depuis maintenant 20 ans. Comment cela s’est-il passé? Pas très bien. Je crois donc que les investisseurs se concentrent sur l’aspect de la peur, en particulier les banques canadiennes. Maintenant, en ce qui concerne les États-Unis et le secteur bancaire, il y a plusieurs pommes pourries. Il y a toujours quelques pommes pourries qui ont ruiné la fête. Je crois qu’elles ont ruiné la fête. Du point de vue institutionnel aussi, ce qui s’est passé avec Crédit Suisse et UBS, le monde institutionnel attend une sorte d’effondrement du secteur bancaire suisse depuis 2008. De nombreux investisseurs institutionnels, y compris nous-mêmes, l’attendaient déjà, mais c’est maintenant chose faite.

Maintenant, je crois que trois choses se produiront dans le secteur financier américain. Premièrement, l’inverse de ce qui s’est passé en 2009, 2010 et 2011. Alors, quel est l’inverse? L’inverse est qu’après la crise du crédit et la grande crise financière, les investisseurs partout dans le monde, mais surtout les investisseurs américains, tant les investisseurs privés que les investisseurs commerciaux institutionnels, ont délaissé les grandes banques en raison de tout le drame et du trouble de stress post-traumatique et se sont tournés vers les petites banques. Le contraire absolu se produira cette fois-ci et se répercutera sur le deuxième point. Deuxièmement, je crois qu’il y aura probablement une consolidation accrue des banques régionales à petite et moyenne capitalisation, tant privées que publiques. Et troisièmement, cette notion de réglementation. Il y aura probablement une réglementation plus ciblée à l’égard de ces petites banques.

Pas toutes les banques, pas tous les services financiers. Lorsque vous entendrez parler de la réglementation dans les médias, ils parleront du pessimisme dans les services financiers, mais cela ne se produira pas, car nous avons besoin que les grandes banques poursuivent leurs activités sur le plan économique pour que les entreprises demeurent actives. C’est pourquoi les petites et moyennes entreprises sont si importantes, en raison des services bancaires aux entreprises aux États-Unis. Mais je crois que ces trois choses se produiront, ce qui, soit dit en passant, favorise notre thème des services financiers des cinq dernières années. Ce thème est l’échelle, l’échelle, l’échelle. Donc, les banques centrales monétaires aux États-Unis, les banques canadiennes, les gestionnaires d’actifs et les courtiers en valeurs mobilières, ces entreprises sont adaptables. Ce sont des entreprises adaptables. Cela cadre bien avec ce pour quoi nous sommes déjà positionnés.

Silvio Stroescu (23:38) : Oui, et la qualité, Brian, dont vous avez parlé plus tôt, pour ce qui est de comprendre la gestion du bilan de ces sociétés, y compris les services financiers, la duration, la gestion du risque et les modalités des services financiers, n’est-ce pas? Il faut comprendre comment les équipes de direction s’attaquent à ces sujets extrêmement importants. Penchons-nous sur une dernière question de nos clients. Cette question a été soulevée, Brian, il y a quelques semaines. Il est important de le souligner, car il y a quelques semaines, le taux des obligations à deux ans oscillait autour de 5 %, alors qu’il est maintenant inférieur à 4 %. Mais la question était la suivante : les investisseurs pourraient-ils simplement mettre leurs liquidités de côté et obtenir un taux de deux ans ou d’un an à court terme en attendant simplement de meilleures occasions sur le marché boursier? J’aimerais avoir votre avis à ce sujet.

Brian Belski (24:24) : Certainement, mais regardez ce qui s’est passé, comme vous l’avez dit, avec la récente remontée des taux d’intérêt sur le marché obligataire. Essentiellement, le marché obligataire vous dit que la Fed ira trop loin. Donc maintenant, les marchés obligataires le feront, ils le feront eux-mêmes, ils se redresseront et ils feront baisser les taux. Je crois donc qu’il est toujours très dangereux d’anticiper le marché, que ce soit en ce qui concerne les titres à revenu fixe ou les actions de votre portefeuille. Nous vous recommandons donc de maintenir votre processus. Quelle est votre vision à plus long terme? Devriez-vous avoir une partie de votre répartition de l’actif en ce qui a trait aux liquidités? Si c’est ce qui convient à votre répartition de l’actif, c’est ce qui convient à votre répartition. Mais chaque fois que vous essayez de choisir l’orientation des choses, au lieu de regarder en arrière et de voir ce que ces actifs signifient pour votre répartition globale, vous vous retrouvez habituellement en difficulté.

Silvio Stroescu (25:12) : Oui, c’est vrai. Surtout, si vous êtes un investisseur à long terme, ne laissez pas les distractions à court terme influencer votre façon de voir les choses. Nous le savons, Brian, c’est plus facile en théorie, n’est-ce pas? C’est cette force émotionnelle qui nous permet de prendre des décisions maintenant. Certains cas vont même à l’encontre des rumeurs du marché qui rapportent à long terme. Peut-être qu’un autre point concernant les taux ici, dans le contexte de ce que nous entendons de la part de la Fed, c’est que les taux resteront plus élevés, ce qui entraîne une hausse du coût du capital et des attentes à l’égard de la prime sur actions. Vous pensez aux ratios des bénéfices et aux dividendes actuels par rapport à ce que nous observons avec les taux sans risque.

Brian Belski (25:55) : Eh bien, un taux plus élevé sera plus élevé pendant longtemps, tout ce qui est supérieur à zéro. Mais vous savez, au bout du compte, alors que nous revenons à la notion de normalisation, vous savez, les obligations du Trésor à 10 ans seront dans une fourchette étroite, entre trois et quatre, ou quatre et cinq, ce qui est très différent de ce que nous avons vu ces dernières années. Mais le taux moyen des obligations du Trésor à 10 ans n’est d’un peu plus de 5 % que depuis la grande crise financière et depuis… pardon, depuis 1990, mais historiquement, il était de 7 % depuis les années 1930. Nous n’en sommes donc pas encore là. C’est en quelque sorte le premier point. En ce qui concerne les multiples, je crois que l’on n’examine pas les multiples lorsqu’on examine le marché, car le ratio cours-bénéfice n’est pas un bon indicateur du rendement futur. C’est un très mauvais indicateur du rendement futur. Que ce soit 17, 18 ou 19 fois, certains disent que le multiple moyen hors récession est de 15 et que nous devons passer à des bénéfices de 200 $, ce qui donne 3 000. Encore une fois, vous l’avez mentionné en passant, mais ce sont des calculs paresseux, et je ne suis pas du tout d’accord, parce que c’est tout simplement trop simple, trop facile.

S’il y a une chose que nous avons apprise à propos de ce secteur au cours des dernières années, c’est qu’il ne s’agit pas d’une entreprise facile, qui a été très difficile et qui le devient de plus en plus, de sorte qu’il est impossible de la faciliter en période de baisse. Mais d’un point de vue fondamental, je crois que la manière dont nous allons mener ce scénario, c’est que nous sommes revenus à la base des placements. Nous avons les meilleures sociétés du monde ici, en Amérique du Nord, ainsi que les meilleures franchises et les meilleures équipes de direction. Il faut donc vraiment mettre l’accent sur la stabilité des bénéfices, en examinant ces actifs et en évitant de trop s’attarder au multiple, que vous paierez, car vous pourriez devoir payer un peu plus cher pour un multiple pour une société qui est en mesure de dégager des bénéfices à long terme.

Silvio Stroescu (27:58) : Oui, avec cette compréhension, d’accord, que vous avez pu analyser, aller au-delà de ces calculs paresseux et comprendre les nuances de ce secteur, pour cette société aussi. La recherche est très importante. Brian, je vais conclure, mais nous avons gardé la question la plus difficile pour la toute fin. Donc, s’il n’y avait qu’une seule dernière réflexion, et nous savons à quel point il est difficile de la formuler et d’être concis, s’il y en a une que vous aimeriez partager avec nos clients et nos investisseurs pour le reste de 2023 et au-delà, quelle serait-elle?

Brian Belski (28:30) : Éteignez la télévision. Mais non, je plaisante. Mettez l’accent sur…

Silvio Stroescu (28:34) : C’est un balado. Aucun problème. C’est un balado, n’est-ce pas?

Brian Belski (28:37) : <Rires>. N’écoutez pas… écoutez toujours ce balado, car il est formidable... Vous savez, je crois que l’ère de la croissance des dividendes et des placements à revenu est révolue. Au Canada, nous sommes très chanceux d’avoir une lignée britannique, surtout parce que nous sommes d’excellents investisseurs en dividendes au Canada. Aux États-Unis, nous sommes des cow-boys. Nos ratios de distribution sont beaucoup plus faibles, mais le Canada a toujours été un pays qui investit de façon étonnante dans la croissance des dividendes. Les États-Unis s’améliorent. Donc, si vous pouvez combiner la croissance de la valeur à un prix raisonnable, la qualité et le revenu d’actions, je crois que vous achèterez et serez propriétaire de sociétés fantastiques qui sont en mesure de fournir ces chiffres, ce qui diluera beaucoup votre risque.

Silvio Stroescu (29:27) : J’adore ça. Brian, comme toujours, je vous remercie d’avoir pris le temps de venir nous rencontrer aujourd’hui, mais je vous remercie aussi pour ces renseignements, surtout dans des moments comme celui-ci, où il y a beaucoup de distractions. Vous arrivez avec optimisme, pas naïf, mais ancré au-delà des calculs paresseux, et je trouve cela très utile. J’espère que nos auditeurs et nos investisseurs ont également trouvé de la valeur dans cette conversation. Et merci encore d’avoir pris le temps de nous rencontrer aujourd’hui. Un grand merci aussi à nos auditeurs qui se sont joints à nous aujourd’hui et qui se sont inscrits à notre balado.

Sal Guatieri (00:00) : Bonjour à tous et bienvenue à ce balado. Je m’appelle Sal Guatieri et je suis accompagné de Douglas Porter, économiste en chef, pour discuter de l’incidence des récentes difficultés financières sur l’économie et les taux d’intérêt. Au moment où nous pensions que la plus grande menace était l’inflation, il semble qu’une autre conséquence des politiques trop expansionnistes de ces dernières années apparaisse avec des fissures dans le système financier. Doug, nous en sommes au début de la crise et il y a encore beaucoup de choses que nous ne savons pas, mais nous dirigeons-nous vers une répétition de 2008?

Douglas Porter (00:34) : Merci, Sal. Comme vous l’avez dit, il y a beaucoup de choses qui nous échappent, mais une chose que nous savons, c’est qu’il n’y aura pas de répétition de 2008. Il existe de nombreuses différences importantes avec ce dernier épisode. Et, bien entendu, vous savez que la crise de 2008 a commencé en 2007. Certains diront qu’elle a même commencé plus tôt avec la bulle immobilière aux États-Unis, mais les très grandes secousses financières ont commencé dès 2007. Je dirais qu’elle ne s’est vraiment terminée qu’au début de 2009. Je m’en servirai comme base de référence pour rappeler que nous pourrions avoir des semaines et des mois de stabilité, mais que maintenant que nous avons commencé à voir apparaître des failles, personne ne pourra se détendre complètement, même s’il ne s’agit pas de la répétition de l’événement traumatisant de 2008.

La leçon à retenir est que, lorsque vous pensez que les choses se sont calmées et que les problèmes ont disparu, un autre problème émerge. Je suppose que la bonne nouvelle cette fois-ci, c’est que le secteur bancaire dans son ensemble, que nous parlions du Canada, des États-Unis ou du monde entier, est globalement beaucoup plus solide et est beaucoup mieux capitalisé. Nous n’avons pas ces mystérieuses pertes qui rôdaient et que nous ne pouvions pas saisir, comme dans le cas de certains prêts hypothécaires en 2008. Ce n’est pas le cas cette fois-ci, il y a beaucoup plus de clarté sur ce qui se passe et les décideurs ont réagi très énergiquement et rapidement. Même si la situation est toujours préoccupante et qu’il faut certainement la surveiller, je crois qu’il est juste de dire que cela ne prendra pas les proportions de 2008.

Sal Guatieri (02:16) : Oui, j’aurais tendance à être d’accord pour dire que nous sommes loin d’une crise comme celle de 2008, mais comme vous l’avez mentionné, il y a probablement lieu de s’inquiéter un peu malgré tout. Il est évident que de nombreuses leçons ont été tirées depuis cet épisode traumatisant de 2008. À ce moment-là, les décideurs étaient essentiellement au bas de la courbe d’apprentissage. Ils ont eu beaucoup de rattrapage et de progrès à faire ces 15 dernières années, et la réglementation est bien meilleure, y compris en matière de simulation de crise. À l’heure actuelle, les banques peuvent beaucoup mieux gérer leurs risques, et les réactions politiques sont bien plus rapides, selon moi. C’est exactement ce que nous avons vu il y a environ une semaine, lorsque le programme de financement à terme de la Fed a été annoncé quelques jours seulement après que la Silicon Valley Bank a éprouvé des difficultés.

Il y a donc certainement moins de raisons de s’inquiéter d’une répétition de 2008. Cependant, certains problèmes d’aujourd’hui diffèrent de ceux de 2008, mais pas pour le mieux. L’inflation est certainement beaucoup plus forte, ce qui pourrait limiter un peu les possibilités de la Réserve fédérale, tout comme celles de la Banque du Canada; la dette budgétaire est également beaucoup plus élevée. Par conséquent, même le gouvernement pourrait avoir un peu moins de souplesse et ne pas être capable d’en faire preuve pour gérer les problèmes qui surviennent aujourd’hui par rapport à il y a 15 ans. Maintenant, en supposant que la crise bancaire n’ait pas d’autre conséquence importante, quelles répercussions ces récents événements auront-ils sur l’économie américaine?

Douglas Porter (03:54) : Prenons le scénario le plus optimiste, qui est essentiellement le suivant : il n’y a pas d’autre menace immédiate et les choses se calment. Je pense qu’il y a encore un coût net pour l’économie. Il est assez clair qu’à tout le moins, le crédit se resserrera un peu aux États-Unis et, dans une moindre mesure, au Canada. Mais je crois qu’il est assez juste de dire que l’accès au crédit sera restreint, et que cela se manifestera surtout dans certaines petites banques, notamment pour les petites entreprises et l’immobilier commercial. Maintenant, pour compenser un peu, le principal ajustement du marché à la suite de cette crise a été une baisse très importante des taux d’intérêt à court, moyen et long terme. De sorte que les rendements obligataires ont beaucoup baissé à cause de la réévaluation de ce que les banques centrales feront en matière de resserrement global, ce qui compensera en partie le resserrement du crédit que nous devrions observer. En fin de compte, cela laisse entrevoir une croissance un peu plus faible en Amérique du Nord, et aux États-Unis en particulier, selon moi.

Bizarrement, nous n’avons pas vraiment changé nos prévisions à la suite de cet épisode, parce que nous avions peut-être déjà une opinion un peu trop pessimiste. Nous répétons depuis six mois que l’économie nord-américaine traverserait une période de légère baisse cette année; cette opinion semblait un peu hors-norme, un peu pessimiste pendant les premiers mois de l’année, puisque l’économie nord-américaine a vraiment commencé l’année sur des bases plus solides que ce à quoi beaucoup d’entre nous s’attendaient, selon moi. En fait, le prochain resserrement du crédit nous a probablement confortés dans l’idée que nous traverserions au moins une période de léger repli en Amérique du Nord ces six prochains mois.

Sal Guatieri (05:37) : Oui, pour ajouter à ces commentaires, je crois que les répercussions se feront sentir au travers du crédit, de la confiance et des conditions de crédit; il est très probable que ce soit le resserrement de ces conditions qui sera le principal moyen d’impact sur l’économie. Les normes de crédit se resserraient déjà avant ces événements et la situation ne fera qu’accentuer cette tendance. Cependant, il est encourageant de constater que les dernières données hebdomadaires n’indiquent pas un recul de l’ensemble des prêts bancaires consentis, même par les petites banques; il est encore tôt, mais c’est un aspect qu’il faut surveiller. Je crois qu’à l’avenir, nous devrons suivre de près l’incidence sur la confiance des entreprises et si cela se traduira par une baisse de l’embauche, car il s’agit d’une source clé de résilience, en particulier pour l’économie américaine ces derniers temps.

J’ai remarqué que la Réserve fédérale n’a pas vraiment beaucoup modifié ses prévisions économiques, du moins pas cette année; elle ne s’attend donc pas à beaucoup de répercussions. Elle a réduit ses prévisions de croissance pour l’année prochaine de quatre dixièmes de points de pourcentage, ce qui est un peu plus important, et je suppose que cela reflète simplement les répercussions de cette crise bancaire. Il y aura donc clairement des effets à long terme. Comme vous l’avez mentionné, cependant, nous n’avons pas encore modifié nos prévisions pour l’économie américaine. Je suppose que l’on peut supposer que la crise ne fera que compenser la récente résilience de l’économie, en évitant ainsi d’avoir à actualiser nos prévisions, comme nous étions tentés de le faire avant les récents événements. Cependant, la situation est très nouvelle.

Le système bancaire canadien, moins fragmenté et très réglementé, ne devrait subir que des effets plus limités. Mais, comme le dit le vieil adage, lorsque les États-Unis éternuent, le monde s’enrhume; quelles seront donc les répercussions sur l’économie canadienne?

Douglas Porter (07:36) : Absolument. Même si j’ai dit que la crise n’était pas celle de 2008, je vais faire un retour sur cette époque. Il était intéressant de noter qu’à ce moment-là, pendant cette crise très importante, beaucoup ont souligné que le Canada avait le système bancaire le plus solide et le plus résilient au monde, et je crois que c’était tout à fait exact. Pourtant, notre économie n’a pas du tout été épargnée pendant le repli. Dans les quatre trimestres qui ont suivi l’effondrement de Lehman Brothers en septembre 2008, l’économie canadienne a souffert autant que celle des États-Unis, au travers de canaux différents, même si notre système bancaire était encore très, très sain. Je pense que cela nous rappelle que, bien que nous ayons un système financier très sain, et c’est vrai, l’économie canadienne n’est pas une île : nous sommes touchés, que ce soit par le biais des marchés financiers, des prix des produits de base, ou de l’exportation.

Donc, si l’économie américaine s’affaiblit vraiment, cela aura tendance à nuire à l’économie canadienne. Selon moi, les conséquences de la crise actuelle pourraient être un peu moins fortes au Canada. Nous n’avons pas observé de changement important des prix des produits de base, comme ce fut le cas en 2008. De plus, le secteur de l’automobile a frôlé la mort en 2008, ce qui a frappé le Canada plus durement que les États-Unis. En revanche, le secteur de l’automobile est en meilleure santé cette fois-ci. Soit dit en passant, même si nous parlons d’une récession en Amérique du Nord cette année, ce sera une récession très étrange, parce que les ventes d’automobiles vont augmenter, les producteurs rattrapant encore leur retard pris en raison des problèmes de production des dernières années.

Donc, pour conclure, je dirais que nous ne pouvons pas du tout nous reposer sur nos lauriers. Si les États-Unis traversent une période de repli, je suppose que le Canada le fera aussi, mais il y a de bonnes raisons de penser qu’il restera relativement résilient. Soit dit en passant, le budget fédéral d’Ottawa a récemment été publié et il est intéressant de noter que le gouvernement fédéral ne prévoit qu’une croissance de 0,3 % cette année pour le Canada, ce qui est très prudent. Nous avons cru faire preuve de prudence en prévoyant une croissance de seulement 0,7 % au pays, alors que celle de la Banque du Canada est de 1 %; le budget de cette année a donc essentiellement été préparé en fonction d’une période économique assez difficile.

Sal Guatieri (09:57) : Oui, j’aurais tendance à être d’accord. De toute évidence, le Canada ne sera pas épargné par ces événements, mais, comme vous le savez, notre solide système bancaire pourrait nous protéger contre le pire des tensions financières mondiales. En même temps, il est possible que nous finissions par profiter de la baisse des taux d’intérêt à long terme, que nous observons déjà; ces avantages se manifesteront clairement plus pour les consommateurs canadiens que pour les consommateurs américains, simplement parce que nous nous sommes endettés davantage et que nous sommes plus sensibles à la hausse des taux d’intérêt de l’année dernière. Cela pourrait être un soulagement, surtout pour les détenteurs de prêts hypothécaires au Canada et cela pourrait se traduire par une performance économique un peu meilleure ici. L’une des conséquences de ces turbulences est qu’elles ont détourné l’attention de l’inflation, mais celle-ci rôde toujours et se renforce, en restant assez stable, surtout aux États-Unis et en Europe. Y a-t-il de bons côtés à cette crise financière qui pourraient contribuer à calmer l’inflation?

Douglas Porter (10:59) : Je crois qu’à la marge, oui. Nous avons également observé une certaine modération des prix de l’énergie, en particulier du gaz naturel, qui n’est pas liée aux tensions sur les marchés. Cependant, le repli et les prix du pétrole que nous avons observés au cours des premières semaines de tension dans le secteur bancaire sont en grande partie attribuables aux craintes que la croissance mondiale en subisse les contrecoups. Je dirais donc qu’à la marge, cela sert un peu la cause de la banque centrale. De plus, nous avons observé des signes modérément encourageants indiquant que l’inflation sous-jacente commence à diminuer, en particulier au Canada, et de façon un peu moins évidente jusqu’à présent aux États-Unis. Mais dans l’ensemble, la réalité est que nous avons encore du chemin à parcourir. Comme je l’ai dit, à la marge, cela aidera un peu, mais la réalité est qu’au Canada, nous avons toujours une inflation sous-jacente de près de 5 %, un peu plus élevée qu’aux États-Unis; c’est beaucoup plus élevé que tout ce que nous avons connu depuis un certain temps. En bref, je pense qu’il y a une petite lueur d’espoir, mais cela ne change rien au fait que les banques centrales ont encore beaucoup de travail à faire à cet égard.

Sal Guatieri (12:13) : Je suis donc d’accord pour dire que l’incidence sur l’inflation serait probablement assez minime. Elle sapera probablement en grande partie la confiance des consommateurs et leurs dépenses diminueront, et peut-être que les ménages seront un peu plus enclins à s’opposer aux hausses de prix s’ils sont de plus en plus préoccupés par les perspectives économiques. Il est tout à fait possible que nous assistions à un recul un peu plus marqué des dépenses discrétionnaires dans les services, comme les voyages, et c’est ce secteur qui est essentiellement la principale source de pression inflationniste. Cette tension pourrait donc avoir un effet bénéfique marginal, du moins en ce qui concerne la réduction de l’inflation. À l’heure actuelle, les banques centrales, et en particulier la Fed, sont prises entre l’inflation persistante et l’instabilité financière potentielle, deux problèmes qui exigent essentiellement des politiques pour les régler. Quelle sera l’incidence de la situation sur la Fed?

Douglas Porter (13:11) : Absolument. Et, bien entendu, la première réaction des marchés à ces turbulences a été de revenir immédiatement à ses vieilles habitudes et de commencer à chercher des réductions de taux, non seulement de la part de la Fed, mais aussi de la part de la Banque du Canada et peut-être d’autres. Et, bien entendu, dans les premiers jours, un certain nombre de banques centrales ont pris des décisions sur les taux presque immédiatement, et au cœur de certaines des pires phases initiales de la tourmente, et la plupart d’entre elles ont simplement pris la décision de continuer d’aller de l’avant avec des hausses massives qui correspondent presque exactement à ce à quoi nous nous serions attendus dans les semaines précédant les nuages bancaires. Tout d’abord, je crois que cela montre, pour répondre à votre question, qu’ils sont vraiment pris dans une situation difficile, où ils sont aux prises avec des pressions financières, d’une part, et avec une inflation sous-jacente très élevée, d’autre part et, de toute évidence, les décideurs ont tenté de diviser cela en deux catégories. Premièrement, les hausses de taux d’intérêt continueront d’être leur outil de lutte contre l’inflation, puis elles utiliseront toutes sortes d’autres outils pour tenter d’atténuer les difficultés financières. Nous verrons si elles peuvent continuer ainsi. Si les turbulences restent à l’écart puis s’estompent, je crois que les banques centrales pourront souffler un peu et procéder à de nouvelles hausses de taux d’intérêt. Je dirais que la Banque centrale européenne, par exemple, doit encore en faire beaucoup plus; je ne crois pas qu’elle soit sur le point d’en avoir terminé, contrairement à certaines autres banques centrales, mais je crois que c’est effectivement le plan de match.

Si la tempête reprend de plus belle, nous devrons voir à quel point certaines de ces banques centrales sont courageuses. Je pense qu’il est possible que les marchés débattent encore de la question de savoir s’ils doivent à nouveau augmenter les taux en mai, comme ils l’ont indiqué. Je crois que si les turbulences réapparaissent, il y a de bonnes raisons de croire que la Fed devrait probablement rester sur la touche et peut-être même changer de cap en fonction de la gravité de la situation, parce que, comme nous l’avons mentionné plus tôt, si les turbulences se poursuivent et s’aggravent, elles auront des répercussions économiques et il serait en fait approprié que la Fed cesse de relever les taux et fasse peut-être même marche arrière, selon la gravité de la situation.

Sal Guatieri (15:20) : La Fed, j’en conviens, devra vraiment mettre les bouchées doubles en matière de communication alors qu’elle jongle avec ses trois mandats : stabilité des prix, emploi maximum et, désormais, stabilité financière. Je la vois donc tenir un discours ferme sur l’inflation tout en s’engageant à faire rapidement marche arrière si le système financier a besoin de ce soutien, et son ton variera à mesure que les données et les événements évolueront. Le président de la Fed de Saint-Louis, M. Bullard, qui a en quelque sorte mené la charge en matière de relèvement des taux d’intérêt au cours de l’année dernière, a tenu des propos intéressants et a fait encore allusion à de nouvelles hausses de taux. Il a dit qu’il était très important d’utiliser ces outils macroéconomiques pour faire face aux difficultés du système financier, mais il a également indiqué que la Fed devait surveiller de près l’inflation. Il a donc communiqué sa préférence pour une nouvelle hausse de taux en mai, mais il est évident que la Fed est moins susceptible de relever encore de 100 points de base et de les porter à près de 6 %, comme le marché l’envisageait avant les événements récents; cela risquerait non seulement de provoquer un atterrissage brutal de l’économie, mais aussi d’accroître les pressions sur le système financier, de sorte qu’elle doit agir avec beaucoup plus d’agilité. La Banque du Canada, la première grande banque centrale à faire une pause dans ses hausses de taux, sera désormais contrainte d’inverser la vapeur et de réduire ses taux cette année, ce qui soulagera certainement les détenteurs de prêts hypothécaires au Canada.

Douglas Porter (16:56) : En effet, la banque se trouve dans une situation intéressante, et tout d’abord, il est important de souligner qu’elle a eu de la chance, car le moment où elle a pris sa dernière décision en matière de taux a précédé de quelques jours la tempête qui a frappé les marchés financiers. Elle a donc pu prendre sa décision en fonction des seuls paramètres fondamentaux de l’économie. Pour répondre à votre question, elle a été la première grande banque centrale à faire une pause, et nous pensons qu’elle restera sur la touche jusqu’à la fin de l’année. Cela dit, et nous le mentionnons depuis un certain temps, nous pensons que les taux devraient atteindre 4,5 %, puis être maintenus à ce niveau pendant longtemps. Je crois qu’il y a beaucoup plus de chances qu’elle réduise les taux d’intérêt d’ici la fin de l’année.

À un moment donné, le marché avait prévu d’importantes réductions au deuxième semestre. Je pensais que c’était prématuré, mais il y a une mince possibilité que la banque réduise les taux d’intérêt avant la fin de l’année, mais ce n’est pas notre choix officiel. Nous croyons qu’elle attendra jusqu’en 2024. Mais je dois dire que j’ai été impressionné, surtout par les chiffres canadiens, par le fait que l’inflation a été inférieure à nos estimations au cours des deux derniers mois et qu’il y a des signes de modération. Les salaires n’ont pas augmenté autant que je le pensais. Nous bénéficions certainement d’un répit du côté de l’énergie. Ce serait vraiment utile si nous constations une certaine modération des coûts des aliments. Même à cet égard, je crois qu’il y a des signes encourageants indiquant que les prix des aliments bruts commencent à baisser un peu, mais je crois qu’ils resteront quand même assez stables. Toutefois, de façon générale, je pense que si les choses restent calmes, la banque attendra probablement jusqu’à l’année prochaine avant de commencer à réduire les taux d’intérêt. Je pense qu’il faudrait que beaucoup de choses se passent bien du côté de l’inflation pour qu’elle les réduise cette année.

Sal Guatieri (18:43) : Oui, je suis tout à fait d’accord. Je vois que si la poussière retombe, la banque continuera de durcir le ton à l’égard de l’inflation, mais qu’elle ne fera pas vraiment ce qu’il faut. C’est-à-dire qu’elle mettra constamment en garde contre la nécessité potentielle de reprendre les hausses de taux, mais qu’elle les maintiendra tant que l’inflation continuera d’augmenter. Je suis d’accord qu’il a une mince possibilité de réduction des taux, même plus tôt que prévu, mais cela devrait être dû au fait que le stress financier s’intensifie et que nous entrevoyons un plus grand coup dur pour l’économie ou que l’inflation nous surprenne positivement et qu’elle baisse beaucoup plus rapidement que prévu, ce qui est possible. Mais je suis d’accord : il ne fait aucun doute que le coût des aliments demeure assez élevé et que l’inflation des services est encore un peu élevée, même si l’état de l’inflation au Canada est beaucoup plus reluisant que dans de nombreux autres pays. Je crois que la Banque du Canada fera preuve d’une grande prudence et reportera toute réduction de taux au début de l’année prochaine. Enfin, pouvons-nous tirer des leçons de ces difficultés financières actuelles?

Douglas Porter (19:57) : Eh bien, je serais intéressé d’entendre vos commentaires à ce sujet, Sal, mais si nous repensons aux deux premières questions que vous m’avez posées et qui supposent ce scénario, nous constatons qu’il s’est grandement atténué. Je pense que la leçon la plus importante à tirer est que, dès que ce genre d’enjeux émerge, il est important que les décideurs politiques s’y attaquent avec force, et c’est ce que nous avons vu cette fois-ci. Ce n’est pas comme si les problèmes avaient disparu rapidement, mais il semble que les dégâts ont été limités en peu de temps. Si on repense à 2007-2008, nous avons traversé la crise étape par étape et elle n’a cessé de s’aggraver et, comme je l’ai dit, elle a duré plus d’un an et demi. Avec le recul, je crois que les décideurs auraient dû s’y attaquer beaucoup plus vigoureusement dès le début, lorsqu’il est devenu assez évident qu’ils étaient aux prises avec un événement important.

Sal Guatieri (20:49) : Oui, j’aurais tendance à être d’accord avec vous, Doug. Je crois qu’une leçon à tirer de tout cela, et j’espère que les décideurs l’apprendront, c’est que des politiques excessivement expansionnistes, qu’elles soient monétaires ou budgétaires, peuvent finir par créer autant de problèmes que des politiques trop strictes. En tant qu’économistes, nous savons qu’il n’y a rien de donné en économie, mais il semble toujours nécessaire de nous rappeler cette maxime. Je pense qu’il s’agit là d’un véritable test pour le climat réglementaire plus sévère qui prévaut depuis 2008. Oui, ces nouvelles règles ont été mises à l’épreuve pendant la pandémie, mais le choc a été très inhabituel. Je crois que cette récente crise est beaucoup plus conventionnelle et, espérons-le, beaucoup plus facile à gérer pour les décideurs.

Merci pour cette discussion, Doug. Je suis certain qu’elle aidera nos auditeurs à être mieux informés et à prendre les bonnes décisions de placement pour surmonter ces nouvelles difficultés économiques.

Douglas Porter (21:53) : Merci de m’avoir invité!

Sal Guatieri (00:00) : Bonjour à tous. Bienvenue à notre entretien en baladodiffusion. Ici Sal Guatieri. J’accueille Michael Gregory, économiste en chef délégué, pour discuter de l’une des principales raisons qui pourraient bien permettre à l’économie d’éviter la récession cette année ou, au moins, de faire face à une récession très légère. Je parle des liquidités massives injectées dans l’économie pour lutter contre la pandémie, en grande partie engrangées par les ménages et qui dorment toujours dans des comptes bancaires. Mais ce qui est bon pour l’économie ne l’est pas nécessairement pour les banques centrales qui tentent de juguler l’inflation. Michael, commençons par la situation aux États-Unis. Pouvez-vous nous parler de l’ampleur des liquidités excédentaires injectées (?) dans le système financier?

Michael Gregory (00:38) : Bien sûr. Il ne faut pas perdre de vue que le gouvernement américain et la Fed ont apporté à l’économie un soutien beaucoup plus important que celui du gouvernement canadien et de la Banque du Canada à l’économie canadienne, en particulier en au niveau des entreprises. Les entreprises ont aussi une grande partie de ces liquidités qui circulent. Il faut garder à l’esprit que c’est un peu différent au Canada. Mais à l’heure actuelle, quand on examine la tendance sous-jacente de la croissance de la masse monétaire et qu’on parle de liquidités, de quoi parle-t-on? Les dépôts et les fonds monétaires font partie intégrante de la masse monétaire, et on constate qu’on dépasse actuellement d’environ 3 500 milliards de dollars le niveau que laissait augurer la tendance observée avant la pandémie. Cela représente plus de 13 % du PIB nominal. Ces liquidités excédentaires qui dorment littéralement, comme vous l’avez dit, dans des comptes de dépôts bancaires et des fonds de placement du marché monétaire sont donc assez importantes.

Sal Guatieri (01:44) : Il ne fait aucun doute que les entreprises disposent encore d’importantes liquidités excédentaires, tout comme les gouvernements des États, dans une certaine mesure. Mais les ménages américains ont vraiment beaucoup augmenté leur épargne. Selon nos estimations, cela dépassait 2 000 milliards à l’automne 2021. Jusqu’à ce moment-là, les ménages mettaient de côté une beaucoup plus grosse part de leurs revenus que selon la norme quinquennale d’avant la pandémie, qui frôlait 8 %. Maintenant, ils ont commencé à puiser dans ces liquidités et le taux d’épargne, inférieur à 3 %, a rarement été aussi bas. Nous pensons donc que l’épargne excédentaire a quelque peu diminué, mais sans doute d’un tiers environ, et les ménages ont encore probablement près de 1 500 milliards de dollars dans leurs comptes. Ce qui représente 9 % du revenu après impôt et n’est donc pas négligeable. Comme vous le savez, la plus grande partie des fonds semblent dormir dans des comptes de dépôts bancaires ou des fonds du marché monétaire, ce qui procure une bonne protection en cas de difficultés. Michael, qu’en est-il du Canada? Nous savons que les liquidités excédentaires y sont aussi considérables. Pouvez-vous nous en parler un peu?

Michael Gregory (02:51) : Bien sûr. Disons que, comme je l’ai déjà mentionné, étant donné que les entreprises n’ont pas reçu autant de soutien direct qu’au sud de la frontière, les liquidités excédentaires sont moindres, proportionnellement à l’économie. Nous estimons qu’elles sont de l’ordre de 11 % du PIB normal, ce qui, très franchement, dépasse quand même 300 milliards de dollars; c’est donc énorme. Fait intéressant, au Canada, contrairement aux États-Unis, les liquidités excédentaires relatives ont commencé à fléchir, tout comme la tendance – on observe cela des deux côtés de la frontière. Or, en chiffres absolus, cela n’a pas encore commencé à baisser au Canada. Cela reflète, à mon sens, un phénomène très intéressant : une portion de plus en plus grande de ces fonds est placée dans des titres à revenu fixe… Pardon, des dépôts à terme à taux fixe, qui ne sont pas nécessairement une réserve de pouvoir d’achat potentiel, comme le seraient, par exemple, les fonds placés dans des dépôts à vue ou à préavis. Je précise que ces derniers sont en recul au Canada, en termes absolus. Il y a donc beaucoup de liquidités, mais qui commencent à fléchir par rapport à la tendance.

Sal Guatieri (04:08) : Oui, et sans doute plus qu’aux États-Unis, ce sont probablement les ménages qui ont amassé le plus de ces fonds. Pendant les périodes de fermeture de 2020, les ménages canadiens ont épargné près du quart de leur revenu disponible, ce qui est exceptionnel. Maintenant, leur taux d’épargne est tombé à environ 6 %, mais il reste bien supérieur à la norme quinquennale antérieure à la COVID-19, qui était de l’ordre de 2 %. Autrement dit, les ménages continuent d’amasser davantage de fonds, dans une certaine mesure, et on estime que cela dépasse largement 300 milliards de dollars, soit la somme colossale de 23 % du revenu disponible. Même en supposant que le taux d’épargne normal dépasse celui observé au cours des cinq années précédant la pandémie et se rapproche plutôt de 8 %, conformément à la moyenne à long terme, un certain excès d’épargne persisterait pendant un certain temps au Canada, sans doute au moins six ans grosso modo. Nous savons qu’une grande partie de cette épargne excédentaire reste placée dans les dépôts bancaires, mais comme vous l’avez mentionné, une bonne part semble maintenant allouée aux dépôts à terme ou à d’autres types de placements plutôt qu’aux besoins de consommation. Michael, pouvez-vous expliquer en quoi les liquidités excédentaires entravent la capacité de la banque centrale à maîtriser l’inflation?

Michael Gregory (05:33) : Oui. Selon un vieil adage, Sal, rien de tel que la hausse des prix pour enrayer la hausse des prix. L’idée est que la hausse des prix érode le pouvoir d’achat et freine la demande et l’offre relative, ce qui finit par régler ou, à tout le moins, atténuer certaines des pressions inflationnistes. Mais si vous avez toujours les moyens de continuer à payer le prix fort parce que vous pouvez puiser dans des réserves de liquidités, alors, malgré la hausse de l’inflation, vous continuez à dépenser de l’argent parce que vous le pouvez, parce que vous avez les liquidités nécessaires pour le faire. Dans un contexte de hausse des taux d’intérêt, par exemple, les coûts d’emprunt pour acheter un nouveau véhicule sont plus élevés, mais comme vous avez de l’argent à la banque, vous achetez tout de même la voiture. En fait, toutes ces liquidités et toute cette épargne excédentaire entravent un peu les tentatives de la Banque du Canada et de la Fed pour ralentir l’économie, freiner les dépenses en haussant les taux d’intérêt et, idéalement, faire baisser l’inflation. Du coup, même si cela atténue le repli potentiel, ce qui est positif, cela rend l’inflation peut-être un peu plus tenace qu’elle ne le serait autrement.

Sal Guatieri (06:54) : Oui, je suis tout à fait d’accord avec vous. Cela fait près d’un an que les banques centrales tentent de ralentir la demande, de freiner le marché de l’emploi en ébullition, et l’inflation, mais l’excédent d’épargne ne les aide certainement pas tellement. Disons que cet excédent d’épargne a pour effet de lisser les dépenses eu égard aux chocs que nous observons ou que subissent les ménages depuis un an, en matière de patrimoine et de taux d’intérêt. Essentiellement, cette épargne renforce la résilience de l’économie. Aux États-Unis, nous estimons que les ménages ont puisé dans leur épargne l’équivalent d’environ 3 % du PIB nominal, à la hauteur d’un tiers de leurs économies. Ils disposent donc d’un filet de sécurité assez solide pour subvenir à leurs besoins face aux facteurs défavorables que représentent l’inflation élevée et la hausse des coûts des prêts.

Et même s’ils continuent à puiser dans leur épargne à ce rythme, nous pensons que l’excédent pourrait diminuer d’environ un tiers par rapport au montant initial; mais, là encore, cela apporterait un soutien de l’ordre de 3 % du PIB nominal cette année. C’est donc un soutien considérable à l’économie par le biais de dépenses. Et les ménages canadiens, comme vous l’avez mentionné, puisent sans doute moins dans leur excédent d’épargne pour couvrir leurs dépenses que pour d’autres raisons, peut-être à des fins de placement. Il n’en demeure pas moins que, comme ils n’ont pas tellement puisé dans leur épargne pour couvrir leurs dépenses, ils disposent encore de fonds importants pour soutenir l’économie et, disons, affronter ces obstacles. Je suppose donc que les banques centrales devront composer avec la possibilité que l’économie se montre plus résiliente – peut-être comme nous le voyons déjà – qu’elles ne le souhaiteraient dans ce contexte de lutte contre l’inflation. Michael, cela fait longtemps que les banques centrales ne ciblent plus la masse monétaire pour maîtriser l’inflation et préfèrent cibler l’inflation elle-même. Mais pouvons-nous tirer quelque chose d’utile des tendances récentes des agrégats monétaires?

Michael Gregory (09:07) : C’est une excellente question, Sal. Il est vrai qu’à une époque, les économistes professionnels, comme vous et moi, retenaient leur souffle en attendant que les banques centrales dévoilent leurs nouveaux objectifs de croissance de la masse monétaire. On suivait l’évolution de la masse monétaire sur une base hebdomadaire et mensuelle pour voir comment cela se passait et si les banques centrales allaient devoir serrer la vis ou non. Les choses ont changé. Comme vous l’avez mentionné, et comme l’a dit très justement l’ancien gouverneur de la Banque du Canada, Gerald Bowie, il me semble que les banques centrales mondiales n’ont pas abandonné les objectifs de masse monétaire, mais que ces objectifs se sont perdus. Autrement dit, tellement d’innovations ont été introduites dans le système bancaire et les marchés financiers que le rapport entre la croissance de la masse monétaire et des facteurs comme l’inflation ou la croissance du PIB nominal s’est obscurci, même à long terme.

Cela dit, il y a encore de l’information sur la croissance du crédit et, vous savez, il suffit de regarder le type de croissance du crédit, comme celle qui a soutenu une grande part de l’activité immobilière observée au Canada jusqu’à très, très récemment. Cette explosion du crédit était aussi étroitement liée à la hausse rapide du prix des logements. Il existe donc des liens entre la croissance de la masse monétaire du crédit, en quelque sorte, et l’inflation. D’autant que nous traversons une période durant laquelle la demande excédentaire stimule vraiment l’inflation, dans la mesure où la masse monétaire, les dépôts et les fonds de placement du marché monétaire constituent, disons, une réserve de pouvoir d’achat futur. Cela donne tout au moins une idée des risques associés aux perspectives d’inflation.

Sal Guatieri (10:59) : Oui, et je suppose que les banques centrales peuvent trouver un certain réconfort en constatant que les agrégats monétaires augmentent à peine à l’heure actuelle, s’ils ne diminuent pas. Disons que la corrélation avec l’inflation n’est pas parfaite, mais il me semble que cela indique que l’inflation devrait ralentir dans une certaine mesure compte tenu du ralentissement de la croissance monétaire. Je suppose que, parallèlement à la masse monétaire, les banques centrales s’intéresseront aussi à la distribution inégale de l’épargne excédentaire et l’incidence que cela a sur l’économie. Nous savons qu’aux États-Unis, les dépôts bancaires des ménages à revenu moyen ou élevé ont assez fortement augmenté pendant la pandémie et restent importants à ce jour. En revanche, les dépôts détenus par les ménages dont le revenu se situe dans le quintile inférieur, en particulier les deux groupes aux revenus les plus faibles, ont essentiellement suivi la tendance ascendante observée avant la pandémie; et il semble que ces fonds excédentaires ont maintenant largement été utilisés pour répondre à la demande refoulée ou simplement pour couvrir le coût de plus en plus élevé des biens de première nécessité comme la nourriture, le carburant et le logement.

Bref, dans l’ensemble, les ménages américains disposent peut-être d’une marge de sécurité substantielle pour faire face au repli prévu. Mais je crois que les banques centrales seront conscientes du fait qu’une grande partie de cette épargne est maintenant entre les mains de ménages qui sont moins susceptibles de dépenser cet argent que les groupes à faible revenu. L’économie ne jouira peut-être pas du même soutien que l’année dernière. En ce qui concerne le Canada, nous savons que la hausse du coût des biens de première nécessité a durement frappé la capacité d’épargne des personnes à faible revenu… Au Canada, on estime que l’épargne nette s’est en fait contractée ces dernières années parmi les personnes dont le revenu se situe dans la tranche inférieure de 40 %, alors qu’elle a encore nettement augmenté pour les deux premiers quintiles de revenu. Il est donc assez évident que les ménages à faible revenu ne puiseront pas beaucoup dans leur épargne pour couvrir leurs dépenses. D’une certaine façon, je suppose que cela facilitera un peu la tâche des banques centrales à l’égard de l’inflation, car ces ménages devront lutter contre la hausse des prix, ce qui favorisera peut-être la stabilisation des prix. Michael, pouvez-vous nous faire part de vos réflexions finales sur nos perspectives économiques et les risques connexes?

Michael Gregory (13:28) : Avec plaisir. Disons que les banques centrales ont relevé les taux d’intérêt assez brusquement de part et d’autre de la frontière. Comme nous le savons, la Banque du Canada marque actuellement une pause conditionnelle. La Fed a laissé entendre qu’elle prévoyait encore deux ou trois hausses de taux. Mais nous commençons maintenant à voir les répercussions de la hausse des taux d’intérêt sur l’économie. N’oubliez pas que les premiers tours de vis ont eu lieu en mars dernier et que les plus musclés ont été imprimés peu de temps après. C’est donc maintenant que l’économie va commencer à ressentir le plus gros impact. Alors, certes, nous sommes préoccupés par la persistance d’un certain élan économique, qui pourrait très franchement s’expliquer par les températures relativement douces dans de nombreuses régions d’Amérique du Nord. Mais nous nous attendons toujours à ce que le resserrement monétaire très musclé, qui, soit dit en passant, s’est accompagné d’un resserrement quantitatif, car la Banque du Canada et la Fed laissent diminuer la taille de leurs bilans, ce qui contribue indirectement à la réduction des liquidités...

Nous pensons, à l’approche des deuxième et troisième trimestres de l’année, que l’économie connaîtra sans doute un ralentissement. Il devrait toutefois être modéré, selon les normes historiques, tout simplement en raison de ce dont nous avons parlé aujourd’hui : cet excédent d’épargne et ces liquidités supplémentaires. Ainsi que de la demande refoulée, qui reste importante, et se traduira par des « dépenses de revanche ». Un facteur très important, selon moi, qui rend ce cycle un peu différent des autres, est que nous amorçons ce repli potentiel en ayant encore littéralement des pénuries de main-d’œuvre et une très forte demande de main-d’œuvre par rapport à l’offre disponible. Nous ne prévoyons donc pas de bond massif du taux de chômage qui exacerberait normalement un ralentissement économique. La situation comporte donc des aspects positifs, malgré les accrocs que rencontrera vraisemblablement l’économie à l’avenir.

Sal Guatieri (15:38) : Absolument. Et je pense que ces obstacles touchent tout autant l’économie canadienne que l’économie américaine. On nous demande toujours pourquoi on s’attend à ce que l’économie canadienne faiblisse autant que l’économie américaine, alors que les taux d’intérêt au Canada ne semblent pas monter aussi rapidement qu’aux États-Unis. Notre réponse est que ce n’est sans doute pas sans raison que les ménages canadiens épargnent actuellement plus que les familles américaines; c’est tout simplement parce qu’ils ont de plus lourdes dettes à rembourser. Vous savez, un tiers des ménages canadiens ont un prêt hypothécaire, et bon nombre d’entre eux mettent probablement d’autres fonds de côté pour couvrir ces milliers de dollars de versements annuels supplémentaires à effectuer lors du renouvellement. La plupart des détenteurs de prêts hypothécaires américains à long terme à taux fixe n’ont pas vraiment à se préoccuper de cela.

Alors, disons que, même si les taux d’intérêt n’augmentent pas autant au Canada qu’aux États-Unis et que les ménages canadiens ont peut-être un peu plus d’argent de côté que les américains, ils tendent aussi à consacrer une plus grande partie de cette épargne au remboursement ou au service de la dette, tout simplement, plutôt qu’à des dépenses soutenant l’activité économique. Je suppose que nous pouvons conclure la rencontre. Merci beaucoup, Michael. Pour récapituler, les vastes réserves de liquidités et d’épargne des ménages, combinées au système financier, devraient soutenir les dépenses pendant encore un an aux États-Unis, voire plus longtemps au Canada, et protéger nos économies contre le plein effet des taux d’intérêt élevés. Même si la puissance de tir est plus susceptible de retarder que d’empêcher un léger repli, elle pourrait aider l’économie à repartir de l’avant d’ici l’année prochaine. Malheureusement, cette protection offerte par l’épargne pourrait être une arme à double tranchant si elle entretient l’inflation et se traduit par des taux d’intérêt encore plus élevés, tant aux États-Unis qu’au Canada. Tout dépend donc de l’évolution de l’inflation cette année. Alors merci à tous de nous avoir écoutés.

Sal Guatieri : Bonjour à tous et bienvenue à notre balado. Je m’appelle Sal Guatieri. Malgré une avalanche de hausses de taux l’année dernière, les économies du Canada et des États-Unis, et en particulier les marchés du travail de ces deux pays, font preuve d’une certaine résilience. La croissance du PIB au quatrième trimestre est restée positive pour le pays de la feuille d’érable et celui de l’Oncle Sam, même si elle a ralenti par rapport au bon taux de 3 % enregistré le trimestre précédent. Cette vigueur soulève des questions. Or, si nous entrons en récession, comme le prévoient la plupart des économistes, dont nous-mêmes, qu’est-ce qui peut expliquer la durabilité du cycle économique? Il y a probablement au moins quatre facteurs en jeu.

Premièrement, les taux d’intérêt réels ne sont pas très élevés, même après les hausses des taux directeurs enregistrées des deux côtés de la frontière, qui totalisent au moins 400 points de base. Les ménages anticipant une inflation à long terme de l’ordre de 3 %, les taux d'intérêt réels actuels, inférieurs à 2 %, ne sont que modérément restrictifs. En revanche, avant les trois récessions qui ont précédé la pandémie, les taux directeurs réels dépassaient 2 %.

Deuxièmement, la politique monétaire fait sentir ses effets après un certain délai, les hausses de taux mettant souvent de quatre à six trimestres pour freiner complètement la demande. Par conséquent, il se pourrait que les répercussions des mesures passées prises par la Réserve fédérale ne se fassent pas sentir pleinement avant la fin de l’année, voire avant l’an prochain.

La troisième source de soutien est l’important coussin d’épargne que les ménages ont constitué pendant la pandémie. Bien qu’elle rétrécisse rapidement en raison de l’inflation élevée, cette marge de sécurité est encore estimée à plus de 1 600 milliards de dollars, soit 10 % du revenu disponible aux États-Unis et une part encore plus importante du revenu au Canada. La baisse marquée des prix de l’essence a également contribué à la durabilité, laissant un peu plus d’argent dans les poches des gens. Cependant, l’augmentation du coût du chauffage cet hiver et la hausse à deux chiffres du prix des aliments l’an dernier nous rappellent que l’inflation induit toujours une ponction nette sur le pouvoir d’achat.

La vigueur récente de l’économie donne-t-elle à penser qu’il n’y aura pas de récession?

Probablement pas, hélas. La plupart des indicateurs historiques de récession pointent encore vers un ralentissement. L’un des plus fiables est la pente de la courbe des taux. À l’exception du ralentissement provoqué par la pandémie, chaque récession aux États-Unis au cours du dernier demi-siècle a été précédée d’une inversion soutenue de la courbe. Cela a peut-être pris un certain temps après l’inversion initiale, mais l’économie s’est toujours contractée.

Avec le rendement actuel des obligations du Trésor à 10 ans, qui est inférieur de 70 points de base à celui de l’émission à deux ans, l’écart négatif est le plus important en quatre décennies. Compte tenu de l’excellence des antécédents de la courbe des taux, une équation de récession élaborée par la Réserve fédérale, fondée sur la différence entre les taux des bons du Trésor à trois mois dans 18 mois et les taux actuels, place la probabilité d’un ralentissement au cours de l’année à venir à environ 90 %.

Un autre indicateur fiable de l’inflation est l’indice des indicateurs économiques avancés du Conference Board, qui recule presque toujours avant une récession. La série actuelle de dix baisses consécutives, en partie attribuable à l’inversion de la courbe des taux, mais aussi à la diminution des permis de construire et des heures de travail, envoie un coup de semonce clair pour l’expansion.

Dans l’ensemble, les conditions financières sont un autre signe de difficultés potentielles. Ces derniers temps, la hausse des coûts d’emprunt et la baisse de la valeur nette des maisons ont plombé les conditions financières. Nos mesures internes donnent à penser que la baisse réduira d’environ deux points de pourcentage la croissance du PIB des États-Unis cette année et d’un peu plus celle du Canada. Étant donné que l’économie croît habituellement autour de 2 %, l’affaiblissement des conditions financières pourrait être suffisante pour nous faire basculer dans une légère récession.

Les marchés du travail, encore en bonne santé bien qu’en ralentissement, laissent-ils entrevoir des perspectives de récession?

Les entreprises canadiennes et américaines continuent d’embaucher un grand nombre de travailleurs, car elles tentent de combler la demande élevée tout en faisant face à une pénurie de main-d’œuvre et à des maladies. Cette résilience des marchés du travail pourrait faire en sorte qu’une récession survienne plus tard que prévu, c’est-à-dire après la première moitié de l’année, lorsque le poids tout entier des mesures monétaires passées se fera sentir. Deuxièmement, la gravité de la récession pourrait être atténuée, car un marché du travail robuste peut soutenir les salaires, la confiance et les dépenses. Troisièmement, la récession pourrait être complètement évitée, surtout si l’inflation baisse plus rapidement et entraîne l’assouplissement des conditions financières.

Nous estimons les chances d’un atterrissage en douceur à près d’une sur trois; ce n’est pas formidable, mais ce n’est pas non plus improbable. Selon un point de vue plus pessimiste, cependant, l’essor du marché de l’emploi pourrait ne faire que retarder la récession, ce qui rigidifierait encore plus l’inflation et pourrait entraîner de nouvelles hausses de taux dans un cycle de resserrement déjà énergique.

En résumé, la plupart des indicateurs de récession restent malheureusement de mauvais augure. À moins que l’inflation ne baisse rapidement, les économies canadienne et américaine semblent se diriger vers des difficultés, ce qui est habituellement favorable aux obligations. De plus, l’épargne supplémentaire et peut-être les mises à pied moins nombreuses en raison de la pénurie de main-d’œuvre actuelle donnent à penser que le ralentissement pourrait être léger et d’assez courte durée. Il y a même une chance raisonnable d’éviter une récession, selon le comportement de l’inflation cette année. Dans ce cas, les marchés obligataires et boursiers pourraient bien annuler certaines des pertes importantes de l’an dernier. Merci d’avoir été à l’écoute.

Sal Guatieri (00:00) : Bonjour à tous et bienvenue à ce balado. Je m’appelle Sal Guatieri et je suis accompagné de Doug Porter, économiste en chef, pour une autre discussion sur les perspectives inflationnistes. Au cours des dernières semaines, nous avons appris plus de bonnes nouvelles que de mauvaises à ce sujet, notamment la baisse des prix du pétrole et l’amélioration de la situation du côté des chaînes d’approvisionnement. Mais est-ce suffisant pour mettre fin à la campagne sans merci de hausse des taux des banques centrales qui risque maintenant de plonger l’économie dans une récession?

Doug, nous avons parlé pour la dernière fois de nos prévisions en matière d’inflation dans le cadre d’un de ces balados en juillet, et nous avons tenté de déterminer si le pire était derrière nous. À ce moment-là, nous avons conclu que non, que même si nous allions bientôt atteindre un sommet, le retour à la stabilité des prix serait douloureusement lent. Depuis, nous avons eu des preuves que l’inflation au Canada et aux États-Unis a effectivement atteint un sommet, mais nous continuons à croire que le consensus et les investisseurs sous-estiment la persistance de l’inflation. Pouvez-vous nous en dire plus long à ce sujet?

Douglas Porter (00:55) : Oui, et je m’en tiendrais au thème général dont nous avons parlé la dernière fois. Il semble en effet que le pire soit passé, mais à ce stade-ci, nous en sommes arrivés à cette conclusion en grande partie simplement à cause des prix de l’énergie. La plupart des améliorations que nous constatons, qu’il s’agisse des plus récents chiffres sur l’Europe ou de la réduction des prix que nous avons observée plus tôt aux États-Unis et au Canada, ont été en grande partie attribuables au prix de l’essence. Par ailleurs, la situation est très différente en ce qui a trait à l’inflation sous-jacente, et je crois que c’est là-dessus que la Banque du Canada et la Réserve fédérale vont se concentrer, et nous n’avons vraiment constaté aucune amélioration à cet égard.

Au Canada, en fait, l’inflation de base continue à augmenter. Elle est maintenant supérieure à 5 % aux États-Unis, et l’inflation fondamentale ou sous-jacente exclut les secteurs de l’alimentation et de l’énergie, et persiste légèrement au-delà des 6 %. Je continue à croire que ce qui nous surprendra au cours de la prochaine année, même si nous avons droit à un certain répit à l’égard des prix de l’énergie, c’est que l’effet de ces mesures de base fera encore baisser les taux de façon lente et frustrante. Nos prévisions demeurent donc légèrement supérieures à celles du consensus concernant l’inflation, tant au Canada qu’aux États-Unis. Cela dit, il ne fait aucun doute qu’il y a eu des indicateurs positifs. Je crois que les nouvelles sur le repli des prix de l’énergie sont excellentes, surtout en ce qui concerne les perspectives inflationnistes, bien entendu, mais il reste encore du chemin à faire. Et je maintiens que l’inflation surprendra le consensus avec des valeurs supérieures à celles attendues au cours de la prochaine année, malgré les bonnes nouvelles concernant les prix de l’énergie.

Sal Guatieri (02:23) : Oui, les nouvelles semblent vraiment bonnes, les taux d’inflation baissent, mais si l’on tient compte de certains de ces éléments volatils et de l’aide que nous recevons pour réduire les coûts de l’énergie, les mesures de base des deux côtés de la frontière demeurent très élevées et loin d’atteindre la cible de 2 %. J’aurais tendance à être d’accord pour dire qu’il reste encore beaucoup de chemin à faire à cet égard.

Maintenant que la demande des consommateurs s’oriente vers les services qui avaient été reportés plutôt que vers des biens largement consommés pendant la pandémie, il semble que l’inflation touche aussi les services, ce qui est inquiétant, car elle a tendance à être plus persistante dans ce secteur que dans celui des biens. Est-ce l’une des principales raisons pour lesquelles nous entrevoyons un risque de hausse de l’inflation?

Douglas Porter (03:10) : Oui, absolument, et je crois que c’est un point très important. Vous avez souvent entendu dire au cours de la dernière année qu’il s’agit surtout d’un problème lié aux chaînes d’approvisionnement. La demande des consommateurs pour des biens comme les automobiles, le mobilier et les appareils ménagers était forte, et ce n’est tout simplement plus le cas. C’est une bonne nouvelle que la situation du côté des chaînes d’approvisionnement s’améliore. Elle n’est pas tout à fait revenue aux niveaux antérieurs à la pandémie, surtout dans le secteur de l’automobile. Mais en général, nous constatons que les pressions sur la chaîne d’approvisionnement diminuent un peu. Nous entendons beaucoup d’histoires de détaillants qui ont dû réduire leurs prix de façon un peu plus importante, car ils ont accumulé beaucoup de stocks. Nous avons entendu dire que les prix des produits de base, au-delà de ceux du pétrole, ont baissé après avoir atteint des sommets.

Ce sont de très bonnes nouvelles. Cela montre que le pire de la pression inflationniste sur les biens est derrière nous. Mais la moins bonne nouvelle, c’est que nous constatons exactement le contraire dans le secteur des services. En fait, l’inflation des prix des services continue à s’accélérer et elle est attribuable à de nombreux facteurs différents, mais à la base, ce sont les salaires qui ont tendance à la stimuler. Ne vous méprenez pas, les salaires n’ont pas été la principale cause de l’inflation que nous avons connue au cours des 18 derniers mois. Mais je crois que c’est presque comme une deuxième ronde et que c’est l’effet de la forte hausse des prix des produits de base, du pétrole et des aliments que nous avons observée au cours de la dernière année.

Et la banque centrale a toujours craint que la hausse initiale de ces éléments précis entraîne une inflation plus importante, de même qu’une inflation des salaires qui deviendrait beaucoup plus persistante. Je crois vraiment que c’est ce qu’il faut surveiller. Oubliez les éléments comme la chaîne d’approvisionnement; ils sont toujours problématiques, mais ce n’est pas vraiment ceux qui stimulent l’inflation. En fait, ce qu’il faut maintenant surveiller, c’est l’inflation des salaires à l’origine de l’inflation des services. Pour répondre précisément à votre question, oui, c’est la raison pour laquelle nos prévisions demeurent légèrement supérieures à celles du consensus en ce qui a trait à l’inflation au cours de la prochaine année.

Sal Guatieri (05:08) : Il semble donc que les premiers effets de l’inflation s’estompent. Il y a donc eu des forces temporaires qui ont stimulé l’inflation, en particulier la forte hausse des prix des produits de base, qui est maintenant inversée, et les perturbations de la chaîne d’approvisionnement ne sont pas encore résorbées, mais la situation s’améliore certainement beaucoup. Mais vous avez raison, il semble que les facteurs de persistance, la demande excédentaire, s’étendent maintenant au secteur des services et font grimper l’inflation. Il s’agira d’un problème à long terme auquel les banques centrales devront faire face. Dans un article que vous avec récemment publié, vous mentionniez cinq facteurs généraux qui font augmenter l’inflation et qui, comme vous le dites, doivent être contrôlés pour que l’inflation puisse baisser. Pouvez-vous nous en dire plus long à ce sujet?

Douglas Porter (05:57) : Oui. Et on se demande comment nous avons atteint un taux d’inflation de 7 % après avoir conservé un taux de 1,5 % ou 2 % pendant des années. J’aimerais souligner les cinq facteurs qui ont stimulé l’inflation de façon spectaculaire, du moins au Canada. Je crois qu’ils ont une incidence dans de nombreuses autres économies aussi, mais ils concernent plus particulièrement le Canada. Très brièvement, l’un d’eux est le rebond de la réouverture. Quand on y pense, l’an dernier, personne ne voyageait, cette année, il semble que tout le monde voyage. Bien entendu, cela a entraîné beaucoup de pressions temporaires, espérons-le, sur des éléments comme les billets d’avion et les tarifs des hôtels.

Le deuxième a été la hausse du prix de l’énergie à l’échelle mondiale. Le prix de l’essence a atteint des sommets records cet été, mais il n’y a pas que le prix de l’essence, celui du diesel demeure très élevé et, bien sûr, le prix du gaz naturel est aussi élevé. Le troisième facteur, dont j’ai parlé un peu plus tôt, correspond aux pressions sur la chaîne d’approvisionnement. Le prix des meubles et des électroménagers n’a pas bougé pendant des années, et soudainement c’est presque comme si toute la population mondiale voulait acheter un lave-vaisselle en même temps et, bien sûr, cela a occasionné une perturbation de la chaîne d’approvisionnement mondiale. Il semble maintenant que ces pressions se soient un peu relâchées. Donc, il semble que ce facteur s’améliore.

Le quatrième facteur est, selon moi, la crise alimentaire mondiale. Nous parlons beaucoup du prix de l’épicerie au Canada et de la hausse à deux chiffres du prix des denrées alimentaires, mais c’est la même chose presque partout, et pas seulement au Canada. Nous constatons des hausses à deux chiffres aux États-Unis, en Grande-Bretagne et en Europe. Et l’un de nos collègues, Aaron Goertzen, a publié un article la semaine dernière sur les perspectives du prix des aliments et, honnêtement, c’est un facteur qui m’inquiète. Je ne vois pas comment les choses pourraient changer rapidement. Je crois que ce facteur continuera à exercer une certaine pression sur l’inflation globale. Le cinquième et dernier facteur, qui concerne plus particulièrement le Canada, mais pas uniquement, est l’essor du marché de l’immobilier qui a eu lieu pendant la pandémie. Le prix des maisons existantes n’est pas directement pris en compte dans l’indice des prix à la consommation (IPC); il se répercute sur le prix des maisons neuves et des loyers, et même, ultimement, sur les taux hypothécaires. Et tous ces facteurs ont exercé des pressions supplémentaires sur l’inflation.

En examinant ces cinq facteurs, je crois qu’il y a quand même lieu d’être optimiste. Comme je l’ai dit, le pire semble être passé pour certains de ces facteurs, comme c’est le cas pour la chaîne d’approvisionnement. Mais ce sont les cinq facteurs qui doivent être contrôlés pour peut-être afficher des valeurs encourageantes et ramener l’inflation à 2 %. Voilà pourquoi ce sera une tâche difficile. Ce que j’aime toujours dire aux gens, c’est qu’il n’y a pas d’interrupteur que nous pouvons actionner pour faire disparaître l’inflation. Nous devons tenir compte de ces différents facteurs pour redresser la situation au cours de la prochaine année.

Sal Guatieri (08:42) : Vous avez mentionné le coût des aliments, qui est probablement l’aspect le plus inquiétant de l’inflation, car il s’agit essentiellement d’un secteur sur lequel les banques centrales ont très peu de contrôle. Elles peuvent stimuler l’économie autant qu’elles le veulent, mais cela n’affectera probablement pas vraiment le coût des aliments. Nous sommes vraiment à la merci de la météo, par exemple des graves sécheresses, et bien sûr, de la guerre en Ukraine. Il n’y a donc pas grand-chose à faire à cet égard, mais nous espérons que les choses iront mieux sur le plan du coût des aliments. Maintenant, d’un point de vue relatif, le problème de l’inflation est moins présent au Canada qu’aux États-Unis et qu’en Europe, en particulier. Nous savons que la hausse des coûts de l’énergie est l’une des principales raisons de l’inflation à deux chiffres dans une grande partie de l’Europe. Mais qu’est-ce qui explique la baisse de près d’un point de pourcentage de l’IPC par rapport à celui des aux États-Unis?

Douglas Porter (09:30) : Oui, et c’est intéressant, parce que le Canada se situe en fait au bas de l’échelle en ce qui concerne le taux d’inflation, du moins parmi les économies des pays développés. Le taux est très élevé pour nous, mais le problème est encore plus grave à peu près partout ailleurs. C’est intéressant, car nous avons constaté un affaiblissement du dollar canadien au cours de la dernière année qui a fait augmenter un peu notre taux d’inflation. Donc c’est remarquable que le taux d’inflation au Canada soit nettement plus bas qu’ailleurs, et surtout plus bas qu’en Europe. De façon générale, je crois que l’une des raisons pour lesquelles le Canada a été un peu en retard sur les États-Unis, de façon positive, est que la réouverture a eu lieu plus tard ici. Nous avons donc subi les pressions de réouverture plus tard sur les prix.

De plus, le marché du travail canadien est moins tendu. Il est tendu au Canada, mais pas autant qu’aux États-Unis. Si nous examinons de plus près certains facteurs dans le panier des consommateurs, et lorsque nous essayons d’analyser ce qui est vraiment différent au Canada et aux États-Unis en ce moment, ce sont en quelque sorte quatre aspects bizarres qui, selon moi, ne sont pas vraiment reliés et qui expliquent maintenant la majeure partie de l’écart. Le prix de l’électricité est sans doute la principale cause de cet écart. Autrement dit, le prix de l’électricité au Canada a été relativement modeste, tandis qu’aux États-Unis, il a été multiplié par un facteur à deux chiffres. Le prix des billets d’avion, de l’assurance automobile et des services téléphoniques a aussi augmenté. C’est pour ces éléments que nous avons constaté certaines des plus grandes différences de prix entre le Canada et les États-Unis. Personnellement, je ne vois pas de lien évident entre ces quatre aspects et, en fait, j’ai tendance à croire que l’écart entre le Canada et les États-Unis pourrait se resserrer au cours de la prochaine année, à mesure que la réouverture progressera. De plus, je crois qu’à mesure que la situation s’améliorera aux États-Unis, nous observerons une partie de cet écart de l’inflation entre les États-Unis et le Canada se resserrer au cours de la prochaine année.

Sal Guatieri (11:18) : Le Canada ne peut donc pas se vanter d’avoir un taux d’inflation inférieur à celui de nombreux autres pays développés, car il éprouve évidemment des problèmes à l’égard de certains facteurs. Et dans l’ensemble, à l’avenir, nous observerons probablement le taux d’inflation baisser lentement dans les pays développés, notamment au Canada. Les banques centrales ont été blâmées en partie pour l’inflation élevée, et ce sont manifestement elles qui devront renverser la situation. Elles ont concentré leurs efforts et haussé les taux pour rattraper l’écart, mais elles laissent entrevoir un ralentissement probable. D’après vous, quels seront les taux établis par la Banque du Canada et la Réserve fédérale au cours des mois à venir?

Douglas Porter (11:58) : Je vous avertis tout de suite, nous sommes assez près de la tarification du marché à ce stade-ci. Il ne s’agit donc pas d’une décision particulièrement radicale. En fin de compte, nous ne pensons pas que les banques centrales aient encore fini d’intervenir, mais nous approchons de la ligne d’arrivée. Nous prévoyons que la Banque du Canada augmentera les taux de 75 points de base, soit trois quarts d’un point de pourcentage. Cela ferait passer leur taux de financement à un jour à 4,5 %. Pour mettre les choses en perspective, au début de 2022, le taux était de 0,25 % seulement. Il s’agit donc d’une énorme hausse des taux de 425 points de base en l’espace d’un an, l’un des resserrements les plus spectaculaires que nous avons vus.

Selon nous, la Réserve fédérale augmentera ses taux d’un autre point de pourcentage. Cela laisserait un certain écart entre les taux d’intérêt américains et canadiens. Je crois que c’est en partie la raison pour laquelle le dollar canadien était un peu sous pression plus tôt cet automne, parce que les marchés pensaient que la Réserve fédérale est susceptible d’augmenter les taux d’intérêt plus que la Banque du Canada. Mais je crois que la deuxième partie de la prévision est tout aussi importante : les deux banques centrales maintiendront les taux d’intérêt à ces niveaux tout au long de 2023.

Il y a beaucoup de discussions sur le marché, et d’autres prévisionnistes s’attendent à ce que des réductions de taux se produisent dès la deuxième moitié de 2023. Je ne suis pas d’accord avec ces prévisions. Je crois que les réductions de taux auront lieu en 2024, et je tiens simplement à souligner que nous ne retournerons pas aux niveaux de 2021. Nous parlons ici de réductions partielles. Il ne s’agit pas d’un renversement complet de la hausse des taux d’intérêt. Les banques centrales vont au-delà de ce qu’elles appelaient la neutralité, elles s’engagent en territoire restrictif. À mesure que l’inflation diminuera, elles n’auront pas besoin de conserver ces niveaux, mais elles ne pourront pas revenir aux creux extrêmes que nous avons vus en 2021. J’aimerais dire aux gens qui retiennent leur souffle et qui attendent que les taux reviennent à des creux extrêmes que je ne crois pas que cela se produira.

Sal Guatieri (13:58) : Oui, j’aurais tendance à être d’accord. Je crois qu’il est très peu probable que les banques centrales fassent marche arrière l’an prochain, même si nous entrons dans une légère récession aux États-Unis et au Canada. C’est vraiment une question d’inflation. Nous constatons toujours que les taux de l’IPC dépassent les 3 % et largement les cibles de 2 %. Je ne vois pas comment elles pourraient réduire les taux aussi tôt. Elles ne voudront certainement pas qu’on les accuse si, pour quelque raison que ce soit, la tendance de l’inflation était inversée et recommençait à monter. Donc, je crois qu’elles essaieront de retarder l’entrée en vigueur de la politique d’assouplissement aussi longtemps que possible. Mais, en supposant que l’inflation suive cette trajectoire à la baisse, elles commenceront probablement à réduire les taux au début de 2024. Je suppose que la grande question qui se pose est la suivante : ces nouvelles hausses de taux feront-elles basculer notre économie en récession?

Douglas Porter (14:58) : Nos prévisions incluent une récession légère ou modérée qui durera plus de deux mois, et elles sont toujours valides. Je dois vous dire qu’au cours des dernières semaines, les économies canadienne et américaine nous ont quelque peu surpris par leur vigueur. Il semble qu’elles termineront 2022 sur une note plus stable que prévu. Autrement dit, les deux économies semblent bien composer avec la forte hausse des taux d’intérêt, du moins jusqu’à présent. Par exemple, nous venons tout juste de prendre connaissance d’un indicateur canadien qui montre que l’économie a progressé à un taux annuel de près de 3 % au troisième trimestre. Cela dépasse largement nos attentes, celles de la plupart des autres prévisionnistes ou même celles de la Banque du Canada. Ces progrès ont été deux fois supérieurs à ce qui était attendu. Les premiers indicateurs les plus attendus aux États-Unis indiquent une croissance de 3 % ou de 4 % au quatrième trimestre, ce qui est loin d’une récession. Les deux économies ont réussi à faire croître l’emploi au cours des derniers mois.

Il semble donc que ces économies termineront 2022 sur une note plus stable que prévu. Nous pensons toujours que l’effet de la forte hausse des taux d’intérêt commencera à se faire davantage sentir l’an prochain et, à ce stade-ci, nous prévoyons officiellement, comme je l’ai dit, une récession modérée. Je tiens à souligner que cette prévision n’est pas gravée dans la pierre. Il est certain que les économies nord-américaines pourraient encore éviter une récession. En fait, je leur donne environ une chance sur quatre d’éviter un repli immédiat. Malheureusement, je crois aussi qu’il existe une chance sur quatre que la situation s’aggrave et que nous faisions face à bien plus qu’une simple récession. Bon nombre des questions géopolitiques dont nous entendons tous parler chaque jour représentent sans doute le plus grand risque pour les prévisions en 2023.

Si on repense à cette année et à ce qui a vraiment causé beaucoup de dommages. Qu’est-ce qui a exercé la plus grande pression sur l’économie? Pourquoi les banques centrales ont-elles dû opérer un resserrement aussi brutal? Le conflit géopolitique associé à l’invasion de l’Ukraine est certainement un des facteurs qui a contribué au contexte économique actuel. C’est ce que je considère comme le plus grand risque pouvant causer une baisse en 2023. Mais pour répondre à votre question, je crois que nous avons dépassé le point où, en gros, il faudra au moins un léger repli pour vraiment juguler l’inflation au cours de la prochaine année.

Sal Guatieri (17:14) : Oui, Doug, je suis tout à fait d’accord avec vous. Il semble que toute bonne nouvelle sur l’économie que nous recevons aujourd’hui se traduira par une période plus difficile si l’inflation demeure obstinément élevée, car les banques centrales devront simplement s’appuyer sur ce taux d’inflation plus élevé. Et plus les taux d’intérêt sont élevés, plus il y a de chances qu’un repli survienne et qu’il ne s’agisse pas d’un léger repli si la tendance évolue en ce sens. Je repense au travail que nous avons accompli au sein du service. Nous avons examiné la politique de la Réserve fédérale en vigueur il y a soixante ans et le taux d’inflation était aussi élevé que cette année. Les taux de chômage et les taux directeurs étaient aussi bas qu’au début du présent cycle de resserrement. La Réserve fédérale n’a pas vraiment de très bons antécédents quand vient le moment d’éviter les replis ou de réaliser des atterrissages en douceur; elle ne procède tout simplement pas de cette façon. Il y a donc de très faibles chances qu’elle réalise un atterrissage en douceur cette fois-ci, mais nous verrons bien si nous aurons de la chance en ce qui concerne l’inflation.

Il semble donc que l’inflation ait été en partie vaincue, mais qu’elle demeurera possiblement jusqu’à ce que l’économie s’affaiblisse davantage, ce qui signifie qu’il est peu probable que les banques centrales fassent volte-face avant le début de 2024. Doug, je vous remercie pour cette discussion intéressante et vos réflexions. Merci à tous de nous avoir écoutés.

Douglas Porter (18:46) : Merci.

Sal Guatieri (00:00): Bonjour à tous et bienvenue à notre balado. Je m’appelle Sal Guatieri. Les prix du pétrole ont grimpé après le début de la guerre en Ukraine, ce qui a attisé les craintes par rapport à l’inflation et à la récession mondiale. Bien que les prix se soient repliés, ils demeurent historiquement élevés, et certains analystes s’inquiètent de la possibilité d’une autre hausse. Art Woo, directeur général et économiste principal, se joint à moi pour discuter des perspectives des prix du pétrole et de leurs répercussions sur l’inflation, les taux d’intérêt et l’économie.

Art, les investisseurs demeurent préoccupés par les perspectives des prix du pétrole brut, compte tenu de l’ampleur de leur contribution à la hausse de l’inflation. Commençons par la question suivante : qu’est-ce qui fait monter les prix en ce moment?

Art Woo (00:41): Oui, je crois que c’est un bon sujet pour amorcer la discussion, étant donné les fluctuations extrêmes de prix que vous avez mentionnées et que le pétrole brut a connues cette année. Je pourrais peut-être prendre quelques minutes pour résumer la situation, en me concentrant sur le pétrole brut West Texas Intermediate, appelé WTI pour faire court. Au début de l’année, le prix du baril se situait autour de 75 $, puis il a augmenté de façon constante pour atteindre 90 $ en février, alors que les préoccupations liées à la question de l’approvisionnement à l’échelle mondiale s’accentuaient et que les membres de l’OPEP+ étaient incapables de respecter leurs quotas de production. Évidemment, les prix ont par la suite bondi après l’invasion de l’Ukraine par la Russie, en raison des craintes que la production russe de pétrole brut soit paralysée. Au début du mois de juin, le WTI dépassait les 120 $ le baril, et on a beaucoup parlé du fait qu’il pourrait atteindre les 150 $ le baril. Au lieu de cela, les prix ont commencé à baisser parce que la crainte d’une récession mondiale s’est installée, puis s’en est évidemment suivie une baisse de la demande de pétrole, car le resserrement de la politique monétaire des banques centrales s’est vraiment fait sentir.

Le prix du baril de WTI a donc chuté pour atteindre 77 $ à la fin de septembre. C’était plutôt incroyable. En réponse à cette situation, l’OPEP+ a décidé de réduire sa cible de production de 2 millions de barils par jour plus tôt ce mois-ci, et le prix du baril de pétrole est remonté à 90 $, puis s’est établi aux alentours de 85 $ depuis. Il semble donc que nous en soyons arrivés à un point où il y a essentiellement un tiraillement entre, d’une part, les craintes d’une récession mondiale et d’un affaiblissement de la demande mondiale, et d’autre part, la capacité de l’OPEP+ à restreindre davantage l’offre mondiale. Nous pensons qu’à court terme ou essentiellement pour le reste de l’année, le baril de WTI continuera à se maintenir environ à son niveau actuel de 85 $. C’est en fait notre prévision officielle pour le reste de l’année.

Sal Guatieri (02:42): Ce serait certainement une bonne nouvelle d’observer une certaine stabilité des prix du pétrole. Et c’est certainement une bonne nouvelle qu’ils aient baissé par rapport aux sommets dont vous avez parlé. Pour mettre les choses en perspective : le taux d’inflation aux États-Unis, c’est-à-dire, le taux de l’indice des prix à la consommation (IPC), a atteint un sommet de 9,1 % sur une base annuelle record en 40 ans. Et c’est cette hausse de 60 % du prix de l’essence qui explique le quart de la hausse de l’inflation. La baisse du prix du carburant est l’une des principales raisons pour lesquelles l’inflation aux États-Unis a chuté d’environ un point de pourcentage depuis, et une autre baisse des prix du pétrole serait certainement bienvenue. Donc, Art, qu’en est-il des perspectives à long terme? Quelles sont les prévisions pour les prix du WTI en 2023?

Art Woo (03:32): Il est très difficile d’émettre des prévisions à long terme quant aux produits de base, car il faudra voir l’incidence que ces tensions entre l’offre et la demande auront à l’avenir. Toutefois, permettez-moi de commencer par dire ceci : selon nos prévisions de référence pour le WTI, le baril devrait se situer à 90 $ en moyenne en 2023, ce qui signifie que le pétrole brut se négociera légèrement au-dessus des niveaux actuels. Il est vrai qu’il est peu probable que le prix du WTI demeure stable. Il fluctuera comme cela a été le cas au cours de la dernière année, mais peut-être pas dans la même mesure. Il est clair que le cartel de l’OPEP+ est davantage préoccupé par le prix du WTI, en particulier lorsqu’il est passé sous la barre des 90 $ à la fin du mois d’août. Cela a poussé le cartel à prendre la décision qui semblait insignifiante de réduire sa production de 100 000 barils par jour lors de sa réunion ministérielle de septembre.

Cette décision a évidemment été suivie par la réduction cumulative plus importante du baril dont j’ai parlé plus tôt, après que le prix du pétrole soit passé sous la barre des 80 $ le baril. Nous avons donc adopté le point de vue suivant : il semble raisonnable de conclure que l’OPEP+ cherche à maintenir un plancher d’environ 90 $ le baril pour le WTI. Et, vous savez, un prix de 90 $ à 100 $ sur une longue période pourrait satisfaire de nombreuses exigences du cartel. Permettez-moi de passer en revue les trois principales. Premièrement, cela permettrait à des membres clés du cartel, comme l’Arabie saoudite, de dégager des surplus budgétaires considérables. Selon les dernières estimations du Fonds monétaire international (FMI), le point d’équilibre budgétaire de l’Arabie saoudite était atteint lorsque le prix du baril était d’environ 80 $ en 2022. Mais il est clair que l’Arabie saoudite veut dégager une marge de manœuvre plus importante et accroître ses réserves financières pour soutenir son programme de transformation nationale, qui vise à diversifier son économie en délaissant le pétrole. Deuxièmement, le prix de 90 $ le baril devrait empêcher une hausse des réductions hors OPEP, en particulier aux États-Unis. Troisièmement, c’est discutable, mais cela devrait empêcher une nouvelle flambée des prix inflationnistes à l’échelle mondiale et inciter les banques centrales à se resserrer au point de déclencher une profonde récession.

Nous pensons également qu’un prix de 90 $ le baril convient à la demande mondiale de pétrole, par rapport à une moyenne de 110 $, 120 $ ou même plus. Nous ne partageons pas l’optimisme de certaines grandes organisations, comme l’Agence internationale de l’énergie ou l’OPEP, qui prévoient que la demande mondiale de pétrole augmentera d’environ 2 millions de barils par jour en 2023. Nous ne prévoyons pas que la demande s’effondrera l’an prochain, comme ce fut le cas lors de replis antérieurs. Nous croyons donc que la demande mondiale de pétrole pourrait probablement rester stable ou simplement baisser légèrement en 2023. La demande pourrait également être stimulée si la Chine mettait fin à sa stratégie de tolérance zéro à la COVID-19.

Sal Guatieri (06:37): Une période où les prix du pétrole seraient plus stables serait certainement la bienvenue. La stabilité des prix du pétrole aura essentiellement une incidence neutre sur l’inflation en 2023. Ce n’est pas une mauvaise chose, et ce sera certainement un soulagement pour la Réserve fédérale et les autres banques centrales. À notre avis, cela permettrait probablement à la Réserve fédérale de suspendre sa campagne de hausse des taux d’ici le début de l’année prochaine, et remarquez que c’est l’une des campagnes de hausse les plus agressives depuis les années 1980. Malheureusement, la Réserve fédérale continue à mettre l’accent sur l’inflation de base. Si l’on ne tient pas compte de la consommation d’énergie et de la hausse rapide du coût des aliments, l’IPC aux États-Unis s’établit néanmoins toujours à environ 6,5 %. Par conséquent, nous prévoyons toujours que la Réserve fédérale relèvera ses taux de 150 points de base supplémentaires d’ici février de l’an prochain et nous ne nous attendons pas à ce qu’elle les réduise avant le début de 2024. Mais il est certain que des prix du pétrole plus stables seraient bien accueillis par les banques centrales mondiales.

Art, il semble que le marché du pétrole fera encore face à beaucoup d’incertitude et à de grands risques l’an prochain, alors devrions-nous vraiment établir nos prévisions à 90 $?

Art Woo (07:59): Oui, je suis d’accord. Le marché du pétrole fait face à des risques très importants, mais je crois que les prévisions de 90 $ le baril tiennent compte de ces risques. Surtout si on les compare aux prévisions pour le marché à l’avenir, c’est-à-dire que le prix moyen du baril de pétrole sera d’un peu moins de 80 $ l’an prochain. En gros, un producteur de pétrole pourrait vendre la totalité ou une partie de sa production en 2023 pour un peu moins de 80 $ le baril. Néanmoins, il est clair que nous croyons que les risques liés à nos prévisions sont élevés, et nous demeurons essentiellement préoccupés par le resserrement de l’OPEP+ par rapport à la capacité des pays non membres de l’OPEP d’augmenter l’offre ou la demande mondiale de pétrole de se corriger nettement. Les risques sont liés au resserrement de l’offre de l’OPEP+.

Il est donc évident qu’il y a des limites à l’utilisation, par exemple, de la réserve stratégique de pétrole de Biden, qui devrait se terminer à la fin de l’année. Et, ce qui est peut-être plus intéressant, selon moi, c’est que la Maison-Blanche a récemment révélé qu’elle commencerait à accroître ses réserves lorsque les prix se situeraient entre 67 $ et 72 $ le baril. Biden a donc établi un plancher sur le prix du pétrole brut. Pourquoi fixer un prix aussi bas? En gros, il essaie d’inciter les entreprises américaines à augmenter leur production, qui a stagné dernièrement. Cependant, nous doutons que ce prix plancher explicite, qui est en fait légèrement supérieur à ce dont les producteurs américains ont besoin pour être rentables, les incitera à augmenter leur production.

En fait, la production de pétrole est restée stable au cours du dernier semestre. Elle correspond à 12 millions de barils par jour, car les producteurs continuent essentiellement à subir des pressions pour que leur capital demeure discipliné. Il y a d’autres facteurs, comme la pénurie de main-d’œuvre, la hausse des coûts et, en général, la volatilité élevée qui empêche les producteurs de causer des problèmes. Je tiens à souligner une chose. Vous savez, l’Energy Information Administration des États-Unis a réduit ses prévisions de production de pétrole américain à environ 12,6 millions de barils par jour à la fin de 2023. Il s’agit d’une énorme révision à la baisse par rapport à il y a quelques mois, où il était question de 13,4 millions de barils. Si l’on tient compte de cela et du fait que les États-Unis et l’Arabie saoudite sont toujours manifestement en désaccord en ce qui concerne le pétrole, tout comme la Russie.

Essentiellement, l’administration Biden estime que l’Arabie saoudite se range du côté de la Russie à l’égard de l’Ukraine, tandis que l’Arabie saoudite est devenue très préoccupée par le plafond de prix du pétrole brut russe en Occident. L’Arabie saoudite craint que l’Occident forme un club d’acheteurs ou un cartel pour contrer la position de l’OPEP+. Nous pensons donc que cela pourrait motiver le cartel à continuer à réduire l’offre lorsque l’entente prendra fin à la fin de l’année. Il est donc difficile de trouver un équilibre, mais je suppose que, dans l’ensemble, l’équilibre des risques est toujours favorable au pétrole brut par rapport à la baisse, ce qui empêche un ralentissement économique mondial majeur.

Sal Guatieri (11:29): C’est un peu décourageant, car cela met en évidence notre point de vue général selon lequel les risques d’inflation sont toujours élevés. Non seulement parce que, comme vous l’avez mentionné, tous les risques liés aux prix penchent probablement en ce sens, mais aussi en raison des pressions inflationnistes constantes que nous observons sur le marché du travail et certains marchés locatifs. Nous croyons donc que l’inflation a atteint un sommet aux États-Unis et au Canada, mais qu’elle reviendra très lentement aux cibles d’inflation de 2 % des banques centrales; cela pourrait prendre quelques années, voire plus. Et cela souligne généralement notre point de vue selon lequel les économies des États-Unis et du Canada connaîtront probablement un léger repli l’an prochain. Parce qu’en fait, c’est la seule chose qui atténuera les pressions inflationnistes : la croissance des salaires en particulier, de sorte que nous assisterons à une baisse soutenue de l’inflation, au point où les banques centrales pourront au moins ne pas intervenir l’an prochain, cesser de relever les taux d’intérêt et finalement les réduire taux en 2024.

Il est donc un peu regrettable que les prix du pétrole continuent à faire en sorte que l’inflation risque d’augmenter, car cela rendrait certainement beaucoup plus difficile la tâche de la Réserve fédérale et de la Banque du Canada de rétablir la stabilité des prix, tout en évitant une profonde récession. Art, votre dernier commentaire m’amène à me demander ce que vous pensez du pic de la demande de pétrole? Sommes-nous près de ce seuil, compte tenu de la forte croissance du marché des véhicules électriques au cours des dernières années?

Art Woo (13:11): C’est une question difficile. Si vous examinez diverses prévisions relatives au pic de la demande de pétrole et l’année en question, cela peut susciter un important débat. De nombreuses organisations pensent que nous avons peut-être atteint le niveau maximal de la demande, tandis que d’autres pensent que nous ne l’atteindrons pas avant la fin des années 2030. La demande pourrait donc encore augmenter de moitié pour atteindre un million de barils par jour par année. À court et à moyen terme, nous pensons qu’il est raisonnable de s’attendre à ce que la demande mondiale de pétrole continue à se redresser. Il est donc peu probable que la pandémie ou les efforts accrus de décarbonisation à l’échelle mondiale aient considérablement modifié la dépendance du monde au pétrole brut, en particulier dans les marchés émergents. Autrement dit, les installations et les biens existants qui dépendent du pétrole brut, comme les voitures à moteur à combustion interne et les usines pétrochimiques, ne seront pas remplacés facilement par de nouvelles installations respectueuses de l’environnement.

Même si les véhicules électriques représentaient près de 10 % des ventes automobiles mondiales en 2021, donc quatre fois plus qu’en 2019, ils représentent toujours une infime partie du parc automobile mondial, peut-être même un maximum de 2 %. Nous pensons donc que la demande mondiale de pétrole pourrait augmenter pour passer d’environ 100 millions de barils par jour en moyenne cette année à environ 103 à 105 millions au cours des cinq prochaines années. Je crois que c’est un scénario assez équilibré. Cependant, si l’on regarde au-delà de 2025, la situation devient un peu plus trouble… Il n’est pas difficile d’imaginer que les décideurs puissent faire un effort plus concerté pour accélérer toute la transition vers l’énergie propre. Encore une fois, si l’on examine la situation à long terme de l’offre et de la demande, la légère augmentation de la demande mondiale de pétrole et la stagnation de l’offre favorisent les prix élevés du pétrole à l’échelle mondiale.

Sal Guatieri (15:38): Nous sommes donc encore à plusieurs années du pic de la demande de pétrole. Art, j’ai une dernière question pour vous. Je n’ai pu m’empêcher de remarquer que le prix du pétrole de l’Ouest canadien se situe bien en deçà de celui du pétrole américain. Qu’est-ce que justifie cette différence?

Art Woo (15:56): Oui, c’est un prix avantageux. Le rabais consenti au Western Canada Select, qui est essentiellement du pétrole lourd produit en Alberta, du brut sulfureux, était d’environ 30 $ le baril il y a quelques semaines. Avant cela, il était en moyenne d’environ 20 $ le baril, ce qui était inférieur à la moyenne à long terme. En gros, les raffineries du Midwest ont procédé à d’importants travaux d’entretien et ont réduit leur production, car elles n’étaient pas en mesure d’expédier leurs produits en raison du bas niveau du fleuve Mississippi. Cependant, le rabais consenti est maintenant passé à environ 25 $ le baril au cours des derniers jours, car comme vous le savez, une partie des travaux d’entretien est maintenant terminée. Nous pensons qu’à mesure que ces travaux d’entretien seront terminés et, plus important encore, que l’administration Biden mettra fin à l’utilisation de la réserve stratégique de barils de pétrole, qui sont essentiellement issus de la variété de brut lourd sulfureux qui font directement concurrence à ceux de l’Ouest du Canada, la demande de pétrole de l’Ouest du Canada pourrait augmenter. Nous pensons essentiellement que nous pourrions revenir à un rabais consenti moyen à long terme d’environ 15 $, mais il est peu probable que cela se produise avant le début ou le milieu de 2023 ou le début de 2024.

Sal Guatieri (17:27): Oh. Les producteurs de pétrole canadiens n’obtiennent pas le meilleur prix pour leurs produits en ce moment, mais il semble y avoir une lumière au bout de ce tunnel pour eux. Art, merci pour cette discussion stimulante et réfléchie. Je suis certain que vous avez donné aux investisseurs beaucoup de matière à réflexion alors qu’ils traversent une période de grande incertitude économique. Si vos prévisions se concrétisent, du moins pour ce qui est de la stabilité des prix du pétrole, nous considérerons que c’est une réussite et qu’il y a une raison de moins de s’inquiéter en ce qui concerne les perspectives de hausse des taux d’intérêt et de l’économie mondiale. Merci de nous avoir écoutés.

Sal Guatieri (00:00): Bienvenue à tous. Je m’appelle Sal Guatieri et je suis accompagné de Doug Porter, économiste en chef, avec qui je discuterai de la grande question qui préoccupe les investisseurs : la montée de l’inflation et, peut-être plus important encore, le rythme auquel elle va chuter. Nul besoin de rappeler que l’inflation persistante représente la plus grande menace pour l’expansion économique et tout espoir de reprise des marchés boursiers. La Réserve fédérale a d’ailleurs annoncé qu’elle ferait à peu près tout ce qu’il fallait pour la contenir.

Doug, vous avez récemment écrit à ce sujet dans notre publication Focus. Avant d’entrer dans les détails, commençons par votre point de vue général. L’inflation a-t-elle atteint un sommet ?

Doug Porter (00:40): Je crois que la réponse très courte est pas tout à fait encore. Nous y sommes presque en supposant que les prix de l’énergie ne bougeront pas au cours des prochains mois. Je crois que nous sommes très près du sommet, mais de façon générale, ce qu’il faut retenir, c’est que l’inflation globale devrait être relativement forte tout au long de la deuxième moitié de l’année, avant d’atteindre un sommet et de commencer à redescendre de manière plus significative l’an prochain. Je crois aussi que l’autre élément clé ici est que, même lorsque cela se produira, il semble que l’inflation de base sera relativement forte et qu’il sera plus difficile de la mater au cours des 18 prochains mois. Et je crois que la leçon la plus importante à retenir est que nous pourrions nous retrouver avec une inflation de base trop élevée pour nous sentir rassurés.

Sal Guatieri (01:31): Il y a donc un peu de lumière au bout du tunnel, mais elle semble toujours vacillante. Je suppose qu’il y a encore beaucoup de choses à régler pour que l’inflation recommence à descendre. Maintenant, dans votre article, vous divisez les forces récentes agissant sur l’inflation entre les bonnes, les mauvaises et les très incertaines. Commençons par les signes positifs récents qui indiquent que l’inflation pourrait atteindre un sommet.

Doug Porter (01:57): Dans le haut de la présentation, on voit une certaine baisse des prix de l’essence. Mais comme nous l’avons vu à plusieurs reprises cette année, nous ne pouvons pas vraiment nous laisser guider par la baisse des prix de l’énergie, car nous avons connu des hauts et des bas et il y a une grande incertitude à cet égard. J’y reviendrai plus tard. Pour ce qui est des choses qui sont un peu plus durables, je pense qu’en haut de la diapositive, je regarderais le prix d’autres produits de base. Les prix des matières premières non énergétiques ont vraiment diminué. Je remarque que, dans certains cas, il s’agit de métaux industriels. Je pense que cela est principalement dû aux confinements, aux fermetures, que nous avons vus en Chine, mais aussi aux inquiétudes grandissantes suscitées par un ralentissement économique mondial qui a complètement freiné le marché des métaux industriels. Et j’aimerais attirer votre attention sur une chose très sensible à la conjoncture économique, à savoir le cuivre, qui a valeur d’exemple à ce chapitre.

Mais il ne s’agit pas seulement des métaux. Des facteurs comme le prix du bois d’œuvre ont reculé. Le prix des autres matériaux de construction a un peu diminué, et même le prix des récoltes, d’un certain nombre d’aliments, a reculé. Par exemple, les prix du blé et du maïs sont en baisse par rapport à ce qu’ils étaient avant l’invasion de l’Ukraine par la Russie. Lorsque l’invasion a eu lieu, c’était vraiment l’une des principales préoccupations initiales, la montée du prix des denrées alimentaires à l’échelle mondiale. C’est bien entendu ce qui s’est produit, mais le prix des cultures a baissé au moins.

Le deuxième point sur lequel j’aimerais attirer votre attention est les premiers signes que la pression sur la chaîne d’approvisionnement commence à relâcher. La pénurie de puces persistera pendant un certain temps, mais de façon plus générale, les chaînes d’approvisionnement mondiales subissent moins de pression, comme les retards de livraison des fournisseurs. J’aimerais aussi parler des taux de fret à l’échelle mondiale et, dans une certaine mesure, des problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement. Même si les prix du carburant sont élevés, les taux de fret à l’échelle mondiale ont légèrement diminué, ce qui, selon moi, indique que certaines des pressions extrêmes sur la chaîne d’approvisionnement se sont atténuées. Les stocks des détaillants ont beaucoup augmenté au cours de la dernière année. Il s’agit d’un élément important qui permet d’alléger une partie de la pression sur le prix des vêtements ou des meubles, par exemple. Les stocks des détaillants augmentent, car les consommateurs délaissent les achats de biens au profit des services.

À ce sujet, les prix des véhicules d’occasion ont perdu un peu de leur vigueur. J’ai dit plus tôt que la pénurie de puces allait durer un certain temps. Je ne m’attends donc pas à ce que les prix des véhicules baissent complètement de sitôt, mais au moins ils ont cessé d’augmenter, du moins les prix des véhicules d’occasion ont cessé d’augmenter au rythme de l’an dernier. Je pense que le dernier signe que je peux mentionner est notre propre surveillance interne de l’inflation : il semble y avoir un début de plafonnement. Il s’agit de divers signes, mais je crois que lorsqu’on les regroupe, on constate un début de relâchement des pressions les plus fortes.

Sal Guatieri (04:45): Il y a donc plusieurs choses qui évoluent dans la bonne direction, du moins peut-être pas aussi rapidement que nous le souhaitons, mais au moins qui commencent à exercer des pressions à la baisse sur l’inflation. Ce sera bien de voir davantage de rabais offerts par les détaillants sur bon nombre des produits pour lesquels nous avons fait des réserves pendant la pandémie. Je crois que c’est un aspect sur lequel nous pouvons compter pour un certain répit par rapport à l’inflation. Comme vous l’avez mentionné, la situation des chaînes d’approvisionnement semble s’améliorer, en particulier en ce qui concerne les puces dans le secteur de l’automobile. Vous devez encore attendre longtemps avant la livraison ou la prise de possession d’un nouveau véhicule, mais au moins les choses s’améliorent de ce côté. Et je suis d’accord pour dire que le signe le plus encourageant jusqu’à présent est le recul des prix des produits de base, de la plupart des produits de base. Comme vous l’avez mentionné, le prix de certaines récoltes est maintenant inférieur à ce qu’il était avant la guerre en Ukraine, ce qui est un pas dans la bonne direction et nous espérons que les prix de l’énergie afficheront une tendance à la baisse, car cela aiderait vraiment.

Malheureusement, vous avez également parlé des forces qui continuent d’alimenter l’inflation. Pouvez-vous en parler ?

Doug Porter (05:56): Oui, et je pense que ce que les banques centrales surveillent vraiment, et sans doute l’une des raisons pour lesquelles la Réserve fédérale a, de manière inattendue, augmenté ses taux de trois quarts pour cent le mois dernier et que la Banque du Canada a récemment augmenté ses taux d’un point de pourcentage, je pense que la principale chose qu’elles surveillaient beaucoup était les taux inflationnistes anticipés, et il y a de nombreuses façons de les mesurer. Il existe des mesures fondées sur le marché, des mesures fondées sur les sondages et divers sondages qui visent à connaître exactement les attentes des gens par rapport à l’inflation. Mais je pense qu’il est assez juste de dire qu’à la lumière de l’ensemble de ces éléments, les attentes inflationnistes ont augmenté au cours des six derniers mois et elles atteignent des niveaux qui sont juste un peu trop élevés pour rassurer la banque centrale. C’est ce qui peut vraiment déstabiliser l’inflation si certaines de ces attentes s’installent vraiment sur une plus longue période. La bonne nouvelle, depuis que j’ai écrit cet article, c’est qu’au cours des dernières semaines, l’un des sondages menés par l’Université du Michigan, que la Réserve fédérale surveille, a montré un léger recul des attentes inflationnistes à long terme, ce qui est une bonne nouvelle. Mais de façon générale, la plupart des sondages suggèrent que les consommateurs, et même les entreprises, s’attendent à ce que l’inflation reste élevée un peu plus longtemps, ce qui risque d’ancrer l’inflation.

Les pressions salariales sont un peu liées, mais constituent un enjeu un peu différent. Aux États-Unis, nous l’avons vu, il y a beaucoup de différentes mesures salariales, mais de nombreuses mesures maintenant se traduisent par des augmentations de salaire d’environ 6 %. C’est concret, c’est décent, c’est mieux que ce que nous avons vu depuis un certain temps, mais c’est toujours bien en deçà de l’inflation de 9 %. En fait, je constate une pression supplémentaire sur les salaires. Au Canada, les salaires commencent tout juste à remonter et ils sont bien en deçà de l’inflation de 8 %. Il y aura donc encore beaucoup de pression sur le plan des salaires; c’est tout à fait compréhensible. Je veux dire, les travailleurs ont reculé de nombreux kilomètres par rapport à l’inflation l’année dernière. Dans un marché du travail tendu, il est tout à fait compréhensible que l’on insiste pour obtenir d’importantes augmentations de salaire. Du point de vue de la banque centrale, vous savez, dans la mesure où l’inflation est prévue dans les contrats salariaux, elle peut être maintenue plus longtemps que prévu.

Le troisième facteur qui m’inquiète un peu est la possibilité que les loyers, tant au Canada qu’aux États-Unis, commencent tout juste à augmenter de façon significative et puissent soutenir l’inflation plus longtemps. Et c’est, dans une certaine mesure, la conséquence de l’explosion du marché du logement à laquelle nous avons assisté ces dernières années, car nous commençons maintenant à voir une réelle pression sur les loyers également.

Sal Guatieri (08:39): Oui, il y a encore beaucoup de choses qui doivent commencer à se redresser avant que nous puissions agiter le drapeau de la fin de l’alerte à l’inflation. Et je pense que l’équilibre entre les salaires et les attentes inflationnistes est probablement critique. Entre les salaires et les prix, il est difficile de voir qui mène l’autre, mais je crois que, particulièrement au Canada en ce moment, plus récemment en raison de l’accélération des salaires, il est assez clair que les ménages s’attendent à une hausse de l’inflation, car ils constatent la persistance de l’inflation cette année et cherchent donc à obtenir une augmentation de salaire. Cela ajoute un peu de pression supplémentaire sur ces mesures de base de l’inflation. Ce serait bien de voir les attentes et, bien sûr, la croissance des salaires diminuer. Et comme vous l’avez mentionné, la hausse des loyers au Canada et aux États-Unis est sans doute la conséquence de la hausse fulgurante des prix des maisons, qui éliminent tant d’acheteurs potentiels du marché à l’heure actuelle. Ils n’ont tout simplement pas les moyens d’acheter une maison, alors ils louent. Le marché locatif est tendu dans les deux pays et, par conséquent, les loyers augmentent assez rapidement. Nous assisterons probablement à une augmentation persistante des loyers, ce qui fera grimper l’inflation pendant un certain temps.

Nous n’avons toujours pas d’idée claire sur certains éléments qui joueront un rôle essentiel dans les perspectives inflationnistes et qui valent certainement la peine d’être surveillées. Voulez-vous parler de ces éléments ?

Doug Porter (10:13): Eh bien, je pense qu’il est réaliste de dire que les deux grandes incertitudes sont les prix des denrées alimentaires et de l’énergie, ce qui affecte vraiment tout le monde et qui sont franchement imprévisibles. Le secteur de l’énergie est très agité depuis l’invasion de l’Ukraine. Le prix du pétrole est aujourd’hui supérieur d’environ 10 $ à son niveau d’avant l’invasion. Le prix du gaz naturel est également passablement plus élevé, mais dans les deux cas, on est loin d’avoir atteint le sommet. À mon avis, c’est le seul domaine où cela pourrait contribuer à réduire l’inflation beaucoup plus rapidement que prévu ou à la faire grimper de nouveau. En toute franchise, nous sommes d’avis que les prix du pétrole et du gaz devraient légèrement se modérer au cours des 18 prochains mois, mais nous ne nous attendons pas à un répit important à cet égard.

Honnêtement, le prix des denrées alimentaires dépend en grande partie de la qualité des récoltes de céréales de l’année en Amérique du Nord. Si nous obtenons une récolte proche de la normale, cela contribuera grandement à atténuer certaines des pires tensions que nous avons observées, du moins en ce qui concerne les prix des cultures. Toutefois, la hausse des prix à l’épicerie est multifactorielle. Si vous empruntez n’importe quelle allée ces jours-ci, vous serez choqué par la hausse des prix. Au Canada, les prix à l’épicerie ont augmenté de près de 10 %; aux États-Unis, ils ont augmenté d’environ 12 % au cours de la dernière année, et ces prix sont très fortement en hausse. Ce n’est pas seulement en raison de la sécheresse de l’an dernier. Ce n’est pas seulement dû à des facteurs comme le prix des produits laitiers. C’est la même chose dans chaque allée de l’épicerie. La justification diffère d’une allée à l’autre.

Il y a de nombreuses variables ici, mais je crois qu’elles auront toutes des conséquences psychologiques sur le consommateur moyen, mais principalement sur les perspectives plus générales au chapitre de l’inflation. Je crois qu’il s’agit d’une véritable inconnue et, honnêtement, je n’oserais pas dire que les prix des denrées alimentaires ont atteint un sommet. À notre avis, ils devraient connaître une augmentation plus modérée au cours de la prochaine année. Encore une fois, je crois que la hausse sera beaucoup trop élevée, même en 2023.

Sal Guatieri (12:27): Oui. Il serait bon de constater une baisse soutenue des coûts de l’énergie et des aliments, compte tenu de leur importance dans le panier d’achats des consommateurs et de leur influence sur les attentes sur le plan psychologique. Ce sont des articles que nous achetons régulièrement. Si leur prix augmente aussi rapidement, cela ne fait que modifier à la hausse nos attentes en matière d’inflation. Il serait donc bien de voir une baisse soutenue à cet égard. Cela répond à la prochaine question que je voulais vous poser : qu’est-ce qui vous rendrait beaucoup plus optimiste à l’égard des perspectives d’inflation ? Je suppose que la baisse soutenue des coûts de l’énergie et des aliments serait une réponse possible.

Doug Porter (13:10): Un changement qui me rassurerait beaucoup au sujet des perspectives inflationnistes, ce serait la fin des hostilités en Ukraine. Même s’il s’agit d’un cessez-le-feu ou d’un règlement négocié. Cela dit, ne vous méprenez pas : nous avions un grave problème d’inflation avant même l’invasion. Au Canada, l’inflation avait atteint près de 6 %. Aux États-Unis, c’était presque 8 %. La situation était donc déjà très grave, mais avec la fin des hostilités, nous pourrions éliminer une partie des difficultés liées aux prix des matières premières. Pour répondre directement à votre question : ce qui serait idéal, c’est que les prix du pétrole redescendent sous la barre des 100 $ le baril et qu’ils restent à ce niveau. Je crois que cela contribuerait grandement à réduire les craintes des consommateurs quant à l’orientation de l’inflation, en plus d’avoir un effet concret sur l’inflation globale. Il en va de même pour les prix des aliments, en particulier les prix des céréales.

Sal Guatieri (14:17): La fin de la guerre en Ukraine serait une bonne nouvelle, non seulement pour des raisons humanitaires, mais également pour atténuer la pression sur les coûts de l’énergie et des aliments. Pour ce qui est de l’énergie, le principal problème est que nous assistons actuellement à un anéantissement de la demande en raison du ralentissement de la croissance mondiale. En contrepartie, l’offre n’a pas été ajustée à ces prix très élevés. Les producteurs n’augmentent pas l’offre comme ils le feraient normalement, ce qui n’aide pas les choses. Au bout du compte, les coûts des aliments et de l’énergie pourraient diminuer. Cela représenterait la moitié du chemin pour combattre l’inflation. Nous ne pouvons pas parler d’inflation sans parler de la lutte de la Réserve fédérale (Fed) contre celle-ci. Pensez-vous qu’elle réussira à limiter l’inflation et à éviter un grave ralentissement économique ?

Doug Porter (15:10): Je crois qu’elle réussira à maîtriser l’inflation. Cela dit, je ne suis pas convaincu qu’elle sera en mesure de le faire sans créer un ralentissement économique. Selon nos calculs officiels, la probabilité d’une récession aux États-Unis ou au Canada au cours des 18 prochains mois est légèrement inférieure à 50 %. Mais c’est tout de même très élevé. Fondamentalement, les banques centrales savent comment vaincre l’inflation. La question est de savoir si elles sont prêtes à nous imposer cette médecine de cheval afin de faire baisser l’inflation. Nous avons peut-être maintenant dépassé le point de non-retour, où il faudra passer par un ralentissement économique pour vaincre l’inflation.

Dans un monde où les prix du pétrole et des aliments ne nous donnent pas de répit, je crois que la Fed et la Banque du Canada feront le nécessaire pour freiner l’inflation et la faire baisser quelque peu, mais peut-être pas assez pour qu’elle atteigne un niveau acceptable. Ce sera toujours un problème dans un an ou deux, lorsque l’inflation sera certes à la baisse par rapport au sommet enregistré quelque temps auparavant, mais pas encore stabilisée. Le problème sera encore là. Autrement dit, elles optent essentiellement pour une demi-solution qui nous permet d’éviter une grave récession, sans pour autant ramener l’inflation à des niveaux acceptables. Je ne serais pas surpris d’en arriver là.

Selon nos prévisions officielles, ce ne serait pas un atterrissage en douceur, mais plutôt un atterrissage en dents de scie. Nous avons observé un trimestre de croissance négative du PIB et un autre trimestre de croissance pratiquement nulle. Nous pouvons donc dire qu’il y aura un ralentissement de croissance vers la fin de l’année. Nous avons besoin d’un peu de chance en ce qui concerne les problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement. Il nous faudra également un peu de chance par rapport aux prix de l’énergie et des aliments. Si tous ces éléments sont réunis, je crois que nous pourrons éviter une grave récession, mais ce sera très difficile. Commencer cette bataille avec une inflation de 9 % aux États-Unis et de 8 % au Canada et traverser cette période sans qu’il y ait de ralentissement économique représente un grand défi pour les banques centrales.

Sal Guatieri (17:24): En effet. Il semble que la Fed ait vraiment besoin de beaucoup de chance, essentiellement sur le plan de l’inflation, pour éviter un atterrissage brutal. En six décennies d’élaboration de politiques économiques, la Fed n’a jamais réussi un atterrissage en douceur lorsque les taux d’intérêt et le taux de chômage sont si bas au début du cycle, avec en plus une inflation très élevée. Pour réussir, beaucoup d’éléments sont nécessaires. Une baisse des prix des matières premières au cours des prochains mois serait certainement utile. Parlons maintenant du Canada. Pensez-vous que la Banque du Canada aura peut-être plus de facilité à contrôler l’inflation que la Fed, étant donné que l’inflation est inférieure d’un point de pourcentage au Canada par rapport aux États-Unis ?

Doug Porter (18:15): Je ne dirais pas que le travail d’une banque centrale est facile; la notion de facilité est relative dans ce contexte très difficile. Cela dit, la Banque du Canada n’aura probablement pas besoin d’augmenter les taux d’intérêt autant que la Fed, mais l’augmentation sera similaire. Je ne crois pas qu’il y aura une grande différence entre les actions de la Banque du Canada et celles de la Fed. Je crois que votre question est fondée sur le fait que l’inflation canadienne est légèrement inférieure à celle des États-Unis depuis environ 18 mois. Même au cours du dernier mois, elle est presque exactement inférieure d’un point de pourcentage, mais il faut garder une chose en tête : elle est toujours supérieure à 8 %. Lorsqu’on examine l’inflation de base, il n’y a pas vraiment de différence.

Pour ce qui est de ramener l’inflation à des niveaux acceptables, il faut vraiment tenir compte de l’inflation de base. Au bout du compte, la tâche de la Banque du Canada est presque aussi considérable que celle de la Fed. Je ne vois donc pas beaucoup de différence quant à l’ampleur de la hausse des taux d’intérêt qui devra être effectuée par les banques centrales. Notre prévision officielle ? La Fed augmentera les taux d’intérêt d’un niveau de plus que la Banque du Canada. À l’heure actuelle, nous nous attendons à ce que les deux banques centrales ramènent leurs taux de financement à un jour à environ 3,5 % (un peu plus dans le cas de la Fed). Personnellement, je crois que le risque lié à cette décision est toujours à la hausse. Vous savez, en tant que prévisionnistes, nous avons tous été surpris par la rapidité avec laquelle les banques centrales ont augmenté les taux au cours des six derniers mois. Je crois tout de même qu’il y a un risque, c’est-à-dire que l’augmentation des taux dépassera nos prévisions et celles des marchés.

Sal Guatieri (19:59): Je crois que nous avions espoir, il y a plusieurs mois, que ce serait plus facile pour la Banque du Canada que pour la Fed de gérer l’inflation. En effet, à ce moment-là, la différence au niveau de l’inflation était plus élevée que le 1 % que l’on peut constater à l’heure actuelle. La croissance des salaires a été remarquablement faible au Canada jusqu’à il y a quelques mois, mais elle a connu une forte progression récemment, du moins selon certaines mesures. Je ne suis donc pas certain que la Banque du Canada aura beaucoup plus de facilité que la Fed à contenir l’inflation et à éviter un atterrissage brutal. Il y a beaucoup d’éléments à prendre en compte dans les perspectives inflationnistes. J’espère que vous avez raison et que nous approchons d’un sommet et que la baisse subséquente pourra au moins permettre aux banques centrales de ne pas intervenir l’année prochaine en ce qui a trait aux taux d’intérêt. Cela pourrait donner à l’économie la marge de manœuvre nécessaire pour éviter une récession pure et simple, mais ce sera vraiment très difficile.

Merci pour vos observations, Doug, et merci à tous de nous avoir écoutés.

Doug Porter: C’est moi qui vous remercie.

Introduction (00:03): Bienvenue à l’épisode du mois de juin 2022 du balado Investissements plus futés. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee, pour connaître les tendances et les prévisions dans l’ensemble du contexte économique pour être en mesure de prendre des décisions de placement plus réfléchies.

Sal Guatieri (00:19): Bonjour à tous, je m’appelle Sal Guatieri et je suis accompagné de Jennifer Lee et de Ben Reitzes, qui nous parleront des perspectives économiques et des taux d’intérêt au Canada, aux États-Unis et en Europe. Alors que les médias parlent de récession, l’économie mondiale se dirige vers des eaux agitées et les banques centrales tentent de calmer l’inflation. Ben, commençons par la situation au Canada, où les prix élevés de l’énergie sont très avantageux pour la balance commerciale, mais pas pour le portefeuille des consommateurs, et la Banque du Canada, qui semble aussi déterminée que la Fed à lutter contre l’inflation. Comment l’économie canadienne se porte-t-elle actuellement à l’approche de la tempête?

Ben Reitzes (00:51): Eh bien, nous nous en sommes plutôt bien tirés au début de l’année et même les statistiques les plus récentes montrent que notre économie a tenu bon. Ce matin, nous avons parlé des ventes au détail d’avril, ce qui était étonnamment réjouissant, car les ménages et les consommateurs ont tenu le coup face à l’accélération de l’inflation. Ce qu’il ne faut pas oublier, c’est que nous n’avons vu que quelques hausses de taux au moment de la publication de ce rapport et que la Banque du Canada est sur le point d’en annoncer d’autres dans les semaines et les mois à venir. Les taux pèseront lourdement sur les consommateurs. Alors, même si l’économie se maintient bien, affichant une très bonne croissance au deuxième semestre de l’année dernière et une bonne dynamique aux premier et deuxième trimestres de cette année, nous nous attendons à un ralentissement au second semestre et à ce que l’économie soit vraiment en difficulté au quatrième trimestre de l’année en cours et au premier trimestre de l’année prochaine.

Sal Guatieri (01:35): J’aimerais pouvoir dire que l’économie américaine se porte mieux, mais les ventes au détail du mois de mai ont été beaucoup plus faibles que prévu. Elles ont même diminué malgré l’augmentation des prix. Les volumes ont été plutôt faibles. Nous nous attendions à un certain déplacement vers les services, mais même le secteur de services mentionné dans ce rapport, à savoir les sorties au restaurant, qui semblent diminuer en ce moment, affichait une faible performance. Il semble que les consommateurs américains commencent à reculer devant ces hausses de prix. Je veux dire qu’ils ont un énorme excédent d’épargne, mais une grande partie de cet excédent est simplement drainé par la hausse des prix plutôt que par l’achat de nouveaux articles. Si l’on se fie à la hausse des prix des carburants et des denrées alimentaires cette année, les ménages américains typiques verront probablement leur budget amputé de quelques points de pourcentage. Ils trouvent donc des moyens de réduire leurs dépenses dans d’autres domaines.

Certaines des autres statistiques récentes ont également commencé à se dégrader. Le secteur manufacturier a chuté en mai, le nombre de chômeurs a commencé à augmenter aux États-Unis et, bien sûr, le secteur économique le plus sensible aux taux d’intérêt, soit le marché de l’habitation, se refroidit très rapidement. Nous venons d’assister à la quatrième baisse consécutive des ventes de maisons existantes, qui sont revenues aux niveaux d’avant la pandémie. Les mises en chantier ont chuté de 14 % en mai, ce qui n’est pas surprenant étant donné que nous assistons à l’une des hausses les plus rapides des taux hypothécaires depuis des décennies. Je veux dire que nous pensons que l’économie s’est bien comportée au deuxième trimestre, et qu’elle a probablement progressé à un taux annualisé de 2,5 %, mais je crains que ce ne soit le pic de l’économie américaine pour un certain temps. Jennifer, l’économie européenne est confrontée à un énorme défi dû à la flambée des coûts du gaz naturel. Comment s’en sort-elle?

Jennifer Lee (03:07): En fait, très difficilement. C’est drôle, vous parlez des ventes au détail et j’étais justement en train de regarder les dernières données sur les ventes au détail pour l’Europe et la zone euro. Elles ont en fait baissé de 1,3 % en avril, en raison d’une forte baisse en Allemagne. On se demande si l’Allemagne pourra éviter une récession, car elle est l’un des pays les plus touchés par la pénurie mondiale de semi-conducteurs, qui perdure depuis le début de l’année 2022. Ensuite, bien sûr, deux grands facteurs sont venus aggraver une situation déjà difficile. D’abord, le début de la guerre en Ukraine a provoqué une onde de choc dans toute l’Europe et a bien sûr eu une incidence sur les coûts de l’énergie et des denrées alimentaires ainsi que sur le commerce et la confiance des entreprises. Ensuite, le début des confinements à Shanghai, à Beijing et dans d’autres régions de la Chine a aggravé les problèmes d’approvisionnement déjà problématiques. Alors que nous entamons la deuxième moitié de 2022, nous nous attendons à une très faible croissance dans la zone euro, voire à une contraction possible, ce qui est peut-être encore plus probable au Royaume-Uni, où l’on a déjà enregistré deux fortes baisses du PIB en mars et en avril seulement.

Sal Guatieri (04:09): Dans cette discussion, nous ne pouvons probablement pas ignorer l’éléphant dans la pièce qu’est l’inflation, puisque celle-ci aura une incidence énorme sur les taux d’intérêt et les perspectives économiques. Ben, je sais qu’au Canada, tous les yeux sont rivés sur le rapport sur l’IPC de mai, qui sera bientôt publié, pour voir s’il est aussi mauvais que celui des États-Unis. Quelle est votre perception de l’inflation au Canada?

Ben Reitzes (04:31): Eh bien, la situation est presque aussi grave qu’aux États-Unis, pour ainsi dire. Nos chiffres ne sont pas tout à fait aussi élevés que ceux des États-Unis, mais ils devraient encore croître. Les prix de l’essence ont fortement augmenté en mai et, encore une fois, ils sont en hausse en juin. On peut donc s’attendre à ce que le rapport sur l’IPC de mai, que nous obtiendrons demain, montre une poursuite de la tendance à la hausse. À partir de là, il reste à savoir quelle direction nous prendrons. Les prix de l’énergie joueront un rôle assez important à cet égard, mais ce dont nous sommes certains, c’est que la décélération de l’inflation mettra du temps et qu’il faudra bien plus d’un an pour revenir à l’objectif de 2 % de la Banque du Canada. Nous allons donc devoir composer avec une inflation élevée pendant très longtemps.

Sal Guatieri (05:08): Oui. Aux États-Unis, la situation est presque identique. Le rapport sur l’IPC de mai a étonné beaucoup de monde, dont nous. Depuis plus d’un an, nous nous situons systématiquement en haut de l’échelle du consensus sur l’inflation aux États-Unis. Mais nous nous attendions toutefois à ce que l’inflation atteigne un sommet en avril, ce qui n’a pas été le cas; elle a augmenté en mai. Je pense que le plus inquiétant est le caractère universel des hausses de prix. Il n’y a pas que le carburant et les denrées alimentaires : tout augmente. Nous avons maintenant une révision à la hausse des prévisions inflationnistes. Aux États-Unis, le taux de l’IPC, actuellement légèrement au-dessus de 9 %, ne devrait pas atteindre de sommet avant septembre. L’inflation se résorbera vers la fin de l’année en cours et l’année prochaine. Nous nous attendons à ce que les prix des produits de base baissent. Ils ne reviendront pas aux niveaux d’avant la pandémie, mais nous nous attendons à une baisse assez importante au cours de l’année prochaine. On s’attend à ce que les prix du pétrole baissent un peu à mesure que l’économie ralentit, mais les États-Unis vont tout de même se retrouver à peu près comme au Canada, selon moi, avec un taux d’inflation mesuré par l’IPC de 3 %, voire un peu plus d’ici la fin de l’année prochaine. Ce taux reste supérieur à la cible de 2 % de la Fed. À moins de vouloir risquer une période de grave ralentissement, il faudra simplement tolérer un lent retour à la stabilité des prix. Jennifer, je sais que l’inflation fait aussi rage en Europe. Quelles sont les perspectives là-bas?

Jennifer Lee (06:26): Eh bien, c’est probablement le plus grand défi auquel l’Europe est confrontée actuellement : l’inflation elle-même et l’approvisionnement en énergie. Nous ne parlons pas du resserrement du marché du travail, nous ne sommes pas inquiets à ce sujet. Il s’agit simplement de s’assurer que les gens auront suffisamment de combustible pour se chauffer cet hiver et que les entreprises auront de l’électricité pour mener leurs activités et s’éclairer. À l’heure actuelle, il est clair que la Russie peut fermer complètement les robinets quand elle le veut. Elle a déjà réduit de 60 % l’approvisionnement de l’Allemagne à la mi-juin. Prenons l’Allemagne comme exemple. Si l’Allemagne est en mesure de remplir ses réservoirs à environ 90 %, elle pourrait passer deux ou trois mois d’un hiver normal, en supposant qu’il n’y ait pas d’énergie russe à consommer. Alors oui, malheureusement, elle devra aller à l’encontre de ses convictions et commencer à utiliser le charbon, très polluant, pour produire de l’électricité.

Mais évidemment, quand on est désespéré... Une situation désespérée appelle des mesures désespérées, et personne ne souhaite recourir au rationnement. Donc, bien sûr, vous savez, tout cela contribue à une hausse de l’inflation. Les prix de l’énergie et des denrées alimentaires ont grimpé en flèche, ce qui pèse sur les entreprises et les ménages. En passant, je tiens également à souligner que le Royaume-Uni a subi un coup supplémentaire en raison des coûts plus élevés des services publics. Nous avons acheté l’organisme de réglementation de l’énergie du Royaume-Uni, qui permet aux entreprises de services publics d’augmenter leurs coûts deux fois par année. L’inflation au Royaume-Uni pourrait donc atteindre 11 %. Je le répète, pour l’effet de choc, 11 % en octobre. Ça va donc être très, très difficile là-bas.

Sal Guatieri (07:51): Les banques centrales luttent donc contre l’inflation pour assurer leur survie et font tout leur possible pour l’endiguer. Au Canada, Ben, je sais que la Banque du Canada a relevé ses taux de 125 points de base et qu’elle dit qu’elle agira avec vigueur. Comment voyez-vous le taux directeur de la Banque du Canada évoluer au fil du temps?

Ben Reitzes (08:10): Toujours en hausse, bien sûr, car la lutte contre l’inflation se poursuit. À la prochaine réunion, en juillet, nous nous attendons à ce que la Banque du Canada le relève de 75 points de base, puis de 50 points de base en septembre, et enfin de 25 points de base à deux reprises, en octobre et en décembre, ce qui le fera passer à 3,25 %. C’est un niveau que nous n’avons pas vu depuis la crise financière. Je pense que la question qui se pose est de savoir quelle incidence cela aura sur l’économie canadienne, surtout compte tenu de l’importance du marché de l’habitation depuis 10 ans et de l’endettement élevé des ménages attribuable en partie au boom immobilier. C’est donc un problème auquel la Banque devra faire face et qui assombrit et menace les perspectives de l’économie canadienne.

Sal Guatieri (08:51): Oui. Aux États-Unis, la situation est assez semblable. Même si l’économie ralentit considérablement, je ne crois pas que la cavalerie viendra à la rescousse cette fois-ci. Je veux dire que la Fed nous a essentiellement dit qu’elle s’engageait à rétablir la stabilité des prix et que cet engagement était inconditionnel, ce qui signifie que s’il faut une récession, qu’il en soit ainsi. Le président de la Fed, Jerome Powell, a déjà évalué l’ampleur de la prochaine hausse des taux entre 50 et 75 points de base. On ne peut même pas exclure un mouvement plus important si nous avons d’autres mauvaises surprises sur le plan de l’inflation ou des attentes en matière d’inflation. Ces derniers jours, certains décideurs de la Fed ont parlé d’environ 75 points de base en juillet, et nous sommes d’accord. Nous pensons que le taux de la Fed devrait atteindre un peu moins de 3,5 % d’ici la fin de l’année. Une hausse supplémentaire de 175 points de base. Ensuite, la Fed pourrait probablement faire une pause lorsque l’économie stagnera et croîtra très lentement l’année prochaine et que l’inflation se résorbera.

La bonne nouvelle, c’est qu’à plus long terme, nous ne voyons probablement pas d’autre potentiel de hausse des taux d’intérêt à 10 ans et plus. Le marché anticipe pleinement une hausse des taux directeurs. Nous pourrions donc voir le taux des obligations du Trésor à 10 ans culminer juste au-dessus des niveaux actuels, peut-être à 3,5 % d’ici la fin de l’année, puis se stabiliser l’année prochaine. Mais tout se résume en fait aux perspectives d’inflation. Jennifer, quant à la BCE, je sais qu’elle parle, pour la première fois depuis des années, de relever les taux d’intérêt. À votre avis, quelle sera l’orientation de la BCE à l’égard des taux directeurs?

Jennifer Lee (10:22): Il est tout de même étonnant que la BCE participe, comme tout le monde, à cette campagne de hausse des taux. En gros, elle a déclaré qu’elle était prête à relever son taux de 25 points de base en juillet. La question est maintenant de savoir ce qu’elle fera en septembre. Les partisans de l’inflation veulent qu’elle le relève de 50 points de base et tous les autres continuent de réclamer une hausse régulière de 25 points de base. Nous pensons donc qu’il y aura une hausse de 25 points de base en juillet, et probablement une autre de 50 points de base en septembre. Le problème, bien entendu, est de savoir comment composer avec la fragmentation ou avec la hausse des taux des rendements dans ces pays, les pays périphériques fortement endettés. Ainsi, le personnel de la BCE serait en train d’élaborer un plan, une sorte de programme d’achat d’obligations qui plafonnerait les rendements obligataires de certains pays. Attendons de voir ce qu’il propose. Toutefois, nous nous attendons à ce que la BCE relève encore ses taux environ quatre fois cette année, à compter de juillet, laissant le taux de remboursement à 1,25 %.

Pour ce qui est de la Banque d’Angleterre, elle a déjà commencé à resserrer ses mesures. Elle s’est mise à la tâche avant bien d’autres et je me demande à quel point elle se montrera audacieuse ou prudente, car, vous savez... Au moins du côté de la Fed et de la Banque du Canada, nous avons toujours une économie très forte. Mais encore une fois, au Royaume-Uni, nous constatons essentiellement qu’il y a un resserrement et que celui-ci dirigera l’État vers une possible récession. Pour les dernières réunions de l’année, nous prévoyons donc toujours que la Banque d’Angleterre augmentera ses taux de 25 points de base. Mais encore une fois, il reste à voir ce qu’elle aura à dire et comment elle le communiquera, et si elle se montrera très audacieuse ou non.

Sal Guatieri (11:43): Des taux d’intérêt plus élevés, une inflation forte et des marchés boursiers sous pression : on dirait des perspectives sombres pour l’économie. De toute évidence, l’économie est confrontée à de grands défis; c’est vraiment là que le bât blesse. Quelle est la prochaine étape pour l’économie et le taux de chômage, et dans quelle mesure nous rapprocherons-nous d’une récession? Je suppose que nous allons commencer par le Canada. Ben, où s’en va l’économie canadienne à votre avis? Je sais que vous avez mentionné qu’elle allait sûrement ralentir, peut-être même stagner, mais souhaitez-vous revoir ces perspectives?

Ben Reitzes (12:13): Une récession ne fait pas partie de notre scénario de référence pour le moment, mais les probabilités augmentent manifestement. Nous plaçons les risques légèrement sous la barre des 50 % pour le moment, mais ils sont bien là et nous verrons comment certaines variables évolueront. Les prix de l’énergie sont certainement une variable. L’ampleur du repli du marché de l’habitation est un autre aspect important de l’économie canadienne dont il faut tenir compte. Il est possible que nous évitions ce scénario du pire si les choses vont dans le bon sens. Mais pour l’instant, compte tenu du ton pressant, de l’attitude offensive, des hausses de taux audacieuses, actuelles et à venir, de la Banque du Canada, combinés aux données de l’inflation qui dépassent probablement 7 %, l’inflation pourrait même atteindre 8 % dans les mois à venir. Il sera difficile d’éviter à tout le moins un ralentissement. Là encore, les risques penchent toujours du côté d’un ralentissement. La période à venir s’annonce donc très difficile. Et je n’envie pas les banques centrales qui doivent composer avec une inflation élevée dans un contexte de ralentissement de la croissance, ce qu’elles n’ont pas eu à faire depuis des décennies. Et il s’agit manifestement d’un grand défi.

Sal Guatieri (13:12): Ces défis sont tout aussi importants pour l’économie américaine. Je m’explique : pendant que nous révisions à la hausse nos prévisions concernant les taux de la Fed, nous étions également fort occupés à revoir considérablement à la baisse nos prévisions de croissance pour les États-Unis. Et, à l’instar du Canada, nous voyons l’économie tomber au point mort en fin d’année, d’ici au quatrième trimestre, puis jusqu’au début de l’année prochaine. Nous entrevoyons une croissance très lente en 2023 (1 %), ce qui est inférieur à l’avis général même si, vous savez, il est possible que celui-ci commence à être revu à la baisse également. Je me contenterai de dire que la ligne entre un atterrissage en douceur et un atterrissage brutal est assez mince, et que tout le poids du resserrement des conditions financières, de la flambée des taux d’intérêt à la chute des actions en passant par les différentiels de taux importants, frappera l’économie dans le courant de l’année, à un moment où l’inflation sera encore assez élevée et drainera l’épargne supplémentaire et le pouvoir d’achat.

C’est ce qui explique que certaines de ces équations de probabilité de récession donnent des probabilités d’au moins 70 % pour l’année à venir. Il semble donc probable qu’il y ait atterrissage. Maintenant, nous penchons toujours du côté d’une récession plutôt modérée aux États-Unis, un soi-disant « ralentissement de croissance », qui fera augmenter le taux de chômage, mais pas de façon marquée. Je dirais qu’il en sera de même au Canada. Les chances d’un repli plus marqué sont probablement proches de celles d’un jeu de pile ou face en ce moment. Tout cela tient vraiment au bon comportement de l’inflation pour les prochains mois. Jennifer, en ce qui concerne l’Europe, je ne sais pas si les perspectives sont meilleures – probablement pas –, mais quel est votre point de vue?

Jennifer Lee (14:42): Oh, pas beaucoup mieux, en fait. Je pense que les risques de récession sont probablement encore plus élevés en Europe qu’au Canada et aux États-Unis, pour toutes les raisons que nous avons évoquées, en particulier la forte dépendance à l’égard du pétrole russe et la hausse des coûts de l’énergie et des coûts des denrées alimentaires, car l’Ukraine, grenier de l’Europe, est toujours soumise à de fortes pressions. Apparemment, des millions de tonnes de céréales ne peuvent tout simplement pas quitter les ports de la mer Noire à cause des troupes russes. Il faut donc s’attendre à ce que l’inflation reste bien supérieure à l’objectif de 2 % et aux prévisions de la BCE pendant un certain temps. Étant donné que l’inflation est supérieure à la cible, je crois que cela forcera les banques centrales à continuer à faire quelque chose, n’importe quoi,, pour ramener l’inflation vers cette cible peu élevée. Mais je suis d’accord avec vous et Ben. Je pense qu’il faudra des années avant que cela puisse se produire, et c’est une période extrêmement difficile.

Sal Guatieri (15:30): Merci, Jennifer et Ben. Je ne sais pas si vous m’avez rassuré au sujet des perspectives mondiales, mais au moins, je suis un peu mieux avisé. Merci à tous de votre attention. Prenez soin de vous.

Conclusion (15:40): Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour en savoir plus sur la façon dont vous pouvez commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site bmo.com/placements en ligne et n’oubliez pas de vous abonner à cette émission pour accéder aux plus récents épisodes au moment qui cous convient.

Introduction: Bienvenue à l’épisode du mois de mai 2022 du balado Investissements plus futés. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee pour connaître les tendances et les prévisions dans l’ensemble du contexte économique afin que vous puissiez prendre des décisions de placement plus réfléchies.

Sal Guatieri: Bonjour, je m’appelle Sal Guatieri. Dans ce balado, je parlerai des perspectives du marché de l’immobilier commercial, des actions aux obligations en passant par les cryptomonnaies. Les investisseurs trouvent peu d’endroits où placer leur argent dans la baisse actuelle du marché, car l’inflation élevée et la hausse des taux d’intérêt alimentent les craintes d’une récession. Y a-t-il des secteurs de l’immobilier commercial qui offrent toujours des rendements corrigés du risque décents?

Voyons d’abord comment se porte le marché de l’immobilier commercial. Comme l’économie, le marché a eu de meilleurs résultats que prévu au début de la pandémie, en grande partie en raison des mesures de relance massives combinées aux programmes gouvernementaux de soutien du revenu, des loyers et des prêts. Cela dit, ce ne sont pas tous les secteurs qui ont obtenu d’aussi bons résultats. Les secteurs de l’immobilier industriel et de l’immobilier multifamilial ont prospéré et une grande partie du secteur du commerce de détail s’est bien redressée, mais la situation pour les immeubles de bureaux prend plus de temps pour se rétablir. Après une baisse initiale de 11 %, les prix des propriétés commerciales ont rebondi plus rapidement que prévu pendant la pandémie. Les prix des propriétés commerciales aux États-Unis se situent maintenant à 15 % au-dessus des niveaux d’avant la pandémie. Au Canada, les loyers des propriétés commerciales ont récupéré les pertes subies plus tôt, en raison d’une augmentation modérée menée par le secteur industriel.

La qualité du crédit demeure solide. Le taux de défaillance aux États-Unis est inférieur à 1 %, près du taux le plus bas jamais enregistré en raison des programmes de soutien au revenu et au loyer, des programmes de délai de grâce pour les prêts et de la reprise économique rapide. Dans le secteur canadien des affaires, l’insolvabilité a étonnamment chuté pendant la pandémie et demeure très faible, mais en supposant un retour à la normale, une hausse des taux d’intérêt et un ralentissement de la croissance économique, les taux de défaillance liés aux prêts pour un immeuble commercial devraient augmenter légèrement au cours des deux prochaines années. Les propriétaires qui ont une capacité limitée à augmenter les loyers dans un contexte de forte inflation pourraient éprouver des difficultés.

La demande des investisseurs pour l’immobilier commercial a été assez forte, dans un contexte d’inflation générale des prix des actifs et de recherche de rendements à l’abri de l’inflation. Les taux de capitalisation au Canada sont demeurés essentiellement stables pendant la pandémie, à l’exception du secteur de l’immobilier industriel, où les taux ont chuté assez rapidement en raison de la hausse de la valeur des propriétés. Par rapport aux taux des obligations d’État à long terme, le taux de capitalisation canadien moyen dans tous les secteurs était proche des normes à long terme à la fin de l’année dernière. Il s’agit simplement d’un marché dont les cours sont raisonnables. La hausse des taux d’intérêt fera grimper les taux de capitalisation à mesure que les investisseurs chercheront à obtenir des rendements plus élevés, ce qui limitera les gains supplémentaires dans le secteur. Mais si les loyers augmentent, les propriétés commerciales pourraient servir de protection contre l’inflation.

Quelles sont les perspectives globales pour les immeubles commerciaux?

À notre avis, la croissance économique soutenue devrait soutenir le marché cette année et limiter les pertes sur créances pour les prêteurs, même si des taux d’intérêt plus élevés entraînent un ralentissement de la croissance des prix. Cela dit, certains secteurs se porteront mieux que d’autres. Le secteur de l’immobilier industriel a prospéré pendant la pandémie grâce à des taux de rendement plus élevés et à des taux d’inoccupation plus faibles. Les investisseurs en ont pris bonne note, ce qui s’est traduit par une hausse des prix des propriétés et une forte baisse des taux de capitalisation. Le secteur a été soutenu par la hausse de la demande d’espaces d’entreposage pour soutenir la logistique du commerce électronique, ainsi que par la demande d’espace d’entreposage pour le stockage de pièces de rechange dans un contexte de perturbation de la chaîne d’approvisionnement.

La nécessité d’accroître la capacité de fabrication face à une forte demande de biens et à une demande limitée de production de pièces a également contribué au rendement. Nous nous attendons à ce que le secteur industriel continue de bien se porter grâce aux investissements des entreprises, bien que la demande pour les biens ralentisse à mesure que les taux d’intérêt augmentent et que les dépenses se tournent davantage vers les services. La faiblesse du dollar canadien par rapport au billet vert et la hausse des prix des ressources devraient également aider le secteur industriel canadien. Le principal risque pour ce secteur découle d’une récession potentielle si la politique monétaire doit être resserrée de façon énergique pour contrôler l’inflation. Le segment des immeubles résidentiels multifamiliaux offre également de solides taux de rendement stables, des taux de capitalisation plus faibles et de faibles taux d’inoccupation. Ce segment a été soutenu par les prix élevés des maisons dans les deux pays et au Canada, par la remontée de l’immigration et par une offre limitée de logements locatifs. Le secteur s’est entièrement redressé après avoir fait face à une baisse des loyers et à une hausse du taux d’inoccupation au début de la pandémie, lorsque l’immigration a chuté.

Les investisseurs considèrent ce secteur comme une protection partielle contre l’inflation, avec des salaires plus élevés qui permettent de payer les loyers. Le taux de capitalisation des logements au Canada d’un peu plus de 4 % à la fin de l’année dernière est maintenant le plus bas en au moins 18 ans. La hausse des taux d’intérêt entraînera un ralentissement très attendu du marché de l’habitation. Nous le constatons déjà dans les données les plus récentes et nous devrions voir les ventes revenir à des niveaux plus normaux, ce qui pèsera sur l’appréciation du marché résidentiel.

La hausse de l’immigration au Canada, la demande soutenue de la génération du millénaire et la faiblesse du taux de chômage atténueront le déclin. Dans le cadre d’un rééquilibrage bienvenu, il est probable que les prix des maisons au Canada reproduisent une partie du gain record de la dernière année, tandis que les prix aux États-Unis devraient se stabiliser plus tard cette année. La demande pour les appartements devrait demeurer forte en raison de l’abordabilité limitée dans de nombreuses villes. Cependant, le marché canadien risque davantage une correction que le marché américain en raison de la hausse des prix et d’une plus faible abordabilité. Les exceptions notables sont les provinces des Prairies et de Terre-Neuve-et-Labrador, où l’abordabilité est encore assez bonne. Le risque d’une correction sera plus élevé si les taux d’intérêt augmentent beaucoup plus que prévu et entraînent un ralentissement économique. Dans ce cas, nous observerons une baisse de la valeur des maisons et des immeubles d’appartements.

Qu’en est-il du commerce de détail?

Après avoir dû composer avec plusieurs séries de restrictions visant à maîtriser la pandémie, le secteur du commerce de détail fait un retour tout à fait décent. Ce segment est soutenu par l’épargne élevée des ménages et par un revirement en faveur du magasinage en personne. Aux États-Unis, l’espace disponible dans le commerce de détail a chuté à son plus bas niveau en 10 ans à la fin de l’année dernière et, au Canada, l’assouplissement des restrictions liées à la pandémie a permis au secteur du commerce de détail de profiter de taux de capitalisation et d’inoccupation relativement stables et d’une croissance modérée des loyers. Le nombre d’entreprises de détail actives a récemment dépassé les niveaux d’avant la pandémie.

Même si les ventes ralentiront en raison de la hausse des taux d’intérêt, nous nous attendons à ce que le secteur du commerce de détail prenne de l’expansion et à ce que les taux d’inoccupation baissent un peu plus. Et n’ignorez pas nos détaillants physiques traditionnels. La crainte que la pandémie ne provoque un déplacement permanent vers le magasinage en ligne semble sans fondement. Aux États-Unis, la part du commerce électronique dans les dépenses de détail est revenue à sa tendance antérieure à la pandémie. Elle continue d’augmenter, sans toutefois s’accélérer. Les habitudes de magasinage ne semblent pas avoir beaucoup changé, parce que les clients sont rapidement retournés dans les magasins après la levée des restrictions. Toutefois, certains détaillants feront face à des défis plus importants que d’autres, notamment ceux qui n’ont pas d’approche multicircuit pour les clients qui préfèrent les expériences en ligne et en magasin.

Les détaillants prospères utilisent des magasins physiques pour faciliter les commandes et les retours. Les centres commerciaux prospères proposent des expériences sociales améliorées, tandis que les petits centres commerciaux fermés ayant un potentiel de réaménagement limité sont plus menacés. Le marché des magasins qui servent principalement des employés de bureau est également très restreint en raison du travail à distance.

Cela nous amène au secteur des immeubles de bureaux, qui reprend vie alors que les restrictions s’assouplissent, mais de façon très différente de celle d’avant la pandémie en raison de l’adoption généralisée du travail à distance. Malgré la hausse des taux d’inoccupation, les défauts de paiement des prêts sont demeurés plutôt faibles en raison des programmes de soutien gouvernementaux et des baux de longue durée. Au Canada, le secteur connaît une légère hausse des loyers, le taux d’inoccupation des bureaux nationaux, qui a dépassé 16 % au début de l’année, est en hausse de six points de pourcentage par rapport au taux avant la pandémie, et l’activité de sous-location est également élevée à l’échelle du pays.

Plus de deux ans après le début de la pandémie, nous n’avons toujours pas de vision claire des perspectives à long terme en ce qui a trait à la demande d’espaces de bureaux. Selon les passages de cartes d’utilisateur unique compilés par Kastle System, les espaces de bureaux étaient occupés à 43 % dans 10 grandes villes américaines au début de mai par rapport aux niveaux d’avant la pandémie. Il s’agit d’une légère hausse par rapport à la situation des quelques derniers mois, mais le taux d’amélioration a ralenti, ce qui signifie qu’il reste encore beaucoup d’espace de bureau inutilisé à combler. Selon un sondage, les travailleurs préfèrent généralement passer un peu plus de temps à la maison qu’au bureau, et au moins la moitié d’entre eux veulent une approche hybride.

La plupart des entreprises devraient adopter une approche hybride pour demeurer concurrentielles dans le contexte actuel de resserrement du marché du travail. Les entreprises essayent de trouver l’équilibre entre le désir des employés, qui veulent de la souplesse et économiser sur les déplacements, et le besoin de l’entreprise en matière de collaboration en personne pour améliorer la culture d’entreprise et la créativité. Néanmoins, les bureaux continueront probablement de faire partie intégrante de la mobilisation en milieu de travail. Même si la plupart des travailleurs ne se rendent pas au bureau cinq jours par semaine, il est peu probable que la demande d’espace diminue proportionnellement, car plus d’espace sera utilisé pour les aires communes afin d’améliorer l’expérience de travail.

En supposant que les employés finissent par passer en moyenne 60 % de leur temps de travail au bureau, nous continuons de nous attendre à ce que la demande à long terme pour les espaces de bureaux diminue jusqu’à 20 %. Le principal risque à long terme pour le segment des immeubles de bureaux découle de l’adoption accrue du travail à distance. Dans ce cas, les nouvelles tours de catégorie A devraient surpasser les anciens immeubles mal adaptés aux technologies de l’information et aux expériences améliorées des travailleurs. Les espaces de bureau inutilisés devront être reconvertis pour répondre aux besoins en matière de subsistance et d’entreposage. L’an dernier, un nombre record d’immeubles de bureaux aux États-Unis ont été convertis en appartements. La conversion et la réévaluation des espaces de bureaux limiteront les pertes sur créances des propriétaires de bureaux et des prêteurs. Cependant, les taux d’inoccupation risquent de demeurer élevés pendant un certain temps, étant donné que la conversion des immeubles demande beaucoup de temps, en particulier dans les régions où la croissance démographique est faible.

En conclusion, les meilleures occasions dans le secteur de l’immobilier commercial semblent toujours se trouver dans les secteurs de l’industrie et des immeubles résidentiels multifamiliaux, même si le secteur du commerce de détail pourrait également bien se comporter cette année. À l’inverse, le secteur des immeubles de bureaux pourrait continuer de sous-performer en raison de la transition structurelle vers le travail à distance. Le plus grand défi immédiat pour tous les secteurs de l’immobilier commercial découle de la hausse des taux d’intérêt visant à freiner l’inflation, ce qui risque d’entraîner une expansion inversée. Toutefois, à moins d’un ralentissement économique, les perspectives pour l’immobilier commercial, en général, semblent positives. Merci à tous de votre attention.

Conclusion: Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour en savoir plus sur la façon dont vous pouvez commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site bmo.com/placements en ligne et n’oubliez pas de vous abonner à cette émission pour accéder aux plus récents épisodes au moment qui cous convient.

Introduction (00:03): Bienvenue à Investissements plus futés de BMO, la nouvelle série de balados qui vous aide à prendre des décisions de placement plus judicieuses. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee, qui se penchent chaque mois sur les dernières nouvelles et perspectives du marché. En compagnie d’un groupe d’invités spéciaux, ils discuteront de sujets et de tendances, et formuleront des prévisions utiles aux investisseurs novices et chevronnés.

Sal Guatieri (00:27): Bonjour à tous. Je m’appelle Sal Guatieri et je suis en compagnie de Robert Kavcic, directeur général et économiste principal, pour discuter du marché canadien de l’habitation, qui est en pleine effervescence. Les prix grimpent à un rythme sans précédent et les taux d’intérêt augmentent aussi assez rapidement en ce moment. Les nouveaux propriétaires, les acheteurs potentiels d’une première propriété et les investisseurs sont préoccupés par l’éventualité d’une correction du marché semblable à celle qui a eu lieu au début des années 1990. Robert, pourriez-vous commencer par expliquer comment nous en sommes arrivés là? Nous savons que le marché est plutôt déséquilibré, est-ce la demande ou l’offre qui est anormale?

Robert Kavcic (00:59): C’est surtout la demande. Comme vous le savez, il y a un grand débat sur le fait que l’offre au Canada est largement déficitaire et que le pays cherche, entre autres, à doubler le taux de construction de nouvelles maisons pour faire face aux contraintes d’accessibilité économique. C’est en partie vrai, et je suis certain que nous aurons le temps d’en parler, mais la réalité est que depuis le début de la pandémie, nous avons constaté une énorme augmentation de la demande. Même si, par exemple, le volume de vente d’unités pour le mois de mars se situe bien en deçà du niveau d’il y a un an, au véritable sommet de la pandémie, il est tout de même supérieur de 30 % à la normale, par exemple à l’année précédant le début de la pandémie. Donc beaucoup de facteurs ont contribué à ces résultats. Les ménages ont probablement devancé l’achat d’une propriété qu’ils avaient prévu faire quelques années plus tard.

Pendant la pandémie, de nombreuses familles voulaient plus d’espace. De toute évidence, il n’était pas très agréable d’être confiné dans une petite copropriété du centre-ville. Le mouvement du travail à distance a également accru la demande dans certains marchés à l’extérieur du centre des grandes villes. Évidemment, le facteur le plus important était tout simplement une baisse incroyable des taux hypothécaires, qui ont atteint des creux historiques. Tous ces facteurs combinés ont entraîné une augmentation spectaculaire de la demande, et c’est vraiment l’aspect du marché qui a atteint des niveaux exceptionnels.

Sal Guatieri (02:16): C’est en grande partie la demande qui est hors de contrôle, et non l’offre, apparemment, et c’est ce qui semble faire grimper les prix. Qu’en est-il de certains facteurs fondamentaux, en particulier des données démographiques? Contribuent-elles également à la demande?

Robert Kavcic (02:33): Oh oui, c’est certain, et c’est un facteur qui influence depuis longtemps le marché canadien, n’est-ce pas? Et pas seulement en raison de l’immigration, qui, nous le savons, est importante et a une grande incidence sur le marché. Chaque fois que les cibles d’immigration internationale s’élèvent à 400 000 à 500 000 personnes par année, cela entraîne une forte demande de logements. Cet afflux de population affecte beaucoup le marché des loyers au départ. Mais je crois aussi que nous ne parlons peut-être pas assez de l’influence de la génération du millénaire sur la situation. La majorité des membres de la génération du millénaire est actuellement au début de la trentaine. Je crois que la plus grande cohorte est celle des personnes âgées de 32 ou de 33 ans. Et bien sûr, lorsque vous êtes au début de la trentaine et vous avez votre premier ou votre deuxième enfant, vous cherchez une maison plus spacieuse, n’est-ce pas?

C’est en quelque sorte ce qui est à l’origine de la situation que nous avons constatée. La pandémie a vraiment amplifié une tendance démographique importante qui existait déjà et qui allait se produire au cours des prochaines années. Elle a peut-être fait en sorte que les choses soient devancées et a vraiment amplifié le mouvement de nombreuses familles en quête d’espace vers l’extérieur du centre des grandes villes. C’est dans des marchés comme ceux de Barrie ou de London, pas dans des localités situées de trente minutes à une heure des grandes villes du Canada, mais maintenant d’une à deux heures de celles-ci, que nous avons constaté une demande extraordinaire. Je crois que même si nous parlons de spéculation et de surchauffe du marché, une grande partie de ce phénomène résulte des activités de ce groupe démographique. Nous avons probablement oublié de mentionner certains facteurs en discutant des principes fondamentaux de la demande.

Sal Guatieri (04:08): J’ai l’impression que les facteurs démographiques que vous avez mentionnés, les ménages de la génération du millénaire, les migrants internationaux et les travailleurs à distance, contribuent à la vigueur de la demande, mais la demande a été extrêmement forte, voire carrément exceptionnelle. Il semble donc y avoir un autre facteur en jeu, et vous avez mentionné la baisse des taux hypothécaires. J’ai l’impression que la politique monétaire a aussi joué un rôle dans la hausse de la demande. Croyez-vous que ce soit le cas?

Robert Kavcic (04:39): Je le crois certainement. Rappelez-vous qu’il y a un an, les taux hypothécaires allaient de 1,25 % à 1,50 %, même les taux fixes de cinq ans étaient réduits et allaient environ de à 1,50 % à 1,6 % à un certain moment. Évidemment, cette époque est révolue et nous ne verrons probablement pas les taux fixes de cinq ans revenir à ces niveaux avant un certain temps. Les taux variables augmentent également, et je crois que la plupart des gens ont probablement un taux supérieur à 2 % maintenant, à moins d’avoir une garantie de taux de 90 jours. Donc, il s’agit d’un autre facteur très important. C’est quelque chose qui a vraiment contribué à la capacité financière rapidement, et il ne faut pas oublier qu’une grande partie des pertes d’emplois que nous avons observées étaient très concentrées dans quelques secteurs, tandis que de nombreux secteurs ont connu des gains d’emplois continus tout au long de la pandémie. Non seulement le marché du travail a-t-il été vigoureux pour la plupart des gens, en particulier ceux qui se situent entre le milieu et le haut de l’échelle des revenus, mais en plus, les taux hypothécaires ont été historiquement bas. Le contexte était donc extrêmement propice à la hausse rapide du prix des maisons, et c’est ce que nous avons constaté.

Sal Guatieri (05:41): En gros, les taux d’intérêt très bas ont stimulé la demande. Au départ, cela a amélioré l’accessibilité économique et soutenu la demande, mais bien sûr, les prix ont simplement augmenté et nous nous sommes retrouvés avec le problème inverse, soit un marché de l’habitation qui est maintenant très coûteux. J’ai aussi l’impression que les investisseurs qui ont profité de ces faibles taux hypothécaires ont peut-être été un moteur important de la demande.

Robert Kavcic (06:07): Je crois que oui, et c’est à ce moment-là que nous avons commencé à nous inquiéter, il y a un peu plus d’un an, je suppose, et à communiquer certaines de nos préoccupations au public. Ce qui nous inquiétait, c’était que… Oui, il y avait tout le soutien fondamental dont nous avons parlé, ce qui est bien, mais il y a environ un an, nous avons commencé à voir des investisseurs et de la spéculation, et la logique globale du marché a commencé à s’alimenter de cette force fondamentale. Je veux dire par là que les prix ont commencé à monter simplement parce qu’on s’attendait à ce qu’ils continuent à le faire. Certaines informations sont anecdotiques, mais nous les avons confirmées en grande partie auprès de diverses sources de données, n’est-ce pas? Selon la Banque du Canada ou Teranet, deux organismes qui examinent les données sur les transactions, il s’agit de la plus forte augmentation d’une année à l’autre, et la plus grande part des activités de transactions immobilières qui ont eu lieu en 2021 est en fait attribuable aux propriétaires de plusieurs biens immobiliers.

Il peut donc s’agir d’acheteurs de propriétés à usage récréatif ou d’investisseurs. C’est un des facteurs qui a contribué à la surchauffe progressive du marché. Inversement, j’imagine que dès que l’on constatera que les hausses de prix commencent à se résorber, ou même si les prix baissent dans l’ensemble du marché, il est possible que cette demande diminue très rapidement.

Sal Guatieri (07:30): C’est intéressant, car les investisseurs pourraient jouer le rôle du canari dans cette mine d’or. S’ils se retirent assez rapidement en réponse à la hausse des taux, cela pourrait indiquer que le marché se dirige peut-être vers un repli plus marqué. Je devrai surveiller le segment des ventes de propriétés. Passons maintenant à l’aspect de l’offre. Tout le monde dit que le Canada est aux prises avec un problème d’offre, et les inscriptions sur le marché de la revente ont atteint un creux historique. Certains affirment qu’il en est de même pour le parc immobilier. Des cibles de construction ambitieuses ont été fixées dans le but d’apporter une solution. Devons-nous vraiment construire beaucoup plus de maisons?

Robert Kavcic (08:06): C’est une question difficile, car nous construisons plus de maisons que jamais. Je crois qu’environ 340 000 à 350 000 unités sont en construction au Canada à l’heure actuelle. Nous n’avions jamais enregistré une telle activité de construction depuis l’après-guerre. De toute évidence, la population est plus importante aujourd’hui qu’elle ne l’était dans le passé, mais même en tenant compte de cela, nous construisons à un rythme plus rapide que jamais. Je crois qu’au prorata de la population, nous progressons à peu près au même rythme qu’au milieu des années 1970, soit la dernière fois où un boom de la construction comme celui-ci a été constaté. Nous construisons beaucoup de propriétés, c’est vrai. Est-ce que la composition est adéquate? C’est une autre question. La réponse est probablement non, simplement en raison des aspects démographiques dont nous avons parlé plus tôt, et de l’augmentation graduelle de la demande de maisons individuelles pour les jeunes familles qui veulent plus d’espace.

Au cours des 10 ou 15 dernières années, par exemple dans la région du Grand Toronto ou certaines parties de la Colombie-Britannique, la construction de logements individuels a été délaissée au profit de celle des copropriétés et des maisons en rangées, et s’est intensifiée. Il y a peut-être lieu de croire que la composition des habitations construites n’est pas tout à fait adéquate. Encore une fois, cela montre pourquoi il y a eu un grand déplacement des grandes villes vers certains plus petits marchés, car ils sont en mesure de fournir cet espace que le centre de Toronto, par exemple, ne peut pas offrir. La question la plus importante est la suivante : s’il s’agit d’un choix politique qui consiste à aller de l’avant et à essayer de doubler le taux de construction d’habitations au pays, je crois qu’il est impossible que nous y arrivions, car nous nous heurtons déjà à des contraintes liées à la main-d’œuvre et à l’approvisionnement en matériaux. Par exemple, dans le secteur de la construction, le taux de chômage est aujourd’hui à un creux record, le nombre de postes vacants a atteint un sommet record. Je sais que c’est le cas pour la majorité des secteurs, mais toute proportion gardée, au sein de l’économie canadienne, le nombre de postes vacants aujourd’hui dans le secteur de la construction est encore plus élevé par rapport à avant la pandémie de COVID-19. Du point de vue des politiques, je ne crois pas que nous puissions doubler le nombre de constructions, comme on l’insinue dans le budget fédéral et comme les décideurs provinciaux de l’Ontario en ont parlé.

Sal Guatieri (10:19): Ce serait bien de voir beaucoup plus de projets de construction domiciliaire dans ce pays pour atténuer la pression sur les prix, mais comme vous l’avez mentionné, ce sera difficile sur le plan pratique. Pouvons-nous vraiment y arriver? Il semble que nous ne puissions pas vraiment accélérer les choses en raison de la pénurie de main-d’œuvre, des coûts de construction élevés et des restrictions relatives au zonage municipal. Par conséquent, nous devons travailler un peu plus du côté de la demande et faire en sorte qu’elle se résorbe. Qu’avez-vous retenu de tout cela et comment pensez-vous que le marché de l’habitation pourrait s’adapter à d’autres hausses de taux?

Robert Kavcic (10:51): Je crois que cela modérera très rapidement la demande. Et nous commençons déjà à le constater. En mars, les ventes désaisonnalisées ont diminué d’environ 5 %, ce qui est déjà un peu moins que l’an dernier. Mais comme nous l’avons dit plus tôt, le niveau d’activité est toujours supérieur de 30 % par rapport au niveau normal d’avant la pandémie, donc les ventes pourraient encore largement diminuer. Je crois que si nous réfléchissons à la situation, d’ici la deuxième moitié de l’année, ou d’ici la fin de l’été, la Banque du Canada procédera probablement encore à un resserrement de 100 points de base. Par exemple, le taux des prêts hypothécaires à taux variable est d’environ 2,25 % aujourd’hui, il sera probablement de 3 % ou de 3,5 % d’ici la fin de l’été, et le taux des prêts hypothécaires à taux fixe de cinq ans sera probablement d’environ 4 % d’ici là.

Il s’agit d’un rajustement assez important pour un marché qui a réduit ses taux hypothécaires à 1,5 % pendant presque toute la durée de la pandémie. Au moins, les taux hypothécaires vont doubler. Cela suffira à réduire considérablement l’accessibilité à la propriété, surtout si l’on tient compte du fait que les taux hypothécaires ont été plus bas que jamais. Comme vous le savez et comme nous l’avons constaté au moyen de toutes les mesures que nous surveillons, l’accessibilité a atteint des sommets inégalés depuis des dizaines d’années et les résultats sont parmi les plus élevés jamais atteints. La demande sera donc mise à l’épreuve. Et même s’il y a toujours une demande démographique sous-jacente, les prix constitueront peut-être un moyen de corriger la situation.

Sal Guatieri (12:28): Vous êtes donc certain que les taux d’intérêt augmenteront, probablement que les taux variables à court terme monteront plus rapidement, en fonction des taux directeurs de la Banque du Canada, et les taux à long terme enregistreront peut-être simplement une légère hausse. Je suppose qu’un emprunteur typique, du moins selon notre point de vue, n’économiserait pas beaucoup en choisissant un prêt à taux fixe ou variable sur cinq ans. Mais si les taux d’intérêt augmentent très fortement, notamment pour ralentir l’inflation, cela pourrait bien sûr faire pencher la balance en faveur d’un taux fixe sur cinq ans. Encore une fois, il est assez difficile de prévoir quels sommets les taux d’intérêt finiront par atteindre au cours de ce cycle, toutefois nous ne nous attendons pas à ce qu’ils grimpent à des niveaux incroyablement élevés, mais plutôt à ce qu’ils se situent simplement plus ou moins à l’extrémité supérieure d’une fourchette neutre. Croyez-vous que c’est ce qui se produira?

Robert Kavcic (13:23): Je crois que oui, et nos prévisions quant aux taux d’intérêt correspondent à peu près à ce que vous venez de décrire. Il vaut peut-être la peine de noter qu’à la fin de ce cycle de resserrement pour la Banque du Canada, dont les taux ont augmenté pour atteindre environ 2,75 %, cela équivaut à une hausse d’environ 100 points de base par rapport à la fin du dernier cycle. Il est encore relativement bas dans une perspective historique, si l’on remonte à il y a 10, 20 ou 30 ans, évidemment, mais peut-être légèrement supérieur à ce à quoi nous étions habitués à la fin du dernier cycle avant que la pandémie de COVID-19 ne se déclare.

Sal Guatieri (13:54): C’est intéressant, car même si les taux d’intérêt retrouvent des niveaux plus normaux et sont légèrement supérieurs aux valeurs maximales enregistrées au dernier cycle, l’accessibilité demeurera assez limitée. Comme vous l’avez mentionné, nous pourrions revenir aux niveaux d’accessibilité que nous connaissions au début des années 1990, une période pendant laquelle les taux d’intérêt étaient beaucoup plus élevés. Encore une fois, l’accessibilité en a pris un coup en raison de l’explosion des prix des maisons pendant la pandémie. Il semble donc que la conjoncture des taux d’intérêt soit beaucoup plus stressante pour les acheteurs et les investisseurs que celle des dernières années. Croyez-vous que ce soit le cas?

Robert Kavcic (14:35): Je crois que oui. Je suppose qu’il faut envisager les choses des deux côtés. Du côté des investisseurs, pour beaucoup d’immeubles de placement, par exemple à Toronto, les taux de capitalisation du segment des immeubles multifamiliaux et des copropriétés sont passés à 3 %, voire à des valeurs légèrement inférieures. Peut-être que c’était justifié lorsque les taux hypothécaires étaient à 1,5 %, mais ces taux de capitalisation sont-ils toujours pertinents lorsque nous ramenons les taux hypothécaires à 3 % ou 4 %? Personnellement, je ne crois pas, mais nous verrons comment la communauté d’investisseurs réagira. De toute évidence, les attentes concernant l’inflation sont peut-être un peu plus élevées, ce qui compensera une partie des effets, mais il sera beaucoup plus difficile de justifier les taux de capitalisation auxquels nous étions habitués.

Ensuite, pour les particuliers ou les familles qui achètent une maison, si vous deviez faire un simple calcul et faire passer un taux hypothécaire de 1,5 % pour l’achat d’une maison à 3,5 %, si toutes les autres valeurs, comme votre revenu et le montant de la mise de fonds, restent les mêmes, et vous voulez maintenir le même versement mensuel, vous devrez réduire le prix de la maison que vous choisirez d’environ 15 % pour maintenir le même équilibre. Cet exemple souligne à quel point l’accessibilité sera mise à l’épreuve, et peut-être que nous prévoyons un certain rajustement à la baisse des prix.

Sal Guatieri (15:55): En gros, il sera très difficile d’éviter au moins un certain rajustement des prix, ou peut-être que les niveaux récents élevés ne reviendront pas complètement, malgré la hausse de la dernière année, mais il semble qu’un certain rajustement soit nécessaire. Cela dit, revenons à la principale question posée au début de notre discussion : vous attendez-vous à une correction importante des prix des maisons au Canada?

Robert Kavcic (16:21): Eh bien, je crois que nous commençons déjà à la constater dans certains sous-marchés. Bref, la réponse est que nous allons probablement constater une correction des prix. Sera-t-elle importante? Je crois que les données fondamentales dont nous avons parlé établissent un seuil pour le marché. Pourrions-nous constater une correction de l’ordre des 10 % à 15 %? Je ne crois pas que ce soit irréaliste du tout, compte tenu de ce que nous avons vécu et des calculs relatifs à l’évaluation et à l’accessibilité que nous avons faits. Cela ne permettrait pas de compenser toutes les augmentations que nous avons observées depuis le début de la pandémie. Essentiellement, c’est logique, car je crois qu’une bonne partie de ce changement est attribuable à une révision fondamentale des prix de certains marchés au Canada en raison des changements économiques. Mais dans une certaine mesure, c’est peu significatif, car si nous devons réduire de 10 % ou de 15 % le prix des maisons, cela semble beaucoup, mais compte tenu de la hausse que nous avons connue dans ce contexte global, ce n’est pas grand-chose. Même si je n’ai pas de chiffres précis à vous fournir, je crois que c’est probablement la fourchette à laquelle nous devons nous attendre concernant la baisse des prix.

Sal Guatieri (17:28): Oui, cela semble assez raisonnable. Cela n’atténue même pas complètement la hausse enregistrée l’année dernière, mais comme vous l’avez mentionné, cela corrige les prix excessifs affichés à la fin de l’année dernière et au début de cette année. Et ce processus pourrait commencer très bientôt.

Merci pour vos précieux commentaires, Robert. Vous avez donné à nos auditeurs beaucoup de matière à réflexion. Il semble que le marché de l’habitation soit sur le point de connaître le rééquilibrage dont il a grandement besoin, même s’il risque un revirement trop brusque dans la direction opposée, en passant d’un marché de vendeurs à un marché d’acheteurs, si les taux d’intérêt augmentent trop rapidement. L’année 2022 sera intéressante. Merci à tous de vous être joints à nous. J’espère que ces renseignements vous aideront à prendre les bonnes décisions.

Conclusion (18:15): Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour en savoir plus sur la façon dont vous pouvez commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site https://www.bmo.com/principal/particuliers/investissements/placements-en-ligne/. N’oubliez pas de vous abonner à l’émission sur l’application de balados de votre choix pour accéder aux plus récents épisodes.

Introduction (00:02): Bienvenue à Investissements plus futés de BMO, la nouvelle série de balados qui vous aide à prendre des décisions de placement plus judicieuses. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee, qui se penchent chaque mois sur les dernières nouvelles et perspectives du marché. En compagnie d’un groupe d’invités spéciaux, ils se pencheront sur des sujets, des tendances et des prévisions pertinents pour les investisseurs novices et chevronnés.

Sal Guatieri (00:25): Bienvenue à tous à un autre épisode de notre série de balados Investissements plus futés. Ici Sal Guatieri. Aujourd’hui, Michael Gregory, économiste en chef délégué, se joint à moi pour discuter de l’incidence de la guerre entre la Russie et l’Ukraine sur l’économie, l’inflation et les taux d’intérêt. Ce conflit dévastateur entraîne non seulement de terribles conséquences sur le plan humain en Ukraine, mais il se répercute aussi partout dans le monde en provoquant le recul des marchés boursiers et la hausse des prix des produits de base, étant donné que la Russie et l’Ukraine sont d’importants producteurs mondiaux de céréales et de métaux de base. Il fait grimper l’inflation, qui était déjà élevée, et aura une incidence négative sur la croissance économique, non seulement en Europe, mais aussi en Amérique du Nord.

Michael, nous savons qu’en ayant une incidence à la fois sur l’offre et la demande, la guerre provoquera une stagflation. Pouvez-vous nous indiquer quels circuits seront affectés par une hausse de l’inflation et une baisse de la croissance en Amérique du Nord?

Michael Gregor (01:26): Bien sûr. Merci, Sal. Les sanctions et le combat en soi perturberont l’approvisionnement en provenance de la région, donc de la Russie et de l’Ukraine. Comme vous l’avez mentionné dans votre introduction, ces pays sont de grands producteurs et exportateurs de nombreux produits de base. Par exemple, la Russie est le deuxième producteur de pétrole brut et de gaz naturel, donc sa situation a des répercussions sur les prix de l’énergie à l’échelle mondiale. Les consommateurs aux États-Unis et au Canada en ressentent les effets avec la hausse des prix de l’essence. Cela alimente automatiquement l’inflation.

Comme vous l’avez déjà mentionné, la Russie est un important producteur de métaux de base et de métaux précieux, des matériaux utilisés dans diverses chaînes de production. Il faudra un peu plus de temps pour que ces facteurs se reflètent dans la hausse de l’inflation. Ce conflit a aussi des répercussions sur l’alimentation. L’Ukraine est connue comme le grenier de l’Europe, et en ce moment, on se demande même si des cultures seront plantées cette année étant donné que le pays est en guerre. La situation exerce une forte pression à la hausse sur les prix mondiaux des denrées alimentaires. Elle contribuera à l’augmentation du coût des aliments chez nous, et se reflète déjà dans la hausse du prix du blé, par exemple. Le problème, c’est que la hausse de l’inflation se reflète dans le prix de ces matières premières, mais qu’elle nuit aussi à la croissance, en réduisant le pouvoir d’achat, en particulier de ressources énergétiques. Par le passé, les périodes de ralentissement économique ont souvent été associées à une hausse des prix du pétrole.

En plus de cela, les sanctions affectent certaines entreprises américaines et canadiennes, mais surtout, de nombreuses entreprises privées imposent leurs propres sanctions, et cessent leurs activités ou leur production, ou ferment leurs magasins en Russie. Cela aura une incidence sur leurs revenus et, par conséquent, sur leurs dépenses chez nous. Enfin, la situation portera atteinte à la confiance, ce qui aura une incidence considérable sur l’économie. Nous devions déjà composer avec la pandémie et voilà qu’un autre problème nous préoccupe maintenant. Ce conflit entraînera certainement une hausse de l’inflation et nuira considérablement à la croissance.

Sal Guatieri (03:52): Oui. Il semble donc que plusieurs secteurs de notre économie seront touchés. En fait, la situation financière s’est déjà détériorée : les marchés boursiers sont à la baisse, le NASDAQ aussi, et les écarts de taux des obligations de sociétés se sont élargis. Au bout du compte, tous ces facteurs nuiront aussi à l’économie. J’ai du mal à croire que le taux d’inflation aux États-Unis est presque déjà de 8 % et je me demande quels niveaux il atteindra. Est-il possible que nous assistions à un retour des taux d’inflation à deux chiffres des années 1970?

Michael Gregory (04:27): Cela dépendra de l’évolution du prix des aliments et de l’énergie, et surtout des prix du pétrole. Effectivement, dans un mois ou deux, en particulier aux États-Unis, il est possible qu’un taux d’inflation à deux chiffres soit enregistré. Mais je ne crois pas que ces taux d’inflation persisteront pendant des mois comme c’était le cas dans les années 1970, pour la simple raison que nous avons appris à gérer la politique monétaire depuis cette époque. L’une des raisons pour lesquelles l’inflation avait échappé à tout contrôle dans les années 1970, bien qu’elle ait été générée par les mêmes facteurs, c’est-à-dire un choc affectant l’approvisionnement et les prix des produits alimentaires, un problème semblable à celui que nous vivons aujourd’hui, c’est que les banques centrales ne pensaient pas pouvoir augmenter les taux d’intérêt rapidement. Elles étaient préoccupées par la croissance. Mais nous savons maintenant que les banques centrales réagissent très rapidement et sont fermes.

La Banque du Canada a déjà augmenté ses taux mercredi, et la Fed fera la même chose. Elles agissent beaucoup plus rapidement et, par conséquent, elles freineront probablement la demande beaucoup plus vite que dans les années 1970, ce qui, en conjonction avec le pouvoir d’achat réduit, ralentira le rythme d’expansion de l’économie beaucoup plus rapidement que dans les années 1970. Donc, je ne crois pas que les taux d’inflation à deux chiffres persisteront pendant des mois.

Sal Guatieri (05:53): Je suppose que c’est une bonne nouvelle en ce qui concerne l’inflation. Mais encore une fois, comme vous l’avez mentionné, au détriment d’une économie plus faible, si les banques centrales ont besoin d’augmenter fortement les taux d’intérêt pour garder le contrôle de l’inflation. De toute évidence, ce n’est pas une bonne nouvelle pour l’économie. Nous espérons que les banques centrales pourront gérer la situation sans provoquer une récession. En ce qui concerne l’économie canadienne, nous sommes un grand producteur et exportateur de produits de base, donc cette hausse des prix des ressources s’avère avantageuse pour nous. En fait, l’économie canadienne se portera probablement mieux que l’économie américaine cette année. Diriez-vous que c’est exact?

Michael Gregory (06:36): Je dirais que c’est vrai, notre économie se portera probablement mieux que celle des États-Unis, mais le Canada ne se sortira pas de cette crise indemne. La hausse des prix des produits de base est manifestement avantageuse pour les caisses des gouvernements et certaines entreprises actives dans le secteur dont les revenus augmenteront grandement. Cependant, les consommateurs ressentent pleinement l’incidence de la hausse des prix des produits de base, car le dollar canadien ne s’apprécie pas comme il l’aurait fait habituellement dans d’autres contextes de forte hausse des prix des produits de base. Par conséquent, nous assisterons à un certain recul ou du moins à un certain ralentissement de la consommation réelle des ménages. Cela neutralisera une partie de l’avantage que l’économie canadienne aurait normalement tiré d’une hausse des prix des produits de base.

Et pourquoi la valeur du dollar canadien n’est-elle pas affectée par la situation? L’une des principales raisons est que les gens sont très préoccupés par l’économie mondiale. Les risques augmentent. Par exemple, les prix du pétrole n’augmentent pas parce que l’économie est en plein essor, ce qui accroîtrait la valeur du dollar canadien, mais parce que les gens redoutent des problèmes d’approvisionnement. Les gens sont nerveux et ils ont peur. Ils préfèrent détenir des dollars américains plutôt que des dollars canadiens, et c’est pour cette raison que le dollar canadien n’a pas pris de la valeur et qu’une partie du soutien à l’économie canadienne provenant de la hausse des prix des produits de base sera retirée au secteur de la consommation, en particulier.

Sal Guatieri (08:11): En gros, les consommateurs canadiens perdront encore du pouvoir d’achat en raison de la hausse des prix de l’essence, du coût des aliments et de toutes les importations, simplement parce que le dollar canadien ne prend pas de valeur, comme c’est normalement le cas lorsque les prix des produits de base, en particulier ceux du pétrole, augmentent. Il s’agit donc d’un coup dur pour notre économie, mais je suppose que l’économie du Canada et probablement celle des États-Unis surclasseront celle de l’Europe en raison des liens commerciaux beaucoup plus importants qu’elle entretient avec la Russie et de sa dépendance énergétique envers celle-ci. Je suppose qu’elle sera beaucoup plus durement touchée que l’Amérique du Nord. Êtes-vous d’accord avec cette hypothèse?

Michael Gregory (08:50): Je suis tout à fait d’accord. Les prix de l’énergie, notamment ceux du gaz naturel en Europe, ont augmenté de façon beaucoup plus importante et rapide que dans le reste du monde. Et ce sera encore une fois un coup dur pour les Européens, qui dépendent beaucoup de l’énergie russe. La situation présente toutefois certains avantages sur le plan de la croissance, donc il n’y a pas que de mauvaises nouvelles. Il s’agit d’un problème majeur du point de vue du commerce et de la dépendance à l’égard de l’énergie, mais même si la Fed ou la Banque du Canada ont commencé à augmenter leur taux d’intérêt, la Banque centrale européenne (BCE), malgré le fait qu’elle semble plus sévère ces derniers temps, ne sera sûrement pas prête à augmenter ses taux avant que le quatrième trimestre de 2022 ne soit déjà bien entamé. D’ici là, la Banque du Canada et la Fed auront probablement déjà augmenté leur taux d’intérêt plusieurs fois.

De ce point de vue, nous pensons qu’ils continueront à tirer parti du soutien lié à la politique monétaire qui n’est plus offert en Amérique du Nord, mais qui l’est toujours en Europe; donc cet avantage compensera partiellement le recul. L’autre facteur de compensation découle du fait qu’avec ces flux massifs de personnes qui quittent l’Ukraine, les gouvernements tirent parti de toutes les dépenses supplémentaires injectées dans leurs économies locales. Les gouvernements dépensent dans des programmes de soutien pour les réfugiés, et cela donne un coup de pouce supplémentaire à l’économie, pour de mauvaises raisons, évidemment, mais cela compense un peu le choc subi par le secteur de l’énergie. L’économie européenne souffrira de cette crise, mais pas autant qu’on pourrait le croire.

Sal Guatieri (10:40): En gros, l’Europe sera en partie épargnée parce que les gouvernements et les banques centrales maintiendront les politiques de soutien un peu plus longtemps qu’ici en Amérique du Nord, ce qui atténuera le coup porté à son économie par cette guerre. Je sais que notre service a revu à la baisse ses prévisions pour les économies américaine et canadienne cette année d’environ un demi-point de pourcentage, simplement pour refléter les effets négatifs de la guerre dont vous avez parlé. Toutefois, la croissance se poursuit à un bon rythme. Nous avons enregistré un taux de 3,5 % au Canada cette année et de 3 % aux États-Unis, ce qui est tout de même supérieur à la normale. On parle beaucoup de récession, et les gens commencent à redouter une éventuelle baisse de l’activité économique. Quels indicateurs reflétant que la situation pourrait s’aggraver et dépasser le simple ralentissement surveillez-vous?

Michael Gregory (11:40): Excellente question, Sal. Évidemment, nous surveillons l’éventuelle mise en place du mécanisme par lequel le risque d’inflation commencera à augmenter. Si nous commençons à constater un changement dans la consommation des ménages et si les consommateurs commencent à faire ces choix très difficiles, car ils doivent payer des prix plus élevés pour se procurer certaines choses et, par conséquent, réduire le budget alloué à la consommation, il s’agira d’un signe. Lorsque les dépenses de consommation réelles commencent à diminuer et à ralentir, c’est un signe que l’inflation diminue considérablement le pouvoir d’achat et qu’elle va faire baisser l’activité économique. C’est le principal indicateur que je surveille. L’autre indicateur correspond à la réaction des banques centrales. Je m’attends à ce qu’elles semblent très sévères, mais il reste à voir si elles augmenteront vraiment les taux d’intérêt rapidement. Si je commence à constater une augmentation rapide de ces taux, je commencerais aussi à craindre que la situation ne se termine comme de nombreux autres cycles d’affaires dans le passé, c’est-à-dire par un resserrement un peu trop important de la part des banques centrales.

Le premier indicateur que je surveille est lié aux dépenses de consommation réelles et à la diminution du pouvoir d’achat en raison de l’inflation, et le deuxième, à la réaction des banques centrales. Finalement, je surveillerai aussi le niveau de confiance de la population, car au bout du compte, la hausse des prix des aliments et de l’énergie, c’est ce qui rend les consommateurs vraiment nerveux. Au Canada et aux États-Unis, les consommateurs sont le principal moteur de la croissance économique.

Sal Guatieri (13:12): Oui, c’est vrai. Je suppose aussi que le fait que la confiance des consommateurs américains a chuté à son plus bas niveau au cours des dix dernières années, selon le sondage de l’Université du Michigan, n’est pas bon signe non plus. Heureusement, l’indicateur du niveau de confiance, qui semble accorder un peu plus d’importance au marché du travail, se maintient au-dessus de la normale. Mais vous avez raison, comme vous l’avez mentionné, surveillons de près le niveau de confiance des consommateurs, les dépenses de consommation et les hausses de taux des banques centrales. Et je suppose que nous devons également surveiller l’indicateur guide de ralentissement économique et la courbe des taux, parce que si les banques centrales augmentent trop leur taux à court terme, la courbe des taux s’inversera, ce qui a souvent été le signe, du moins par le passé, que l’économie s’apprête à traverser une crise.

Il semble donc que les banques centrales soient prises entre l’arbre et l’écorce : elles sont forcées de resserrer leurs politiques dans un contexte de risques de baisse de la croissance et de hausse de l’inflation, alors que les chiffres sont déjà bien au-dessus de leurs cibles. Selon vous, comment la Fed et la Banque du Canada composeront-elles avec cette période difficile d’incertitude et des risques?

Michael Gregory (14:23): Il ne fait aucun doute qu’il s’agit d’une période difficile. Je crois que nous assisterons à un cycle de resserrement en deux étapes. Je crois que la première chose que les deux banques centrales feront sera d’essayer d’éliminer les mesures de relance. Les taux d’intérêt sont toujours à des niveaux d’urgence très bas et contribuent à l’inflation actuelle. Par conséquent, elles élimineront les mesures de soutien en augmentant les taux d’intérêt à court terme pour les ramener à un niveau neutre. La Fed dit que les taux des fonds fédéraux seront d’environ 2 % à 3 %, et l’étude de la Banque du Canada indique que ses taux se situeront entre 1/4 % et 3/4 %, et 2/4 % et 3/4 %. Nous nous attendons à un passage rapide à des taux d’intérêt à ce niveau pour commencer, puis à ce que les deux banques centrales procèdent à plusieurs changements au fil des rencontres, et enfin, à ce qu’elles ralentissent le rythme des changements. Mais une fois que les taux atteindront ces niveaux, elles prendront une pause, ou peut-être qu’elles augmenteront les taux un peu plus rapidement, puis qu’elles prendront un peu de recul par la suite.

Autrement dit, elles doivent continuer à s’en tenir à ce principe de resserrement, tout en faisant preuve de prudence. Il faut d’abord atteindre ce niveau neutre, puis, si l’inflation demeure un problème, les banques et la Fed auront une décision très difficile à prendre : faire passer les taux au-dessus de leur niveau neutre pour qu’ils deviennent contraignants. Ainsi, ils ralentiraient considérablement l’économie et augmenteraient potentiellement le risque de récession. Et nous croyons que bon nombre des pressions qui découlent actuellement de l’inflation finiront par diminuer. Une grande partie de ce problème est encore lié aux perturbations de l’approvisionnement qui remontent à la pandémie, lesquelles finiront par être corrigées. La pénurie mondiale de micropuces commence certainement à se résorber. Bon nombre de ces pressions disparaîtront d’elles-mêmes. Bien entendu, nous ne savons pas ce qui se passera en Ukraine, mais nous aurons probablement un peu de répit de toute façon, en ce qui concerne l’inflation, et la Banque du Canada pourra procéder en plusieurs étapes. Mais il est important qu’elle devance la courbe. Elle doit se montrer sévère et brandir un moyen bâton, et non un gros bâton.

Sal Guatieri (16:45): Oui. J’aime le processus ou la façon de penser en deux étapes que vous avez décrit pour les banques centrales. La première étape consiste simplement à ramener les taux à des niveaux neutres par rapport à la normale; les banques pourraient simplement opérer en mode pilote automatique. Elles doivent s’attaquer au problème de l’inflation et, à tout le moins, augmenter les taux d’intérêt pour atteindre un niveau neutre, donc environ 2 % au Canada et un peu plus aux États-Unis. Puis, il y a la deuxième étape, plus délicate, qui consiste à élever le taux au-delà du niveau neutre pour contrer sérieusement l’inflation et la ramener peut-être plus rapidement à la cible de 2 %. C’est là que les choses pourraient se compliquer et, de toute évidence, que nous commencerions à nous exposer au risque d’un ralentissement économique plus important. Vous avez déjà mentionné que le dollar canadien est devenu exceptionnellement dissocié des prix du pétrole, ce qui ne fait qu’accentuer certaines tensions inflationnistes au Canada, certainement celles liées au prix de l’essence. À travers l’histoire, il est plutôt rare qu’une monnaie se découple ainsi. Selon vous, qu’est-ce qui empêche le dollar canadien de prendre de la valeur, et quelles sont vos perspectives pour le dollar canadien au cours de la prochaine année?

Michael Gregory (18:01): Comme je l’ai mentionné plus tôt, je crois que cela a beaucoup à voir avec la perception du risque. C’est ce que les négociateurs appellent l’aversion pour le risque. Le marché boursier et le marché des produits de base suscitent des inquiétudes. Dans ce type de contexte, la population et les investisseurs ont tendance à se tourner vers les valeurs sûres ou les marchés les plus liquides. Il s’agit souvent du dollar américain et, par exemple, des bons du Trésor américain. Nous pensons donc que si le dollar canadien s’apprécie considérablement au-delà de sa fourchette actuelle, nous allons voir une partie de cette inquiétude dans l’économie mondiale passer de DEFCON 4 à DEFCON 3 ou quelque chose du genre. De toute évidence, je crois que la situation en Ukraine devra se résorber ou du moins se stabiliser, ce qui pourrait aider le dollar canadien qui, bien franchement, bénéficie d’un grand soutien.

Le compte du Canada affiche de nouveau un surplus. Et cela a tendance à être très positif pour les devises à long terme. La Banque du Canada augmente ses taux, peut-être pas plus rapidement, mais pas plus lentement que la Fed, du moins à ce stade-ci, ce qui devrait au moins constituer un soutien modeste, surtout par rapport à celui offert par d’autres pays. Je crois donc que le dollar canadien atteindra de nouveau les niveaux supérieurs de sa moyenne récente au cours de la prochaine année. Il ne grimpera peut-être pas au-dessus de ce niveau. Je doute que sa valeur avoisine bientôt les 80 cents américains, mais je crois qu’elle se rapprochera certainement des 79 cents d’ici la fin de l’année. Je crois que c’est tout à fait possible dans le contexte actuel.

Sal Guatieri (19:56): Je suppose que la performance du dollar canadien n’est pas mauvaise par rapport à celle de toutes les autres devises, sauf le dollar américain. Vous avez raison, les gens se tournent vers une valeur sûre, donc vers le dollar américain, et c’est ce qui fait en sorte que la valeur de notre monnaie reste plus faible. Mais comme vous l’avez mentionné, les perspectives seront probablement relativement favorables une fois que nous aurons traversé cette période d’incertitude.

Merci pour vos commentaires pertinents, Michael. Je crois que l’un des messages dominants est que les perspectives de l’économie, de l’inflation, des taux d’intérêt et du dollar canadien dépendront de l’évolution de la situation en Europe de l’Est, donc les investisseurs devront surveiller la situation de très près. Merci à tous de vous être joints à nous et prenez soin de vous.

Conclusion (20:42): Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour en savoir plus sur la façon dont vous pouvez commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site https://www.bmo.com/principal/particuliers/investissements/placements-en-ligne/. N’oubliez pas de vous abonner à l’émission sur l’application de balados de votre choix pour accéder aux plus récents épisodes.

Introduction (00:02) : Bienvenue à Investissements plus futés de BMO, la nouvelle série de balados qui vous aide à prendre des décisions de placement plus judicieuses. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee, qui se penchent chaque mois sur les dernières nouvelles et perspectives du marché. En compagnie d’un groupe d’invités spéciaux, ils se pencheront sur des sujets, des tendances et des prévisions pertinents pour les investisseurs novices et chevronnés.

Sal Guatieri (00:26) : Trois mois se sont écoulés depuis que nous avons donné le coup d’envoi à la série de balados Investissements plus futés avec une discussion de l’inflation et comme le climat n'a fait que se réchauffer depuis, nous restons plus que jamais inquiets quant aux perspectives d'inflation, même si nous nous attendons toujours à voir les premiers signes de modération au printemps. Mais le repli sera-t-il suffisant pour maintenir les banques centrales sur la voie graduelle de la normalisation des taux plutôt que d’une montée en flèche qui pousserait l’économie en bas du précipice? Pour discuter de la situation de l’inflation et des taux d’intérêt aux États-Unis, au Canada et en Europe, nos invités sont Jennifer Lee, Ben Reitzes et moi-même, Sal Guatieri.

Ben, commençons par la situation de l’inflation au Canada, qui, bien qu’elle soit la pire depuis trois décennies, reste moins grave qu’aux États-Unis et même en Europe. Quelle est la situation là-bas et où voyez-vous l’inflation canadienne se diriger?

Ben Reitzes (01:17) : La situation est peut-être moins grave qu’aux États-Unis, mais elle est quand même assez extrême au Canada. Nous obtiendrons nos données sur l’inflation pour le mois de janvier, le 16 février, et ils devraient se situer à un peu moins de 5 %, ce qui représente un sommet qui n’avait pas été atteint de plusieurs décennies. L’inflation de base exclut certaines composantes volatiles et extrêmes comme l’essence, etc. Nous cherchons toujours un taux supérieur à 3 % pour au moins deux de ces paramètres. L’inflation n’est peut-être pas aussi élevée qu’aux États-Unis, mais elle demeure très élevée et bien au-dessus de ce que la Banque du Canada aimerait qu’elle soit. Elle vise un taux d’inflation de 2 % et 5 % la rend certainement très mal à l’aise en ce moment. La prochaine révision du taux directeur de la Banque du Canada doit avoir lieu le 2 mars et nous nous attendons à ce qu’elle relève son taux de 25 points de base pour le porter à 0,5 %, ce qui devrait être la première d’une série de hausses. Nous prévoyons quatre hausses de taux consécutives lors des quatre prochaines réunions de la Banque du Canada. Ainsi, en mars, en avril, en juin et en juillet, le taux directeur passerait à un pour cent par trimestre. Puis, elle ferait une pause avant de poursuivre sa campagne de hausse des taux à un rythme trimestriel, en octobre, en janvier et en avril, pour faire passer les taux à 2 %.

Sal Guatieri (02:32) : Il s’agit donc encore d’un problème important pour le Canada. Jennifer, avec un taux de plus de 5 %, la zone euro est confrontée à l’inflation la plus rapide depuis la création de la zone à monnaie unique. Que se passe-t-il là-bas?

Jennifer Lee (02:45) : Beaucoup de choses se passent là-bas. L’IPC de la zone euro a en fait surpris la BCE à deux reprises. D’abord en décembre, lorsqu’il a atteint un sommet record de 5 %, puis de nouveau en janvier, à 5,1 %. Et les taux, lorsque vous regardez dans l’ensemble de la région, sont assez mitigés. Le taux d’inflation globale a atteint des sommets records ou presque. L'Espagne et les Pays-Bas, par exemple, affichent tous deux des taux supérieurs à 6 %, ou bien ils atteignent leurs plus hauts niveaux depuis des années, comme au Portugal, en Italie ou en Grèce. Mais si l’on fait abstraction de l’impact de l’alimentation et de l’énergie, les taux d’inflation ne sont pas aussi élevés, mais ils continuent de faire souffrir les ménages. L’un des développements troublants dont je dois parler concerne l’Allemagne. En janvier 2022, c’est-à-dire le mois dernier, le taux d’inflation a augmenté de façon inattendue comme tout le monde s’y attendait, soit un ralentissement de la croissance des prix en raison de ce qui s’est passé en janvier 2021.

Voici le résumé des faits. En 2020, le gouvernement allemand a réduit de trois points de pourcentage la taxe à la valeur ajoutée (TVA) afin d'aider les entreprises à faire face à la pandémie. Cette mesure n'était pas censée être éternelle, elle devait simplement les aider à surmonter toutes les fermetures. En janvier 2021, la TVA a été rétablie à son niveau habituel, soit 19 %. Donc, malgré cette base plus élevée, les IPC ont tout de même augmenté à un rythme plus rapide. Comme je l’ai dit, c’était un peu inquiétant de voir cela se produire. Qu’est-ce qui stimule l’inflation en Europe? Il y a un certain nombre de raisons qui sont très semblables à ce que tout le monde voit partout dans le monde : la pénurie d’approvisionnement et, bien sûr, la pénurie de main-d’œuvre, mais l’énergie est assurément le principal moteur, car les prix du pétrole et du gaz naturel montent en flèche. En particulier, les besoins énergétiques de l’Europe sont importés à 61 %. Il en coûte donc plus maintenant, par exemple, pour conduire un camion. Les coûts de transport sont donc plus élevés, ce qui se répercute sur d’autres articles que le camion transporte comme de la nourriture. Le coût des aliments est donc plus élevé. Selon le point de vue officiel de la BCE, l’inflation demeurera élevée plus longtemps que prévu, mais elle diminuera au cours de l’année. Toutefois, je crois que ce point de vue officiel changera en mars, lorsque les nouvelles prévisions seront publiées.

Sal Guatieri (04:53) : Il n’y a donc aucun signe de modération en Europe ou de l’autre côté de l’Atlantique non plus. Bien entendu, l’inflation au Canada et en Europe est peu élevée par rapport à celle des États-Unis, où le taux de l’IPC de 7,5 % est le plus élevé depuis quatre décennies et où il n’y a manifestement aucun signe de modération des prix aux États-Unis au cours des derniers mois. En fait, les hausses de prix s’étendent à plus en plus d’articles; ce n’est pas seulement le prix de l’essence et des aliments, c’est presque tout qui monte à un rythme soutenu. Malheureusement, une partie de cette augmentation est probablement durable. Ce que je veux dire, c’est que les chiffres que nous voyons confirment simplement que les entreprises subissent une hausse des coûts des intrants en raison de problèmes d’approvisionnement et qu’elles à répercuter cette hausse des coûts tant qu’elles le pourront, c’est-à-dire probablement jusqu’à ce que la demande se refroidisse en réponse aux hausses de taux et que ce ne soit pas seulement un problème d'approvisionnement.

La demande excédentaire semble vraiment pousser les prix à l’échelle mondiale à l’heure actuelle, et ce en raison de politiques de relance exagérées, en particulier aux États-Unis, avec ces deux rounds de chèques de remise aux ménages il y a un an et des taux directeurs réels très négatifs. En gros, les entreprises ne peuvent pas maintenir le rythme. Elles ne font pas que hausser les prix, mais continuent tout simplement de faire face à ces hausses de coûts à un rythme presque plus accéléré en ce moment. Il s’agit aussi d’une large série d’augmentations de coûts, y compris les salaires. Ainsi, nous croyons que l’inflation aux États-Unis atteindra très prochainement un pic, probablement un peu moins de 8 %. Mais nous considérons qu’elle est toujours élevée, soit 4,5 % d’ici la fin de l’année, peut-être un taux plus tolérable de 2,5 % d’ici la fin de l’année prochaine.

Mais l’inflation sans aucun doute restera exceptionnellement élevée cette année. Nous demeurons également bien au-dessus des valeurs consensuelles, si tout va bien, que les prix du pétrole sont modérés et que les salaires n’augmentent pas davantage. Ainsi, la Fed voulait une inflation plus élevée. Elle a activement cherché à l’obtenir et l’a finalement obtenue. En parlant de la Fed, il y a eu un changement radical de perspective à la fois à la Fed et à la Banque du Canada et, enfin, une prise de conscience de ce qui préoccupe de nombreux analystes, y compris nous-mêmes, depuis des mois, à savoir que la hausse de l’inflation n’est pas uniquement attribuable à des facteurs temporaires, tels la hausse des prix des produits de base et des chaînes d’approvisionnement irrégulières; mais à une demande trop fortement alimentée par des mesures de relance excessives. Ben, pouvez-vous nous parler de la métamorphose de la Banque du Canada dans sa lutte contre l’inflation et peut-être nous redire, à votre avis, comment les taux directeurs évolueront au Canada?

Ben Reitzes (07:37) : Bien sûr. La Banque a vraiment changé de stratégie, je suppose, au cours des six derniers mois environ, mais a une longueur d’avance en matière de politique. Elle a été la première à mettre fin à sa politique d’assouplissement quantitatif, tout d’abord pour atténuer sa politique d’assouplissement quantitatif. Elle sera maintenant probablement au moins deux semaines à l’avance par rapport à la Réserve fédérale et relèvera les taux directeurs à sa réunion du 2 mars. Mais je crois qu’à l’heure actuelle, la question qui se pose n’est pas nécessairement de savoir quand la Banque relèvera ses taux, mais plutôt à quelle vitesse et si les taux augmenteraient plus rapidement que les 25 points de base dont j’ai parlé plus tôt. Un débat enflammé a eu lieu sur le marché. L’inflation a encore une fois été extrêmement étrange et devrait dépasser les 5 %; elle atteindra probablement son apogée au cours des prochains mois environ. Mais vous parlez d’inflation qui va bien au-delà de la cible des 2 % de la Banque du Canada. La question est de savoir si elle peut obtenir 50 points de base lors d’une réunion, dont une partie est actuellement prise en compte sur le marché.

Nous ne croyons pas qu’elle changera de 50 points de base. La Banque a très clairement indiqué qu’elle voulait être une source de stabilité et de certitude, ce qui ne serait pas conforme à ce type d’action inattendue. C’est un peu différent du gouverneur précédent, lorsque le gouverneur Poloz était à la tête de la Banque; il y a eu un certain nombre d’actions inattendues. Le marché a été pris au dépourvu à quelques reprises. Il ne semble pas que le gouverneur Macklem souhaite suivre le même modèle, mais plutôt être beaucoup plus prévisible, ce qui signifie probablement des hausses de taux de 25 points de base. Encore une fois, nous pensons que vous connaîtrez une série de ces actions; comme l’inflation prendra un certain temps à se calmer, vous devrez accélérer la demande un peu.

Le marché de l’habitation est également une grande préoccupation pour la Banque du Canada. Le mardi 15 février, au matin, nous avons obtenu des données très significatives sur le marché de l’habitation de janvier. Les prix des maisons ont augmenté de 28 % d’une année à l’autre, et un certain nombre de villes ont enregistré des gains sur 30 ans, voire de 40 %, par rapport à il y a un an. Si vous regardez les graphiques, vous pouvez voir qu’un certain nombre de villes voient leurs prix monter en flèche, ce qui n’est pas du tout un signe positif; les prix ne devraient pas augmenter à un tel rythme. Ainsi, tout cela renforce le fait que la Banque du Canada doit relever les taux davantage. Nous avons donc quatre hausses de taux au cours des quatre prochaines réunions. La Banque passera ensuite à un rythme trimestriel par la suite. Le risque, c’est que les taux doivent être encore plus audacieux au bout du compte et peut-être qu’ils ne prennent pas cette pause et qu’ils continuent à bouger à chaque réunion jusqu’à ce que nous atteignions 2 % si l’inflation ne ralentit pas et si le marché de l’habitation demeure aussi vigoureux qu’il l’a été.

Sal Guatieri (10:09) : La Banque du Canada lutte donc contre quelques démons – une inflation élevée et un marché de l’habitation en effervescence – qui ont certainement besoin d’être remis en question avant qu’ils ne s’emballent trop. Jennifer, la BCE semble toujours s’accrocher à l’espoir que l’inflation s’atténuera toute seule sans beaucoup d’efforts de son côté pour calmer la demande, même si elle reconnaît au moins le risque de hausse des perspectives inflationnistes. La BCE joue-t-elle avec le feu de l’inflation?

Jennifer Lee (10:38) : Oui. Je crois que certaines banques s’accrochent à cette idée, mais l’espoir s’estompe par lui-même, comme vous l’avez souligné, mais elles s’y accrochent peut-être ces jours-ci. C’est sans aucun doute une préoccupation très légitime. Tout d’abord, les prix de l’énergie risquent de rester élevés. Puis nous allons certainement commencer à voir les effets secondaires du deuxième round. Lorsque vous avez des consommateurs, ils ont une inflation élevée ancrée dans leur esprit. De nos jours, il en coûte beaucoup plus cher de remplir son réservoir, de chauffer sa maison ou de nourrir sa famille. Cela peut faire grimper les attentes inflationnistes, s’éloignant ainsi de l’objectif convoité. Pour ce qui est de ce deuxième point, la BCE disait qu’elle ne voyait pas encore beaucoup de ces effets du deuxième round. Elle dit cela car elle examine les prix de base et la façon dont ils se comportent, simplement pour donner une idée de l’évolution des prix à moyen terme. Jusqu’à présent, les prix de base ont légèrement baissé dernièrement, passant de 2,6 % à 2,3 %, mais on s’inquiète toujours de la spirale des salaires lorsque les syndicats exigent des demandes plus élevées, lorsqu’ils se préparent à négocier leur salaire ou lorsqu’un travailleur ordinaire négocie sa propre paie.

Mais, au fait, les salaires en Europe ne subissent pas autant de pression qu’aux États-Unis. Je crois qu’il s’agit simplement de la façon dont le marché du travail a été géré pendant la pandémie, ce qui a permis à la BCE d’être plus détendue – pour ceux qui ne peuvent pas me voir, j’utilise mes guillemets virtuels – plus détendue que les États-Unis. À l’heure actuelle, en Europe, le taux de chômage est à un creux record de 7 %, mais le salaire horaire moyen a augmenté d’environ 2,3 %, à comparer avec les États-Unis, où les salaires ont augmenté de 4,5 %. Encore une fois, je crois que c’est en raison de tous ces programmes de mise à pied provisoire mis en place par les divers gouvernements européens pendant la pandémie, de sorte que leurs salaires et leurs emplois ont été protégés pendant cette période. Mais le plus longtemps l’inflation restera au-dessus de cette cible de 2 %, il faut imaginer que les travailleurs exigeront des augmentations de salaire plus importantes, pour préserver leur pouvoir d’achat tout simplement. En décembre, la BCE parlait du taux d’inflation et de la façon dont il devrait atteindre une moyenne de 3,2 % en 2022. Il était déjà en hausse par rapport à ses prévisions de septembre de 1,7 %, ce qui semble extrêmement faible à ce stade-ci, mais cette prévision sera certainement revue à la hausse en mars et probablement en 2023 aussi.

Sal Guatieri (12:49) : La BCE pourrait devoir relever ses taux à un moment donné, mais les pressions ne semblent pas être aussi élevées qu’au Canada ou aux États-Unis, en particulier. À notre avis, aucune banque centrale ne connaîtra une période plus difficile que la Fed pour limiter l’inflation cette année, parce que l’inflation aux États-Unis est déjà l’une des plus élevées parmi les économies avancées. Comme vous l’avez mentionné, Jennifer, la situation du marché du travail est nettement différente aux États-Unis qu’en Europe. Et même au Canada, le marché du travail est beaucoup plus serré; selon notre mesure interne pour gérer la capacité inutilisée sur le marché du travail, c’est la mesure la plus serrée jamais enregistrée. Pour cette raison-là, la croissance des salaires est d’au moins deux points de pourcentage plus rapide aux États-Unis qu’au Canada.

Et l’économie américaine est toujours sur une assez bonne lancée. Nous l’avons vu dans l’excellent rapport sur l’emploi de janvier, malgré Omicron et, je crois que pour la Fed présentement, le problème est qu’elle doit composer avec les effets à la traîne des hausses de taux d’intérêt qui freinent l’économie, ce qui signifie qu’elle devra peut-être agir assez rapidement ou de façon plus énergique qu’elle ne le voudrait tout simplement pour que les choses commencent à se calmer à compter de cette année. Et, bien sûr, elle commence à augmenter les taux à partir de ce point de départ très bas où, selon nos estimations, la politique de Monte aux États-Unis n’a jamais été aussi expansionniste, du moins depuis le milieu des années 1970, et cela ne tient même pas compte de l’assouplissement quantitatif qui est en place aujourd’hui alors que ce n’était pas le cas il y a un siècle. La Fed devrait donc agir assez rapidement pour rattraper l’inflation. Nous prévoyons une augmentation de 125 points de base cette année et de 100 points de plus l’an prochain, jusqu’à concurrence de 2,4 %, mais tout comme l’inflation, le risque lié aux taux est à la hausse. Nous estimons que la probabilité d’obtenir une marge de 50 points est presque égale. Ce n’est peut-être pas le seul indicateur de 50 dont la Fed aurait besoin pour maitriser l’inflation.

Jennifer Lee (14:49) : Mais un pointage de 50 n’est pas encore chose faite, n’est-ce pas?

Sal Guatieri (14:52) : Oh, non, non, non. Nous sommes toujours confrontés à une série de fluctuations trimestrielles des taux de la Fed, mais il est très difficile de savoir si les taux changeront de 50 points en mars, car les prochains changements seront apportés dans les rapports sur l’IPC. S’ils sont aussi solides qu’en janvier dernier, il est fort possible que la Fed ait besoin de sortir son artillerie lourde. Qu’en est-il des taux d’intérêt à long terme? Nous avons beaucoup parlé des taux directeurs. Qu’en est-t-il des taux d’intérêt à long terme? Augmenteront-ils aussi rapidement que les taux directeurs?

Ben Reitzes (15:27) : C’est une excellente question, Sal, et je crois qu’elle préoccupe beaucoup le marché. Jusqu’à présent, ils ont été relativement limités, si l’on tient compte du fait que les taux de rendement des obligations sur 30 ans au Canada sont de 2,2 % et de 2,3-2,5 %. Quand l’inflation est de près de 5 % au Canada et de plus de 7 % aux États-Unis, les taux réels sont actuellement plus négatifs. Je me demande alors si quelqu’un est prêt à acheter des obligations à long terme en ce moment, mais c’est le cas, et c’est en partie une proposition de valeur relative. Si l’on compare les rendements des obligations nord-américaines à ceux de l’Europe, par exemple, les rendements des obligations allemandes ne sont que de 54 points de base, beaucoup plus bas. Au Royaume-Uni, ils sont d’environ 1,5 % et au Japon, de 90 points de base. Si vous êtes à la recherche de rendement, l’Amérique du Nord est l’un des endroits où vous pouvez le trouver.

De plus, la Fed et la Banque du Canada détiennent une série d’obligations. Le fait qu’elles détiennent un pourcentage aussi élevé du marché a contribué à limiter le risque de hausse des taux de rendement, du moins jusqu’à présent. Cela pourrait très bien changer si l’inflation reste vraiment persistante et reste un peu plus stable; peut-être que les attentes inflationnistes à long terme changeront-elle, mais nous n’en sommes pas encore là.

Jennifer Lee (16:38) : C’est intéressant que vous ayez mentionné le Japon, Ben, parce que c’est une banque centrale qui s’entête et qui dit qu’elle ne resserrera pas ses taux de sitôt et que ses taux de rendement ont aussi augmenté à long terme, de concert avec tout le monde. La Banque du Japon a dû injecter beaucoup de fonds plus tôt cette semaine, simplement pour que le taux de rendement sur 10 ans ne s’éloigne pas trop de sa cible d’environ 0,25 %. Je crois que c’est une norme pour toutes les banques centrales.

Sal Guatieri (17:08) : Oui. J’ai toujours été surpris de voir à quel point les investisseurs étaient optimistes à l’égard des perspectives inflationnistes, vraiment, vous savez, la tarification très faible, avec la hausse de l’inflation au cours des cinq prochaines années par rapport à la façon dont les ménages américains voient l’inflation qui demeure assez élevée pendant un certain temps, une certaine dichotomie. Tout cela nous amène à nous demander si les banques centrales accusent un tel retard qu’elles devront resserrer leurs politiques davantage? Et nous savons que cela ne finit jamais bien pour l’économie, et c’est une crainte que plusieurs analystes prestigieux ont soulevée récemment. Qu’en pensez-vous?

Ben Reitzes (17:50) : C’est ce que le marché semble penser. Si l’on examine la forme des courbes des taux et les taux de change à terme, on peut imaginer que les taux de dépenses du marché augmenteront au cours des prochaines années et que les taux baisseront par la suite; on constate une certaine inversion de la courbe. La seule raison pour laquelle il y aurait de telles réductions de taux, c’est que l’économie ne se porte pas très bien. C’est manifestement vers cela que le marché se dirige actuellement. C’est une autre raison pour laquelle les taux d’intérêt à long terme sont là où ils sont. Il y a un manque de confiance dans le marché : on craint que l’inflation ne reste élevée et on espère que la Fed resserre suffisamment ses taux pour limiter les risques liés à l’inflation. Tout compte fait, les taux à long terme sont plus bas et la courbe des taux se redresse au début. Je ne sais pas si c’est ce qui se produira, mais il s’agit certainement d’une possibilité et il semble que ce soit le cas le plus probable pour le marché en ce moment.

Jennifer Lee (18:42) : Pensez au gouverneur de la Banque d’Angleterre, M. Bailey : le marché s’attend également à de nombreuses hausses de taux d’intérêt et à des hausses audacieuses de la part de la Banque d’Angleterre, mais il a essentiellement dit qu’il fallait resserrer les taux pour contenir l’inflation, et non pas parce que l’économie est en dents de scie; ils le font en raison de l’inflation. Je crois donc que s’il joint le geste à la parole, il ne sera pas le seul à augmenter les taux.

Sal Guatieri (19:11) : Dans l’ensemble, il semble que les investisseurs soient optimistes à l’égard de l’inflation parce qu’ils pensent que la Fed fera son travail. Malheureusement, l’économie pourrait tomber dans un marasme en raison d’un resserrement trop fort; nous espérons que ce ne sera pas le cas. Peut-être qu’ils vont réussir à faire un atterrissage en douceur. La feuille de route n’est pas excellente, mais peut-être que cette fois-ci ce sera un peu différent. Nous pourrions conclure en parlant de certaines des répercussions, ou de conseils pour les consommateurs et les investisseurs qui doivent maintenant composer avec tous ces risques liés à l’inflation. Quelques éléments me viennent à l’esprit : premièrement, les ménages pourraient devoir revoir leur budget si l’inflation et les taux d’intérêt augmentent, surtout s’ils augmentent plus que prévu. Il faut songer à réduire les achats d’articles dont le prix n’augmente pas fortement en passant à des biens ou à des services dont le prix reste stable ou qui deviennent moins chers. Il n’y en a peut-être pas beaucoup, mais il y a toujours des possibilités. C’est peut-être un bon moment pour payer des dettes, si les taux augmentent. Immobiliser les taux d’intérêt de prêts en fonction de nos prévisions pour la Banque du Canada est également une bonne idée. En ce qui concerne un taux hypothécaire variable dont les cinq premières années sont à taux fixe, il ne faut pas s’en faire. Selon nos prévisions, le taux fixe sur cinq ans est à peine supérieur à 3 %, et le taux variable sur cinq ans est environ la moitié du taux fixe. Cela dit, il pourrait y avoir une augmentation assez rapide si la Banque du Canada augmente ses taux de 175 points de base d’ici au printemps prochain, comme nous nous y attendons.

Si vous vous inquiétez de l’inflation et que vous pensez que les taux pourraient augmenter beaucoup plus rapidement que ce que nous prévoyons, et que cette inquiétude vous empêche de dormir, il serait peut-être temps d’immobiliser vos prêts. Bien sûr, dans un contexte de hausse de l’inflation, il est toujours judicieux pour les investisseurs d’examiner les obligations protégées contre l’inflation. Les investisseurs en actions s’attendent à une période de volatilité au début du cycle de resserrement. Les actions américaines suivent à peu près le guide historique de correction de la fourchette de 8 % à 10 % au début d’un cycle de resserrement. Il n’y a donc rien de trop inhabituel à l’heure actuelle, mais les investisseurs, si les taux augmentent plus rapidement que prévu parce que l’inflation demeure élevée, voudront peut-être opter pour une stratégie défensive ou pour des actions qui offrent des dividendes. Celles-ci deviennent un peu plus importantes que les actions de croissance dans un contexte de hausse des taux d’intérêt. Il serait peut-être sage de choisir des entreprises qui ont la possibilité de répercuter des coûts plus élevés sur les clients et de préserver les marges bénéficiaires. Bien sûr, vous pouvez toujours regarder à l’échelle mondiale. L’inflation n’augmente pas aussi rapidement dans certains pays que dans d’autres : c’est le cas pour le Japon par rapport aux États-Unis. En ce qui concerne le Canada, elle n’augmente pas aussi vite que son voisin au sud. Sur ce point, le marché boursier canadien surpasse celui des États-Unis.

Nous allons nous arrêter ici. Terminons l’analyse des perspectives inflationnistes : elles sont aussi périlleuses que jamais, comme nous le disons depuis plusieurs mois. Il y a trois mois, nous pensions que l’inflation continuerait d’augmenter. J’ai pensé que nous aurions de meilleures nouvelles à annoncer à nos auditeurs d’ici là, mais malheureusement, nous n’avons pas encore vu de changement de taux d’inflation aux États-Unis ou au Canada et pas tout à fait en Europe non plus. Si l’on prévoit que ce sera le cas au cours des prochains mois, cela dépendra vraiment de la vitesse à laquelle l’inflation ralentira cette année pour empêcher une hausse trop marquée des taux d’intérêt. Nous avons fait à peu près le tour. Merci, Jennifer et Ben, et merci à nos auditeurs de nous avoir écoutés. Au revoir.

Conclusion (23:21) : Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour en savoir plus sur la façon dont vous pouvez commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site https://www.bmo.com/principal/particuliers/investissements/placements-en-ligne/. N’oubliez pas de vous abonner à l’émission sur l’application de balados de votre choix pour accéder aux plus récents épisodes.

Intro(00:00): Bienvenue à notre nouveau balado Investissements plus futés de BMO. Nous sommes ici pour vous aider à prendre des décisions de placement éclairées. Joignez-vous à Douglas Porter et Jennifer Lee, économistes de BMO de premier plan, à chaque mois pour discuter des plus récents développements du marché avec un groupe d’invités spéciaux. Ils se pencheront sur des tendances, des prévisions et des sujets pertinents pour les investisseurs novices et chevronnés.

Sal(00:26): Bonjour, je m’appelle Sal Guatieri. Bienvenue à la troisième édition du balado Investissements plus futés de BMO. Aujourd’hui, Art Woo discutera de l’économie chinoise et des risques connexes. Jennifer Lee sera également des nôtres. Commençons par la question qui est au cœur des préoccupations de tout le monde concernant la Chine. Comment se porte la deuxième économie mondiale en ce moment?

Art(00:51): Pour commencer, je ne pense pas que la Chine est au bord d’une crise économique ou financière, contrairement à ce que l’on peut voir dans les manchettes des médias. Cela dit, il est vrai que le secteur économique est celui qui éprouve le plus de difficultés depuis 2015-2016 : la consommation des ménages et les dépenses en immobilisations ont baissé de manière substantielle depuis le milieu de l’année passée, en raison d’une confluence d’événements inattendus. Une importante répression réglementaire sur l’éducation et le jeu en ligne, la crise financière que traverse Evergrande, une crise énergétique, et plus récemment, des éclosions sporadiques de COVID-19. Cependant, le bon côté, c’est que le secteur manufacturier agit à titre de point d’ancrage précieux pour l’économie. L’exportation de marchandises se maintient, avec une hausse de 20 % par rapport à l’année précédente calculée en dollars américains. De plus, l’indice PMI du secteur manufacturier indique une croissance positive. Généralement, nous pensons que les résultats du trimestre, qui seront publiés dans quelques semaines, seront de l’ordre de 3 à 4 % par rapport à l’année dernière, une baisse de 5 %. Ce n’est pas mal, mais c’est un pas en arrière. Nous pensons que l’économie chinoise a connu une croissance d’environ 8 % pour l’ensemble de l’exercice 2021. C’est une baisse par rapport à la hausse de 2,3 % en 2020. Donc, en tout, la Chine a connu une croissance d’environ 5 % depuis le début de la pandémie. Ces données expliquent pourquoi ce pays possède la deuxième plus grande économie mondiale. Comme vous l’avez mentionné, elle joue un rôle primordial dans l’économie mondiale.

Sal(02:31): Quelles sont vos perspectives pour 2022?

Art(02:35): Je dirais que nous sommes prudemment optimistes en ce qui concerne l’économie chinoise. Du moins, du point de vue de la croissance à court terme, nous pensons que le PIB devrait se situer autour de 5 %. La Chine devrait être capable de contenir le variant Omicron. Nous pensons que les autorités du pays prendront les mesures nécessaires pour stabiliser l’économie et renverser le ralentissement des derniers mois, puisque cette année est très importante d’un point de vue politique : le Parti communiste chinois devrait tenir son 20e Congrès national plus tard dans l’année. Ce dernier déterminera si le président pourra obtenir un troisième mandat (ce qui est fort probable), mais il ne peut pas se permettre de laisser l’économie se détériorer et plonger dans une profonde récession. Donc, ceci explique pourquoi il y a eu deux décisions le mois dernier pour assouplir la politique monétaire du pays : la réduction du taux préférentiel des prêts et l’assouplissement des exigences des banques et des secteurs en matière de réserves. Cependant, nous pensons que les autorités doivent compter sur des mesures de relance budgétaire. C’est une méthode ancienne, mais éprouvée. Les investissements dans les infrastructures seraient une option, mais la Chine n’est pas du type à recourir aux versements en argent, comme ici en Occident, ce qui se traduirait par une augmentation de la consommation des ménages. Ce secteur de l’économie risque donc de traîner de la patte.

Jennifer: Si je peux me permettre d’intervenir : ont-ils mis sur papier leurs objectifs officiels de croissance pour cette année? Parce que je constate une baisse d’année en année. Retournons en 2019. On parlait d’une croissance de 6 ou 6,5 %. Clairement, un objectif n’a pas été établi en 2020. Par après, on parlait d’une croissance de plus de 6 % en 2021. Est-il encore logique d’avoir un objectif? Généralement, quand je parle avec des gens, et qu’ils entendent l’objectif, l’hypothèse de base c’est « ah, mais l’objectif devrait être de… ». Qu’en pensez-vous?

Art(04:35): Oui, je suis d’accord qu’établir un objectif de croissance n’est plus aussi nécessaire qu’avant, puisque l’économie a énormément changé dans les dernières années. Tout d’abord, les dirigeants des gouvernements provinciaux ne sont pas évalués en fonction de taux de croissance élevés comme par le passé. En fait, ce qu’il faut retenir, c’est que les autorités ne sont pas vraiment préoccupées par la quantité, mais plutôt par la qualité de la croissance. La stabilité financière est un facteur clé d’une économie bien gérée. Donc, pour répondre à votre question, probablement pas. Mais en fin de compte, établir un objectif peut indiquer ce que les autorités essaient d’accomplir. En ce moment, aucun objectif n’a été publié. Si un objectif est communiqué au mois de mars, lors du Congrès national du Parti communiste chinois (ce qui équivaut à une réunion du Parlement, par exemple), j’imagine qu’il sera d’environ 5 %, ou peut-être même de 4,5 %, mais ils vont y ajouter beaucoup de qualificatifs. On parle donc d’une croissance de 5 % ou plus. C’est ma vision des choses.

Sal(05:49): Généralement parlant, l’économie chinoise est en baisse. On ne parle pas ici d’une croissance de 8 %, comme celle de l’année passée. Ce n’est même pas la croissance ciblée de 6 % des années précédentes, mais la plupart des pays seraient prêts à tout pour obtenir une croissance de 5 % et plus. Parlons maintenant des risques associés à cette prévision. Je crois qu’il est juste de conclure que ce seront probablement des risques négatifs, en raison de la crise énergétique, d’un recul du secteur de l’habitation et du variant Omicron.

Art(06:19): Sans doute. Je suis tout à fait d’accord. La réalité, c’est qu’il est difficile d’élaborer un redressement et des éléments qui peuvent se mettre en place automatiquement, même si le pays a beaucoup d’options en ce qui concerne les politiques à sa disposition. Toutefois, comme je l’ai mentionné, je vais aborder chacun de vos points. Parlons tout d’abord de la crise énergétique. Je pense que c’est maintenant chose du passé; l’approvisionnement et les importations de charbon ont augmenté. Le risque d’une autre crise est assez bas, surtout à l’approche de la nouvelle année chinoise, alors que l’activité des usines est à la baisse. Plus important encore, il y a les risques d’un recul encore plus grand dans le marché de l’immobilier, qui ne doivent pas être ignorés. Cela dit, je crois que ces éléments se stabiliseront dans les prochains mois, puisque les administrations locales sont intervenues pour exercer une pression sur les facteurs clés : elles ont demandé aux banques d’accélérer les approbations de prêts hypothécaires, et les bons projets reçoivent le financement nécessaire à leur réalisation. De plus, certains gouvernements locaux ont offert des subventions aux acheteurs d’une première maison.

(07:19): Il est tout de même possible que les ventes atteignent un creux au cours du prochain mois. Mais n’en doutez pas : le ralentissement du marché de l’habitation et le recul connexe des activités de construction agiront à titre de frein sur l’économie cette année. Les ventes seront en baisse de 10 à 20 % dans les prochains mois.

(07:38): La bonne nouvelle, c’est que l’économie ne va pas se retrouver avec une surabondance de stocks. Ce qui serait très inquiétant. Autrement dit : on se fait souvent demander si le moment est venu pour la Chine d’agir de façon plus entreprenante. Je ne crois pas que ce soit le cas. À mon avis, les plus grands risques sont ceux associés à la stratégie d’élimination totale de la COVID-19.

(07:58): Cette stratégie peut-elle contenir efficacement le variant Omicron? De toute évidence, ce dernier a entraîné des confinements plus sporadiques. De plus, cette situation a des répercussions importantes sur l’économie mondiale en ce qui a trait aux chaînes d’approvisionnement et à la création éventuelle de pressions inflationnistes mondiales. Cela dit, je pense que la Chine a prouvé qu’elle est capable de gérer les éclosions, que l’on pense aux politiques strictes qui ont été mises en place. Le pays est très bien coordonné.

(08:31): Le risque de voir le variant Omicron dominer le pays et le mener vers un confinement généralisé et prolongé semble peu probable, mais il demeure le risque le plus important.

Sal(08:45): Je pense que tout le monde pense au problème que représente l’inflation. J’aimerais approfondir un peu cette question. Voici les dernières données pour la Chine : l’indice des prix à la consommation (IPC) global reste assez bas, autour de 2 %, mais l’inflation des prix à la production est autour de 15 %, ce qui signifie que le pays exporte son inflation. Qu’est-ce que ces données signifient?

Art(09:07): Essayer de comprendre la situation entourant l’inflation en Chine n’est pas chose facile, mais je pense que la réponse est la suivante : la demande des consommateurs demeure très faible. De plus, la pandémie l’a entraînée à la baisse. Cela est mis en évidence par le fait que le nombre de ventes au détail est demeuré bas. Si vous l’ajustez en fonction de l’inflation, le nombre demeure très peu élevé par rapport aux niveaux des fiducies de placement immobilier (FPI) avant la pandémie. Les détaillants et les fabricants peuvent donc tout simplement refiler des prix plus élevés, contrairement à l’Occident, qui a aidé les consommateurs grâce à d’importants versements en argent. Il ne faut pas oublier l’indice des prix à la consommation (IPC). Il ne tient compte que des biens. Les services, quant à eux, représentent plus de 50 % du panier de consommation, mais la COVID-19 a causé une réduction à ce niveau-là. Il y a plus de gens qui restent à la maison qu’en temps normal. Il y a un autre aspect, un peu plus difficile à quantifier, concernant la faible valeur de l’indice IPC : la concurrence créée par la Chine dans les secteurs en aval est incroyablement féroce. Les entreprises doivent donc absorber des coûts plus élevés de matières premières et même d’énergie plutôt que de risquer de perdre des parts de marché.

(10:30): En revanche, l’essor continu de la demande mondiale de biens permet à la Chine et à de nombreux autres fabricants asiatiques d’augmenter leurs prix et de protéger leurs marges de profits. Ils en profitent certainement davantage. De plus, la Chine ne fournit pas un indice des prix à l’exportation. Cependant, si l’on analyse les pays voisins, comme la Corée du Sud et Taiwan, dont les données d’exportation sont similaires, on remarque que les prix à l’exportation augmentent. On assiste à une hausse moyenne de 15 à 20 % par rapport à l’année dernière en ce moment. Il s’agit donc d’un débouché précieux pour les fabricants en Chine.

Jennifer(11:16): Eh bien! Ce n’est certainement pas une bonne nouvelle pour l’inflation mondiale à court terme. Cela dit, j’aimerais changer de sujet et prendre du recul. J’aimerais parler de l’avenir à long terme de la Chine. Je veux parler des jeunes et des enfants. Je me souviens lorsque la Chine a assoupli sa politique de l’enfant unique en 2015, on s’attendait à une forte augmentation de la demande pour tout ce qui concerne les bébés, comme les couches, les aliments pour bébés et les préparations pour nourrissons.

(11:42): Cela ne s’est pas produit. Depuis, le gouvernement a même assoupli la politique un peu plus. À l’heure actuelle, les familles ont une moyenne de 3 enfants. Quels sont donc les effets à plus long terme? La Chine connaîtra-t-elle un jour un baby-boom?

Art(11:54): Vous savez quoi? Voilà une excellente question. C’est ce sur quoi les investisseurs devraient se pencher concernant l’avenir à long terme de la Chine. C’est clairement une préoccupation pour les autorités, comme on peut le voir dans leur plus récent plan quinquennal. Cela explique plusieurs choses : les changements réglementaires, la crise autour de la dette d’Evergrande et la dureté du pays concernant le marché immobilier. Il y a également ce tout nouveau terme, le « programme de prospérité commune ». Il a été mis en place pour traiter les inégalités de revenu. Tous ces développements sont en lien avec votre question concernant la nouvelle politique de trois enfants, qui a été adoptée comme loi en août dernier.

(12:36): En gros, les autorités sont extrêmement préoccupées par les données démographiques du pays, en particulier la baisse du taux de fécondité et du taux de mariage; la population vieillit rapidement et il se peut qu’elle soit déjà limitée dans l’offre de main-d’œuvre. C’est une mauvaise nouvelle pour la formation des ménages à long terme. C’est pourquoi beaucoup d’articles ont été rédigés à ce sujet dans les médias. Les démographes locaux pensent que la population générale du pays pourrait commencer à diminuer, et que même les données connexes ont été surestimées par le passé. Si je me fie à ma compréhension de ces éléments, la possibilité d’un baby-boom à court ou à moyen terme n’est vraiment pas plausible. Il suffit de regarder les coûts, sans mentionner le stress que représente l’arrivée de plusieurs enfants dans une famille. Le niveau de stress pourrait atteindre des niveaux ingérables. C’est pourquoi les autorités ne se contentent pas de serrer la vis sur le marché de l’immobilier, qui existe depuis plusieurs années. Bon. Nous connaissons tous la chanson : « les maisons sont faites pour être habitées, pas pour faire de la spéculation ». C’est pourquoi ils ont annoncé une décision quelque peu surprenante. Celle de sévir contre l’éducation privée en juillet dernier et le tutorat après l’école afin de réduire la pression économique sociale et financière liée à l’éducation des enfants. Au bout du compte, les choses ne vont pas bien. Je pense que les autorités devront faire preuve de beaucoup plus de créativité ou de soutien pour encourager le baby-boom. En Occident, nous avons des subventions,

(14:13): des allocations familiales. Peut-être quelque chose pour modifier le revenu du travail, la part de la tarte économique, ou peut-être même favoriser la conciliation travail-vie personnelle. Nous connaissons tous le « 9-9-6 » : le travail de 9 h à 21 h, six jours par semaine. Ce style de vie est très répandu dans le secteur des technologies; il attire l’attention parce que les gens ressentent une pression énorme. Cela peut expliquer pourquoi le baby-boom n’a pas eu lieu dans les dernières années.

Sal(14:49): Art, à propos du long terme… Pourriez-vous préciser ce que vous pensez d’une stratégie économique à long terme qui semble s’être éloignée de la croissance? Est-il juste de dire cela?

Art(14:58): Oui. J’en entends souvent parler. Je dirais que l’idée de la croissance à tout prix est disparue depuis cinq ou six ans. Cela dit, je ne pense pas que la croissance n’est plus une priorité pour la Chine. Le pays tient toujours à atteindre un niveau de revenu élevé d’ici le milieu de la prochaine décennie, soit en 2035. Selon mes calculs, pour y arriver, la Chine doit continuer de croître de 4,5 à 5 % par année, ce qui est un défi important, même si le pays a connu une croissance supérieure à 5 % au cours des dernières années. Cependant, il y a deux problèmes de taille : une plus grande friction avec l’Occident, et une orientation vers une économie axée sur les services, ce qui rendra plus difficile l’augmentation de la productivité. Ces éléments expliquent pourquoi le plan quinquennal annuel, annoncé à la fin de 2020, met l’accent sur la mise à niveau des capacités technologiques. Tout cela fait partie de cette stratégie de « double circulation »; celle-ci est fondée sur cette importante substitution qui vise à produire des choses à l’échelle nationale. Cela revient à produire des semi-conducteurs haut de gamme, à investir dans de nouveaux domaines, comme l’intelligence artificielle et les éléments en lien avec la révolution verte, etc. La Chine cherche donc à faire des progrès dans ces nouveaux domaines pour essayer de stimuler la productivité, mais ce ne sera pas facile. Cela revient à ce que j’ai mentionné plus tôt : le programme de prospérité commune, qui consiste à s’attaquer aux inégalités de revenu. Ce ne sera pas facile. Cela nécessitera un changement important dans la façon dont le budget est formulé et dans la manière de taxer. C’est un gros défi. La croissance demeure très importante, mais le gouvernement a maintenant aussi d’autres objectifs.

Sal(17:12): Je sais que nous avons abordé beaucoup de sujets, mais pourriez-vous nous en dire plus sur les objectifs de décarbonisation de la Chine? Ils ont clairement été revus à la hausse l’année passée et semblent avoir contribué à une augmentation marquée des prix de certains métaux. Dans quelle mesure la Chine prend-elle au sérieux la lutte contre les changements climatiques?

Jennifer(17:27): J’aimerais intervenir avant que vous ne répondiez, Art. Si ça ne vous dérange pas, j’aimerais vous faire part de certaines de mes observations. À l’heure actuelle, je pense que la Chine est prise entre l’arbre et l’écorce. Le pays veut vraiment réduire son empreinte carbone, mais ce faisant, il risquerait d’avoir une croissance plus lente ou une production plus lente. Les autorités ne veulent pas voir se produire un ralentissement marqué de la croissance. Il semble donc que c’est ce qui s’est produit en 2021. Il y a eu ce ralentissement prévu, et puis les activités de production semblent avoir un peu trop ralenti, en raison des pannes d’électricité. Par la suite, les autorités ont rouvert toutes les mines de charbon. Y a-t-il un juste milieu?

Art(18:01): Tout d’abord, je peux répondre à votre question, Jennifer. Je pense qu’il est important d’établir un échéancier sur la façon d’envisager le défi de la décarbonisation. À court terme, il ne fait aucun doute que la croissance ou, essentiellement, les besoins en chauffage et les maisons qui nécessitent le travail des usines l’emporteront toujours sur la décarbonisation. Je ne crois donc pas que les autorités sacrifieront la croissance à court terme. Cependant, j’aimerais dire que les événements de l’année dernière, qui ont culminé avec la crise de l’électricité en septembre, octobre et novembre, c’était comme une tempête parfaite. La fermeture des mines de charbon inefficaces a pu causer ces événements. Cela était dû à des raisons légitimes d’amélioration de la sécurité. Il y a aussi eu cette décision de réduire les importations de charbon de l’Australie. Cependant, je pense que tout ça est maintenant chose du passé parce la Chine a beaucoup de charbon sur son territoire pour régler le problème. Il s’agit maintenant d’examiner les choses à partir de la lutte à long terme contre les changements climatiques. Je pense que les autorités sont prêtes à s’attaquer à ce problème avec plus de vigueur. On a pu le voir en septembre 2021, lorsque la Chine a annoncé ses cibles pour 2030 et 2060 pour réduire leurs niveaux de carbonisation. Peut-être que c’est réellement une volonté de la part des autorités. Étant donné qu’elles ont le pouvoir nécessaire (comme au niveau économique), elles avaient la capacité de prendre des mesures décisives au cours de la dernière année, alors elles ont imposé des limites d’émission de CO2 aux provinces. Elles font beaucoup la promotion des véhicules électriques. Elles ont modifié le niveau de production des industries très polluantes, comme celles de l’acier et de l’aluminium. Le pays essaie d’améliorer son infrastructure d’énergie éolienne et solaire, ce qui est une bonne nouvelle pour les producteurs de métaux du monde entier. Cela a contribué aux niveaux élevés des prix de l’aluminium, du cuivre et du nickel. La réalité, c’est que la Chine représente encore 50 % de la demande mondiale de métaux sur une base annuelle. Je ne vois pas vraiment tout cela dans ce type de développement, mais s’ils veulent vraiment atteindre leurs objectifs à long terme en matière d’émission de CO2, la question à se poser, c’est : « Peuvent-ils régler le problème du charbon? » Est-ce que les autorités ont cette volonté politique? Le pays dépend encore énormément du charbon parce qu’il y en a beaucoup de disponible localement et à bon prix. Les autorités sont-elles prêtes à effectuer ce changement et à refiler les prix? Un autre facteur qui complique les choses, c’est leur parc de centrales au charbon. Elles sont assez récentes : environ 15 ans d’âge comparativement à 40 ans pour celles aux États-Unis. Il leur faudra beaucoup de volonté pour abandonner ces centrales qui viennent tout juste d’être mises sur pied. Ce ne sera pas un défi facile à surmonter.

Sal: Très bien. Art et Jennifer, je vous remercie d’avoir partagé avec nous vos perspectives sur le sujet. Je suis certain que nos auditeurs sont maintenant mieux préparés à pondérer les perspectives et les risques liés à la Chine dans leurs décisions d’investissement à court et à long terme.

(21:35): Bonne journée à toutes et à tous.

Conclusion(21:40): Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO, présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour savoir comment commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site https://www.bmo.com/principal/particuliers/investissements/placements-en-ligne/. N’oubliez pas de vous abonner, pour pouvoir écouter les plus récents épisodes au moment qui vous convient.

Introduction : Bienvenue à Investissements plus futés de BMO, la nouvelle série de balados qui vous aide à prendre des décisions de placement plus judicieuses. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee, qui se penchent chaque mois sur les dernières nouvelles et perspectives du marché. En compagnie d’un groupe d’invités spéciaux, ils se pencheront sur des sujets, des tendances et des prévisions pertinents pour les investisseurs novices et chevronnés. L’épisode d’aujourd’hui porte sur l’inflation. L’inflation est à son plus haut niveau depuis le début des années 1990. Plus de 6 % aux États-Unis et plus de 4 % au Canada. L’inflation élevée va-t-elle se maintenir ou finira-t-elle par baisser pour se rapprocher de 2 %? Et quelles sont les forces structurelles qui pourraient freiner l’inflation, même dans une économie qui surchauffe? Nous parlerons également de ce que signifie l’inflation pour les taux d’intérêt, de la façon dont la Banque du Canada et la Fed pourraient réagir d’ici un an ou deux, de qui profite d’une inflation élevée et de qui est le plus touché.

Sal : Bienvenue à notre deuxième balado de la série Investissements plus futés de BMO. Aujourd’hui, l’économiste en chef, Doug Porter, se joindra à Jennifer Lee, à Ben Reitzes et à moi-même, Sal Guatieri, et nous parlerons des perspectives de l’économie canadienne et européenne et des taux d’intérêt en 2022. Doug, commençons par le Canada. L’année 2021 a été marquée par des hauts et des bas. Elle a commencé en force, puis s’est poursuivie avec une phase de contraction au printemps,

et nous traversons maintenant ce qui semble être une autre reprise, qui a été atténuée par les inondations en Colombie-Britannique et une autre vague de COVID-19. Quelles sont vos prévisions pour le Canada l’an prochain?

Doug : Pour dire les choses simplement, les fluctuations se poursuivront en 2022. Je crois que tous les commentaires que nous formulerons au cours des 20 prochaines minutes doivent être pris avec précaution, compte tenu de la grande incertitude à laquelle nous faisons tous face avec l’arrivée du nouveau variant.

Nous ne prétendons pas être des experts en matière de santé. Mais je crois que nous pouvons à tout le moins supposer que cela jettera du sable dans les rouages de l’économie canadienne et mondiale au cours de l’hiver [00:01:00]. Notre point de vue fondamental, tout comme l’année dernière, c’est que malgré toutes ces difficultés et cette nouvelle incertitude,

l’économie canadienne n’est pas près de s’essouffler. Nous avons connu un certain nombre de difficultés l’an dernier et l’économie canadienne a tout de même réussi à croître de plus de 4 %. Nous prévoyons une croissance d’environ 4 % au cours de l’année à venir. Revenons un peu en arrière. En rétrospective, les spécialistes des prévisions, comme nous et même ceux de la Banque du Canada, s’attendaient à une croissance de l’économie canadienne de 6 %, voire de 6,5 % en 2021.

Selon moi, les résultats ont été bien inférieurs aux attentes en raison de trois principaux facteurs. Dans chaque cas, je crois que nous pouvons nous attendre à de légères améliorations au cours de l’année à venir. Tout d’abord, les problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement qui ont été très bien couverts dans les médias ont durement touché le secteur de l’automobile au Canada.

En fait, la production automobile de 2021 a été inférieure à celle de 2020. Certains signes indiquent déjà que la pénurie de cartes à puce commence à se résorber un peu. Nous anticipons donc des améliorations dans le secteur de l’automobile en particulier, mais aussi quant aux problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement en général. Le deuxième facteur concerne la terrible sécheresse qui a frappé l’Ouest du Canada. C’est un sujet dont on a peu entendu parler. Bien entendu, le secteur agricole

ne joue pas un rôle majeur dans l’économie, mais ce coup dur a entraîné des répercussions presque aussi importantes sur la croissance que les problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement. Nous espérons que la situation s’améliorera au cours de la prochaine année. Enfin, comme vous l’avez mentionné, la propagation du variant Delta a causé une récession économique au deuxième trimestre de 2021. Nous faisons maintenant face au variant Omicron,

nous ne savons pas exactement dans quelle mesure la croissance sera retardée, mais nous croyons qu’il n’affectera pas autant les perspectives de croissance en 2022, et alors que la pandémie se poursuit. Je vais conclure avec les perspectives concernant le Canada. Même si l’économie a enregistré une croissance décevante, le marché de l’emploi se porte très bien.

Le revenu disponible est constant, ce qui place le consommateur relativement en bonne posture à l’approche de 2022. Bien entendu, comme nous l’avons souvent dit, les 300 milliards de dollars en épargne excédentaire que les Canadiens auraient normalement dépensés dynamiseront grandement l’économie.

Selon nous, la situation du marché de l’emploi continuera à s’améliorer. Nous terminons l’année avec un taux de chômage d’environ 6 % qui pourrait facilement passer à environ 5 % l’année prochaine. Le taux de chômage n’avait jamais atteint la barre des 5 % au cours des 50 dernières années.

Malgré le lot d’incertitudes et de défis qui nous attendent en 2022, je suis relativement optimiste en ce qui concerne l’économie.

Sal : Oui, je crois que la situation du marché de l’emploi est nettement supérieure au Canada à celle des États-Unis, notamment compte tenu de la forte reprise des emplois perdus et de la baisse marquée du taux de chômage.

En effet, le taux de participation est revenu aux niveaux d’avant la pandémie, donc ce sont d’excellents résultats à tous les points de vue. Cette année, la situation économique aux États-Unis a été plus stable qu’au Canada, et la dynamique semble plutôt favorable à l’approche de la nouvelle année. Ils ont recouvré toutes les

pertes liées à la récession assez rapidement dans l’année suivant les confinements, donc dès le deuxième trimestre. Il y a eu un léger recul au troisième trimestre, mais il semble que la situation reprenne de la vigueur après que les prestations d’urgence de l’assurance-chômage se soient terminées et qu’une autre vague de COVID-19 ait frappé. Nous prévoyons que l’économie américaine enregistrera une croissance de plus de 5 % lors du trimestre en cours,

clôturant ainsi une année marquée par une croissance d’environ 5,5 %. Ce sont de très bons résultats. Je crois que la seule chose qui freine l’économie n’est pas la demande, mais bien l’offre. Nous avons pu observer certains signes d’amélioration de l’impasse liée aux ports qui affecte l’importation des micropuces. Les frais de transport ont un peu diminué.

Toutefois, le véritable problème se situe du côté de la main-d’œuvre, et il faudra beaucoup plus de temps pour le résoudre. La pénurie de main-d’œuvre s’aggrave de toute évidence, le pays fait face à un nombre presque record de 11 millions d’emplois vacants et à un nombre effarant de chômeurs. Le gros problème des États-Unis, contrairement au Canada, c’est le faible taux de participation, qui freine la reprise économique globale et

bien entendu, celle du marché du travail. En raison des problèmes d’approvisionnement, des restrictions et des préoccupations liées à Omicron, et je crois que la croissance ralentira en 2022, mais qu’elle demeurera très forte tant que les taux directeurs réels demeureront largement négatifs. En fait, ils sont plus bas qu’ils ne l’ont été en 40 ans et l’inflation augmente. Au moins, la demande sera forte. Comme d’habitude aux États-Unis, ce sont probablement les consommateurs qui mèneront la reprise.

Les salaires augmentent, sans suivre de l’inflation, mais constituent au moins un certain soutien aux dépenses. La richesse augmente en raison de l’explosion des prix des maisons et des performances records des marchés boursiers. Plus fondamentalement, je crois qu’il s’agit simplement d’économies excédentaires de plus de 2 000 milliards de dollars accumulées tout au long de la pandémie.

Cela correspond à environ 13 % de revenu disponible. Il s’agira donc d’un soutien assez constant aux dépenses, non seulement pour le deuxième trimestre, mais probablement aussi pour l’année à venir. Les investissements des entreprises sont en hausse, comme elles doivent s’équiper massivement en matériel technologique pour s’attaquer au problème de pénurie de main-d’œuvre. Le marché de l’habitation connaît une forte croissance,

les prix sont probablement trop élevés pour le bien du secteur, et le taux annuel est de 20 %. Je crois que la demande provient essentiellement des milléniaux, des télétravailleurs et même des investisseurs qui sont attirés par la hausse des loyers. Nous constaterons probablement une modération de l’activité sur le marché de l’habitation aux États-Unis à mesure que les taux d’intérêt augmenteront, mais je crois que l’année sera plutôt bonne pour ce secteur.

Les exportations américaines seront probablement soutenues par une croissance constante de l’économie mondiale, qui devrait atteindre près de 4,5 % l’an prochain. Ce contexte sera favorable pour les exportateurs américains. Aussi incroyable que cela puisse paraître, d’autres mesures de soutien budgétaire seront probablement adoptées pour renflouer l’économie américaine. Les dépenses en infrastructures augmenteront légèrement et une fois que le plan de dépenses en infrastructures Build Back Better (« Reconstruire mieux ») sera mis en œuvre, je crois qu’il nous fournira également un appui modéré. Le seul risque à court terme est lié à l’éventualité que le projet de loi Build Back Better ne soit pas adopté. Le programme de crédit d’impôt pour enfants sera élargi, et après décembre, cela augmentera d’environ 1 % le revenu disponible mensuel. Dans l’ensemble, je crois que l’économie américaine

pourrait enregistrer une croissance de 3,5 % en 2022. Oui. Cela correspond à quelques points de pourcentage de moins que cette année, mais le potentiel à long terme est toujours deux fois plus élevé. Jennifer, en Europe, la lutte contre la COVID-19 a été plus difficile qu’en Amérique du Nord. Où en sont les choses de l’autre côté de l’océan? Comment l’économie de la zone euro se porte-t-elle et quelles sont vos prévisions à ce sujet?

Jen : Merci, Sal. J’ai l’impression que la zone euro traverse une série de hauts et de bas et je suis certaine que les Européens sont impatients de retrouver une stabilité. L’Europe se portait plutôt bien jusqu’au début du quatrième trimestre, puis la crise de l’énergie a fait bondir les prix du gaz naturel.

Plus récemment, comme partout ailleurs dans le monde, nous avons assisté à l’émergence du variant Omicron, ce qui a poussé la plupart, sinon tous les pays, à mettre en place des restrictions visant principalement les non vaccinés. Bien entendu, les restrictions ne ressemblent en rien à celles qui ont été imposées en 2020.

L’Autriche s’est retrouvée dans une situation extrême cette fois-ci. Le pays a décrété un confinement complet et il est devenu le premier de l’Union européenne (UE) à rendre la vaccination obligatoire. Entre-temps, les Pays-Bas ont réintroduit un confinement partiel. Je crois que toute attente quant au retour de l’économie de la zone euro aux niveaux d’avant la pandémie cette année doit être mise de côté pour l’instant.

Nous prévoyons une solide reprise de la croissance qui atteindra environ 4,5 %. Il s’agit d’une baisse par rapport au record de 5,3 % de cette année. Un certain nombre de points positifs que nous ne pouvons pas ignorer soutiendra grandement la croissance. Le niveau d’épargne des ménages est très élevé.

Nous nous attendons à ce que les problèmes d’approvisionnement s’atténuent d’ici le milieu de l’année. Bien entendu, les conditions financières sont encore très accommodantes. Un soutien budgétaire important est toujours fourni, comme aux États-Unis, sous la forme d’un fonds de relance de l’UE 750 milliards d’euros. Les différents pays d’Europe utiliseront toutes les subventions et tous les prêts pour contribuer à la refonte de leurs diverses économies, comme c’est le cas en Italie actuellement, et cela les aidera à se préparer à la mise en place de politiques plus respectueuses de l’environnement. Selon moi, trois facteurs doivent toujours être surveillés de très près et influeront probablement sur la croissance au premier semestre de 2022.

Tout d’abord, la forte augmentation du nombre de cas de COVID-19, que j’ai mentionnée plus tôt, requiert la mise en place de nouvelles restrictions qui visent principalement les personnes non vaccinées. Les pays dont le taux de vaccination est faible, en particulier en Europe de l’Est, seront ceux qui souffriront le plus.

Ensuite, les problèmes liés aux chaînes d’approvisionnement sont au nombre des facteurs à considérer. C’est surtout la pénurie de puces qui a une incidence majeure sur la plus grande économie européenne, simplement en raison de l’importance du secteur de l’automobile. Je parle bien sûr des fabricants et des exportateurs allemands. Enfin, les prix de l’énergie ont contribué à faire grimper le taux d’inflation de la zone euro à son plus haut niveau en environ 30 ans, c’est-à-dire à un peu moins de 5 %.

Contrairement à ses homologues du Royaume-Uni et de l’Amérique du Nord, la Banque centrale européenne (BCE) va probablement faire traîner les choses en ce qui concerne la normalisation de politiques. Elle ne veut tout simplement pas réduire le soutien trop rapidement et risquer de court-circuiter cette reprise.

Sal : Il semble que l’année s’annonce favorable pour l’Europe aussi.

Même s’ils doivent composer avec un plus grand nombre de restrictions liées au virus, les politiques de soutien sont nombreuses. Et, contrairement à l’Amérique du Nord, l’Europe n’aura probablement pas à se soucier de l’augmentation des taux d’intérêt pendant au moins une autre année. Il semble que les choses vont plutôt bien se passer de l’autre côté de l’océan.

Ben, les banques centrales semblent toujours être tiraillées entre maintenir les taux à des niveaux de crise afin de soutenir davantage de progrès sur le marché du travail et les élever pour faire face à l’augmentation des taux sans précédent et à une inflation temporaire. Commençons par la Banque du Canada, qui semble un peu plus impatiente d’amorcer un resserrement que la Fed.

Ben : Merci, Sal. Commençons par la Banque du Canada. Elle a été un peu plus dure que la Réserve fédérale, c’est certain. Cependant, d’autres banques centrales mondiales ont déjà commencé à augmenter leurs taux. Le Canada n’est donc pas tout à fait en tête à ce chapitre, mais entre la Banque du Canada et la Fed, il est clair que la Banque a une longueur d’avance. À l’heure actuelle, nous nous attendons à ce que la première hausse de taux ait lieu

en avril 2022, elle correspondra à 1 %, et des hausses de taux de 100 points de base sont prévues au cours de 2022. Comme vous l’avez mentionné, ces hausses sont entièrement dues à l’inflation, qui est supérieure à la cible de la Banque du Canada. C’est le cas pour la plupart des banques centrales, mais la Banque du Canada a été certainement moins tolérante que la Fed à l’égard de cette inflation. Et cela s’est reflété dans la façon dont elles se sont comportées jusqu’à présent. Comme Doug l’a mentionné plus tôt dans le balado, il faut prendre tous ces commentaires avec précaution. Si le variant Omicron perturbe la reprise et l’économie au premier trimestre, ce calendrier pourrait être reporté,

les hausses de taux pourraient être moins nombreuses que prévu en 2022, et certains éléments pourraient peut-être être repoussés jusqu’en 2023, à mesure que les choses se redressent, peut-être un peu plus lentement ou un peu plus tard globalement. En ce qui concerne le marché du travail dans le contexte de l’inflation, la Banque du Canada et d’autres banques centrales se demandent à quelle vitesse elles doivent lutter contre l’inflation, tandis que l’économie se remet encore de la pandémie et de toutes les vagues qui se sont succédé. Le taux de chômage n’est pas loin des niveaux d’avant la pandémie au Canada, et encore moins aux États-Unis, il est difficile de dire qu’il reste beaucoup de manque à gagner sur le marché du travail au Canada ou aux États-Unis d’ailleurs.

La Banque du Canada a donc une bonne occasion à saisir. Je crois qu’elle peut changer le taux. Il reste simplement à voir ce qui se passera avec le variant Omicron ici et si la situation se détériore au cours des prochaines semaines et des prochains mois.

Sal : Est-ce que le nouveau contexte de l’inflation et de l’emploi change beaucoup de choses pour la Banque?

Ben : La Banque et le gouvernement ont simplement convenu de codifier ce que la Banque faisait déjà, ils ne font qu’harmoniser le mandat de la Banque avec la réalité. Depuis un certain temps, la Banque du Canada met l’accent sur l’emploi et le marché du travail, car ce sont les principaux moteurs de l’inflation.

À ce stade-ci, ils ne font que mettre les choses par écrit; la principale différence est probablement qu’on se concentre davantage sur la fourchette cible en matière d’inflation, qui se situe entre 1 % et 3 %. Par le passé, la Banque du Canada ciblait une inflation de 2 % et avait une fourchette de tolérance qui se situait entre 1 % et 3 %, donc elle pouvait s’écarter d’un point de pourcentage, dans un sens ou dans l’autre de la cible et être relativement confortable. Le nouveau mandat l’a rendue un peu plus confortable. Elle accorde beaucoup moins d’importance à ce 2 % et à son atteinte avec le temps, et ne craint pas de s’écarter d’un point de pourcentage, dans un sens ou dans l’autre. Cela signifie qu’elle est bien mieux disposée à accepter que l’inflation se situe à 2,5 %, ou entre 2 % et 3 %, si le marché du travail doit encore se rétablir, si le taux de chômage peut encore baisser et si le niveau d’emploi doit augmenter. Voilà en quoi la dynamique a un peu changé. Il ne s’agit pas vraiment d’un changement radical, ils ne font que codifier ce qu’ils faisaient déjà.

Sal : Oui, on dirait qu’ils s’inspirent de certains paragraphes du modèle de la Fed. En ce qui concerne la souplesse, la Fed a certainement fait preuve d’une grande souplesse et sa tolérance à l’égard d’une inflation de 7 % et d’un taux de chômage de 4 % pourrait favoriser la relance, notamment par l’achat d’obligations, pendant plusieurs mois supplémentaires.

Quand la Fed compte-t-elle augmenter les taux?

Ben : Nous nous attendons à ce que la Réserve fédérale procède à une hausse de ses taux au milieu de l’année prochaine et à des hausses de taux trimestrielles par la suite. La Fed continue à prendre des mesures de relance, elle achète toujours des bons et obligations du Trésor et des titres adossés à des créances hypothécaires chaque mois.

On s’attend à ce qu’elle poursuive ces achats au cours des prochains mois, et elle n’augmentera pas les taux tant qu’elle n’aura pas fini d’acheter ces obligations. Encore une fois, ces prévisions sont à prendre avec précaution, car si le variant Omicron ralentit la reprise de l’économie au premier trimestre, cela pourrait retarder un peu la hausse des taux.

Mais la Fed fait face à une inflation plus élevée que celle de plusieurs autres pays. Et la réalité sur le terrain aux États-Unis, c’est que la population est beaucoup moins tolérante aux restrictions liées à la pandémie qu’au Canada ou qu’en Europe.

Les répercussions économiques de cette vague seront probablement moins importantes si elle nous frappe. Par conséquent, la Fed devrait probablement commencer à augmenter ses taux d’ici le milieu de l’année prochaine.

Sal : En parlant de retarder le resserrement, Jennifer, la BCE envisagera-t-elle même la possibilité d’un resserrement de politique l’an prochain?

Jen : Rien n’est impossible, mais je serais vraiment surprise que cela se produise. Il semble que tous les changements auront lieu ici, en Amérique du Nord.

En Europe, je dirais que les taux d’intérêt resteront probablement très bas, même si le programme d’achat d’urgence face à la pandémie, le PEPP, de 1 850 milliards de dollars prendra fin en mars. La BCE ne compte pas laisser le programme tout simplement se terminer et ne rien faire d’autre. Je crois que pour compenser une partie des répercussions, elle augmentera probablement ses achats d’obligations,

ce que permet le programme d’achat d’actifs courant dont le budget est établi à 20 milliards de dollars par mois. Elle procédera probablement à une hausse légère ou importante, selon ce que les faucons de la BCE diront. Ils veilleront certainement à ce que des limites soient fixées quant au montant mensuel alloué aux achats et à la durée de ce programme. Mais tant que ces achats d’obligations ne sont pas terminés, il est certain qu’il n’y aura pas de hausse de taux.

Sal : Doug, vous nous avez prévenus très tôt de l’augmentation de l’inflation, et je soupçonne que vous êtes toujours très inquiet à ce sujet. Croyez-vous que les banques centrales pourraient avoir pris un retard qui risque d’entraîner un important rattrapage, ce qui dans le passé, a rarement été positif pour l’économie?

Doug : Effectivement, il y a beaucoup de rattrapage à faire, et je vais revenir sur un point que Jennifer a mentionné. Je tiens simplement à souligner que nous traversons une période étrange au cours de laquelle l’Allemagne affiche un taux d’inflation de 6 % et des taux d’intérêt nuls. C’est incroyable. Je crois que c’est ce qui ressort de l’attitude expansionniste ou laxiste des banques centrales deux dernières années marquées par une période économique tout à fait inhabituelle au cours de laquelle elles ont laissé l’inflation monter en flèche. Mais on sent que les choses évoluent et qu’elles s’apprêtent à augmenter les taux d’intérêt. C’est certainement le cas en Amérique du Nord où on sent que la Fed a brusquement changé de cap, comme Ben l’a indiqué,

à cause de l’inflation. Je crois que les banques centrales ont pris du retard, et c’est compréhensible vu la période inhabituelle que nous avons traversée. Le monde changera au cours de l’année à venir, et les banques centrales se concentreront beaucoup plus sérieusement sur l’inflation.

La situation est-elle irrémédiable? Je ne crois pas. Je crois qu’elles peuvent rattraper le retard accumulé et que certains des problèmes d’approvisionnement qui sont partiellement à l’origine de cet épisode d’inflation devraient se résorber au cours de la prochaine année. Oui, nous avons certainement été parmi les premiers à formuler des mises en garde concernant l’inflation.

Nous continuons à croire que les risques sont supérieurs à ceux anticipés par le consensus et que le sujet demeurera épineux pendant un certain temps. Je m’inquiète de la hausse des salaires et de la vigueur du prix des maisons. Ces facteurs continueront à soutenir l’inflation de base, mais seulement sur le plan arithmétique, à condition que des facteurs comme les prix de l’énergie

ne dépassent pas les valeurs qu’ils ont atteintes au cours de la dernière année. Certaines des pressions liées à la réouverture et à la chaîne d’approvisionnement s’atténueront un peu au cours de la prochaine année. Nous croyons donc que l’inflation diminuera quelque peu au cours de la prochaine année. Mais, encore une fois, je tiens à souligner que, selon nos prévisions officielles, le taux d’inflation devrait être en moyenne de 3,5 % au Canada

en 2022. Le taux moyen d’inflation n’avait pas dépassé 3 % pendant une année civile complète depuis 1991. Nous traversons une période tout à fait inhabituelle, et je continue à croire que ce sont plutôt les hausses du taux d’inflation que les baisses qui nous surprendront au cours de l’année à venir.

Sal : J’aimerais conclure en disant que si nous pouvons contenir l’inflation et la vague liée au variant Omicron, l’année 2022 s’annonce plutôt bien sur le plan économique, bien que moins bonne que 2021. Les taux d’intérêt augmenteront finalement, du moins de ce côté-ci de l’Atlantique, et possiblement plus que ce à quoi les marchés s’attendent si l’inflation continue à grimper. Les investisseurs devront rester à l’affût des signes de persistance de l’inflation. Merci à tous ceux qui se sont joints à la discussion et à nos auditeurs. Nous espérons que nos observations vous aideront à prendre des décisions de placement judicieuses au cours de la nouvelle année. Mes meilleurs vœux!

Conclusion (19:43) : Merci d’avoir écouté le balado Investissements plus futés de BMO présenté par BMO Ligne d’action. Nous sommes ici pour donner aux Canadiens les moyens d’investir de manière plus judicieuse. Pour en savoir plus sur la façon dont vous pouvez commencer à investir dès aujourd’hui, consultez le site https://www.bmo.com/principal/particuliers/investissements/placements-en-ligne/. N’oubliez pas de vous abonner à l’émission sur l’application de balados de votre choix pour accéder aux plus récents épisodes.

Introduction (00:03) : Bienvenue à Investissements plus futés de BMO, la nouvelle série de balados qui vous aide à prendre des décisions de placement plus judicieuses. Joignez-vous aux meilleurs économistes de BMO, Douglas Porter, Sal Guatieri et Jennifer Lee, qui se penchent chaque mois sur les dernières nouvelles et perspectives du marché. En compagnie d’un groupe d’invités spéciaux, ils se pencheront sur des sujets, des tendances et des prévisions pertinents pour les investisseurs novices et chevronnés. L’épisode d’aujourd’hui porte sur l’inflation. L’inflation est à son plus haut niveau depuis le début des années 1990. Plus de 6 % aux États-Unis et plus de 4 % au Canada. L’inflation élevée va-t-elle se maintenir ou finira-t-elle par baisser pour se rapprocher de 2 %? Et quelles sont les forces structurelles qui pourraient freiner l’inflation, même dans une économie qui surchauffe? Nous parlerons également de ce que signifie l’inflation pour les taux d’intérêt, de la façon dont la Banque du Canada et la Fed pourraient réagir d’ici un an ou deux, de qui profite d’une inflation élevée et de qui est le plus touché.

Doug (01:03) : Bonjour, je suis Doug Porter, économiste en chef à la Banque de Montréal. Mon collègue Salar Guatieri, économiste principal à BMO, se joindra à moi sous peu. Notre sujet d’aujourd’hui, qui domine le marché et les intentions des investisseurs depuis des mois, est l’inflation. Nous parlerons de la direction qu’elle empruntera, de sa durée et de ce que tout cela signifie pour les politiques et les investisseurs. Au cours des dernières semaines, nous avons remarqué un changement graduel de la politique monétaire. De nombreuses économies clés se préparent au changement en raison de la menace croissante de l’inflation. La Réserve fédérale mettra bientôt un terme à son énorme programme d’achat d’obligations. La Banque du Canada a indiqué que les taux d’intérêt devront probablement augmenter plus tôt que prévu, peut-être dès le mois d’avril. La Banque d’Angleterre signale une hausse encore plus hâtive. D’autres banques centrales ont déjà commencé à relever leurs taux, notamment celles de la Nouvelle-Zélande, de la Norvège et du Brésil, dans un contexte de hausse des tensions inflationnistes. De nombreuses raisons expliquent la hausse vigoureuse de l’inflation au cours de la dernière année, comme en témoigne l’augmentation de 6,2 % des prix à la consommation aux États-Unis en octobre, soit le rythme le plus rapide en plus de 30 ans. Cette forte remontée des prix est selon moi attribuable à quatre facteurs généraux. Certains étaient largement attendus, tandis que d’autres se sont avérés beaucoup plus importants que prévu. Parmi les quatre principaux facteurs, on note en premier lieu la remontée des prix par rapport aux creux de l’an dernier ou les effets de base. Il fallait s’y attendre. Deuxièmement, la reprise complète, et encore davantage pour un large éventail de prix de l’énergie, ainsi que pour les produits de base en général. C’était une surprise, sans qu’elle soit pour autant être si étonnante. Troisièmement, la vigueur marquée des marchés de l’habitation et des prix des maisons, qui commencent maintenant à peser beaucoup plus lourd sur les mesures officielles de l’IPC. Quatrièmement, les nombreux problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement qui ont causé de réelles pénuries de certains biens, surtout dans le secteur de l’automobile. Ce facteur était presque tout à fait inattendu il y a un an, du moins en ce qui a trait à la montée en flèche de l’inflation. Mais un thème commun sous-jacent à ces quatre facteurs est la robustesse de la demande, qui a simplement dépassé l’évolution de l’offre existante. Ce choc de la demande, à son tour, a été dopé par des politiques très expansionnistes, qui amorcent depuis peu un ralentissement graduel. En tenant compte de tout cela, j’invite Sal à se joindre à moi et à nous faire part de son point de vue sur cette question. Sal, commençons par les perspectives dans ce contexte complexe. Où l’inflation devrait-elle se situer l’année prochaine aux États-Unis et au Canada? Comme nous l’avons mentionné, selon les données les plus récentes, les taux sont maintenant légèrement supérieurs à 6 % aux États-Unis et devraient atteindre près de 5 % au Canada au cours des prochains mois. Quelle direction emprunteront-ils maintenant?

Sal (03:47) : Beaucoup plus élevés ou sur une plus longue période que ce que de nombreux analystes et banquiers centraux croient, en grande partie en raison des quatre facteurs que vous avez mentionnés : le rebond de la réouverture, la hausse des coûts de l’énergie et des aliments, la hausse des prix des logements et les goulots d’étranglement de la chaîne d’approvisionnement; ils sont tous peu susceptibles de s'amenuiser de sitôt. La pénurie de micropuces en est un bon exemple : les stocks d’automobiles ont atteint des creux records et les acheteurs se sont abstenus. Cette situation risque de perdurer pendant une bonne partie de l’année prochaine, même si la production revient à la normale en Malaisie. Ainsi, le taux de l’IPC canadien devrait se maintenir près de 5 % au cours des prochains mois, en particulier en raison de l’une des hausses les plus marquées du prix des maisons à l’échelle mondiale. Nous sommes toujours dans une période transitoire. Nous nous attendons toujours à ce que l’inflation selon l’IPC canadien recule d’environ 2,5 % d’ici la fin de l’année prochaine avec la résorption de la pandémie, alors que la demande de la période de réouverture ralentira, les prix des produits de base se stabiliseront et les problèmes liés à la chaîne d’approvisionnement s’atténueront. Ces niveaux sont toujours supérieurs à ceux d’avant la pandémie en raison des pressions exercées par le marché de l’habitation. La situation est bien sûr plus alarmante aux États-Unis. L’inflation est déjà supérieure à 6 % et devrait atteindre 7 % à court terme en raison d’une pénurie de main-d’œuvre encore plus grave qu’au Canada. Les Américains retournent lentement sur le marché du travail et les salaires y augmentent déjà beaucoup plus rapidement qu’au Canada. D’ici la fin de l’année prochaine, je crois que le taux de l’IPC pourrait encore avoisiner 3 %.

Doug (05:27) : Merci de votre intervention. Je tiens à souligner que nous prévoyons officiellement une inflation canadienne moyenne de 3,5 % en 2022. Cela ne semble pas particulièrement alarmant, surtout si l’on tient compte du fait qu’aux États-Unis, le taux annuel est de 6 % et qu’au Canada, il est d’environ 4,5 %. Mais je tiens à vous rappeler que la dernière fois que nous avons connu une moyenne d’inflation de plus de 3 % pour une année civile entière, c’était en 1991, lorsque la TPS est entrée en vigueur. Nous n’avons pas vu depuis longtemps un taux d’inflation moyen supérieur à 3 % pour une année entière. Sal, quand devrons-nous craindre que tout ceci ne soit pas transitoire, le mot favori des banques centrales en ce moment?

Sal (06:13) : Si une combinaison de trois choses se produit. D’abord, l’accélération de l’augmentation des salaires. Nous le constatons déjà aux États-Unis, mais au Canada, la croissance des salaires a été étonnamment faible, malgré les signalements généralisés de pénurie de main-d’œuvre. Le salaire horaire moyen a augmenté de 2 % au cours de la dernière année, comparativement à près de 5 % aux États-Unis. Ensuite, nous constatons que ce sont les consommateurs qui payent la facture de cette hausse des salaires alors que les entreprises augmentent leurs prix. Je serais un peu inquiet. Nous ne voyons pas encore de signes généraux à cet effet, même dans les secteurs qui ont de la difficulté à trouver des travailleurs, comme les restaurants, où les salaires augmentent assez rapidement, mais où les prix dépassent ceux des épiceries aux États-Unis. Finalement, les gens commencent à s’attendre à une hausse de l’inflation, ce qui a une incidence sur leur comportement. Encore une fois, les preuves sont plutôt minimes, surtout si l’on tient compte des évaluations des investisseurs dans les marchés obligataires. Mais certains sondages menés auprès des ménages sont beaucoup plus inquiétants. Ce sont les trois ingrédients d’une spirale classique des salaires et des prix. Si ces secteurs se détériorent, je serais plutôt nerveux à l’égard des perspectives inflationnistes sur une base moins temporaire.

Doug (07:29) : Oui, je surveille de près l’aspect des salaires. Il est assez remarquable à quel point la situation est différente au Canada et aux États-Unis à cet égard. Si vous pensez que le marché de l’emploi est serré au Canada, notamment dans le secteur hôtelier, frappé par une pénurie de main-d’œuvre, la situation est bien plus grave aux États-Unis. Nous avons plus de 10 millions d’emplois ouverts aux États-Unis, contre [citation] seulement 7 millions de personnes considérées comme sans emploi. Il est très rare d’avoir ce genre de déséquilibre, où le nombre d’emplois disponible est supérieur au nombre de travailleurs sans emploi. Nous n’en sommes pas encore là au Canada. Nous avons en fait deux travailleurs sans emploi pour chaque offre d’emploi. Il s’agit néanmoins d’un marché relativement serré. Je vais certainement surveiller de près les salaires. Sal, qu’est-ce qui vous fait croire que l’inflation finira par reculer à près de 2 % à plus long terme? C’est notre prévision officielle. En 2024, par exemple, l’inflation sera essentiellement revenue à 2 %. Voici où je veux en venir : y a-t-il des forces structurelles qui, selon vous, freineront l’inflation, même dans ce qui est devenu une économie plutôt surchauffée?

Sal (08:43) : Eh bien, oui, Doug. L’inflation élevée actuelle n’est pas un mystère. Les décideurs ont mis en place des mesures de relance pour stimuler la demande alors que pandémie restreignait l’offre. C’est donc une réponse classique. Mais ce qui est monté devra redescendre lorsque les mesures de relance seront éliminées et que la demande s’affaiblira. Je crois que nous pouvons toujours compter sur trois facteurs d’atténuation à long terme de l’inflation, comme avant la pandémie, et la première mondialisation. Je sais que ça a été un coup dur. Récemment, d’autres rapports sur la relocalisation des activités et de la production ont été publiés. Dans l’ensemble, je crois que la plupart des entreprises essaieront toujours de trouver des pays où les coûts et les salaires sont moins élevés pour fabriquer de nombreux produits. Et puis, bien sûr, l’automatisation, qui n’a fait qu’accélérer pendant la pandémie. Il y a de plus en plus de caisses en libre-service dans les épiceries et les points de vente au détail. Nous n’avons pas encore constaté de gains en matière de productivité, mais nous sommes persuadés que ça ne saurait tarder. Nous avons aussi cette cible de 2 % des banques centrales, tant la Fed que la Banque du Canada. Cela aide vraiment à ancrer les attentes. Je crois qu’il s’agit d’une grande différence par rapport aux années 1970, où des attentes différentes ne correspondaient pratiquement à aucune cible et où les choses ont échappé à tout contrôle. Depuis maintenant trois décennies, la Banque du Canada a une feuille de route plutôt impressionnante en matière de maintien de l’inflation. Les cibles ont été atteintes en moyenne. Je crois que cela les aidera à ramener l’inflation à leur cible.

Doug (10:16) : La démographie est autre facteur structurel auquel je crois beaucoup et qui contribuera à maintenir l’inflation à un bas niveau. Par exemple, dans ce contexte où l’inflation est très élevée en Amérique du Nord et même en Europe, le Japon est l’un des pays où l’inflation est faible. Leurs prix ont légèrement augmenté au cours des derniers mois, mais leur taux d’inflation est essentiellement nul. J’attribuerais cette situation de déflation ou d’inflation zéro qui perdure depuis plus de 30 ans à leur démographie. Je crois fermement que les changements démographiques auxquels nous faisons maintenant face atténueront l’inflation. Il s’agit certainement d’une énorme différence par rapport aux années 1970, alors que la démographie générait l’inflation. Passons maintenant à l’essentiel de la discussion. Dans un tel contexte, comment devrait se comporter l’inflation au cours des prochaines années? Tout d’abord, qu’est-ce que cela signifie pour les taux d’intérêt? Selon vous, que feront la Banque du Canada et la Fed au cours des deux prochaines années?

Sal (11:17) : Ce qu’ils devraient faire ou ce qu’ils feront? Je crois qu’ils auraient dû augmenter les taux d’intérêt hier. Les risques résident davantage dans l’atteinte ou non de la cible d’inflation plutôt que dans l’objectif du plein emploi. Quant à leurs mesures concrètes, je crois qu’ils feront encore preuve de patience avant de resserrer leurs politiques d’ici l’été prochain. Ils attendront d’autres diminutions du taux de chômage et la baisse largement attendue de l’inflation par presque toutes les banques centrales. Le président Powell nous a récemment laissés entendre qu’il s’attendait à ce que l’inflation commence à reculer d’ici au deuxième ou troisième trimestre de l’an prochain. Je crois qu’ils feront preuve de patience avant de resserrer leurs politiques, mais ils devront tôt ou tard les normaliser. En ce qui concerne la Banque du Canada, elle passera probablement à l’action en juillet de l’année prochaine, puis relèvera lentement son taux du financement à un jour à un niveau plus neutre, près de 1,5 % d’ici la fin de 2023. La Fed pourrait retarder les choses de quelques mois, mais je crois qu’elle commencera au plus tard en septembre à modifier les taux et à faire passer son taux du financement à un jour au-dessus de la barre des 2 % d’ici 2024. Ces taux sont encore historiquement très bas et devraient permettre à l’économie de poursuivre sa croissance, quoiqu’à un rythme beaucoup plus lent que l’année dernière. Bien entendu, le risque réside dans une augmentation plus importante et plus rapide du taux d’intérêt; tout dépend de l’inflation à ce stade-ci. Nous verrons ce qu’il adviendra des salaires, s’ils augmentent, si les attentes inflationnistes se détériorent et si nous constatons une répercussion des hausses salariales sur les prix. Cela pourrait évidemment engendrer une inflation beaucoup plus élevée et inquiéter les banques centrales. Elles adopteraient en conséquence des politiques beaucoup plus agressives.

Doug (13:10) : J’aimerais simplement insister sur votre dernier point. Depuis des années, lors de mes présentations sur l’économie, je dis au public que, peu importe nos prévisions sur les taux d’intérêt, nous risquons d’avoir tort, ils seront plus bas que prévu. Ce n’est pas le cas ici. Je crois que vous avez essentiellement présenté nos prévisions officielles en matière de taux d’intérêt. Je crois qu’il est assez clair qu’il y a un risque que les hausses de taux puissent survenir plus tôt, qu’elles soient plus rapides et que nous ayons un point d’arrivée plus élevé que celui-ci. Je crois que les risques sont orientés vers un contexte de taux d’intérêt plus audacieux que celui que nous connaissons depuis un certain temps. Passons maintenant à un autre sujet : y a-t-il des gagnants d’une inflation élevée?

Sal (13:53) : Cinq gagnants me viennent à l’esprit. Tout d’abord, les actionnaires. Les actions ont tendance à surpasser les obligations dans un contexte de hausse de l’inflation. Les revenus des entreprises augmentent en même temps que les dépenses. Il faut par contre se méfier : si le rendement des actions augmente de concert avec l’inflation, quoiqu’il demeure relativement faible, les actions ont tendance à afficher un rendement beaucoup plus faible lorsque l’inflation est élevée, en grande partie parce qu’on craint qu’un resserrement important des marchés ne déclenche une récession. Le niveau d’inflation est important; un taux soutenu de 3 % serait traité bien différemment par les banques centrales qu’un taux de 6 %. Le premier pourrait être toléré pendant un certain temps pour mieux ancrer les attentes après des années où les cibles n’ont pas été atteintes. On adopterait sûrement pour le second une politique agressive pour éviter que les attentes ne provoquent une spirale des salaires. Ce resserrement important des marchés entraîne presque toujours un ralentissement de l’économie sur le plan des bénéfices des sociétés. Les porteurs d’obligations protégées contre l’inflation seraient également parmi les gagnants. Ces obligations donnent droit à un rendement fixe plus une prime variable qui augmente en même temps que l’inflation. On doit aussi parler des emprunteurs, à condition qu’ils ne soient pas surendettés. L’inflation est généralement bonne pour les emprunteurs. Elle réduit la valeur future de la dette et permet de rembourser les prêts avec de l’argent qui vaut moins qu’au moment de l’émission, avec des salaires qui augmentent plus rapidement qu’au moment de l’émission. Bien entendu, une hausse de l’inflation ne serait pas rassurante pour les ménages surendettés, qui subiraient des pressions sur les coûts du service de la dette en cas de hausse trop rapide des taux d’intérêt. Ils pourraient donc vouloir immobiliser leurs taux et consolider leurs prêts existants et leurs produits à taux réduit. L’immobilier a tendance à bien se porter dans un contexte de hausse de l’inflation. Mais encore une fois, vous devez faire preuve de prudence, car une inflation et des taux d’intérêt trop élevés pourraient entraîner une correction, compte tenu de la hausse spectaculaire des valorisations pendant la pandémie. Pour les gouvernements, la hausse de l’inflation se traduit par une augmentation des recettes fiscales, car elle stimule le PIB nominal et entraîne plus de gens vers des fourchettes d’imposition supérieures.

Doug (16:05) : Ce sont donc tous les gagnants possibles. Passons maintenant aux perdants potentiels, qui sont nombreux. À votre avis, qui est le plus touché par une inflation élevée?

Sal (16:15) : Les détenteurs d’obligations sont en tête de liste. La hausse de l’inflation érode leur pouvoir d’achat. Ils recevront un remboursement en argent qui vaut moins qu’au moment du prêt. Bien entendu, la hausse des taux d’intérêt réduira la valeur de leurs obligations. Ils seront les plus touchés. On compte aussi parmi les perdants les travailleurs à faible revenu qui possèdent peu de compétences et un faible pouvoir de négociation. Ils ne peuvent pas suivre le rythme de l’inflation en cherchant à obtenir des salaires plus élevés. Les aînés qui reçoivent une pension qui n’est pas rajustée en fonction de l’inflation seront aussi sévèrement touchés. Finalement, il y a les entreprises dans les secteurs hautement concurrentiels qui ne peuvent tout simplement pas faire payer aux consommateurs les coûts plus élevés découlant notamment des salaires plus élevés. Elles vont éprouver des difficultés dans un contexte de hausse de l’inflation.

Doug (17:02) : Nous commençons à manquer de temps. Pour conclure, je vais vous poser quelques questions rapides. Tout d’abord, à votre avis, les banques centrales accusent-elles un retard par rapport à l’inflation? Autrement dit, risquent-elles l’erreur de ne pas « fermer le bar » à temps? Est-il déjà trop tard?

Sal (17:19) : Il n’est probablement pas trop tard, mais il le sera bientôt. Elles n’évaluent peut-être pas adéquatement le risque à l’heure qu’il est. Elles maintiennent encore ces faibles taux d’intérêt d’urgence alors que la crise est essentiellement chose du passé. Mais oui, je crois qu’elles courent le risque de prendre du retard sur la courbe de l’inflation. Selon moi, plus tôt elles pourront rattraper leur retard en resserrant leurs politiques, mieux ce sera. Encore une fois, elles font preuve d’une patience remarquable dans le climat actuel. Nous verrons si leur humeur et leur ton changent, si l’inflation demeure aussi élevée, et si nous constatons certaines de ces pressions plus générales sur les attentes en matière d’inflation des salaires et les transferts.

Doug (18:06) : La dernière question. Nous avons beaucoup entendu parler des années 1970. Est-ce qu’il s’agit d’un copier-coller de cette époque? J’ai commencé à étudier l’économie dans les années 1970. Un des termes favoris à l’époque était « stagflation ». Pensez-vous que la stagflation est une réelle menace pour les années à venir?

Sal (18:25) : Je ne crois pas. On sait pourquoi l’inflation est si élevée en ce moment. C’est vraiment une question de demande. Il y a toutes ces préoccupations au sujet de la pénurie d’approvisionnement, mais cette demande est stimulée par des politiques très expansionnistes. Le gouvernement américain a envoyé des chèques de remboursement d’un demi-billion de dollars plus tôt cette année. La plupart des ménages qui n’ont jamais manqué un chèque de paie pendant la pandémie dépensent cet argent. Bien entendu, les taux directeurs sont toujours à des creux d’urgence bien que cette crise soit passée. Je crois que l’inflation finira par baisser lorsque les mesures de relance seront éliminées et que l’économie s’affaiblira. C’est ce qui se passe habituellement.

Doug (19:10) : De mon côté, j’ai appris que la stagflation se produit lorsque le taux de chômage est de 10 % ou plus et que l’inflation est 10 % plus élevée. Nous sommes loin de cela. Je crois que l’inflation à elle seule est une source suffisante de préoccupations. Je ne crois pas que nous devrions nous soucier de la stagflation. Merci beaucoup de nous avoir fait part de vos observations. Nous souhaitons tous que vos perspectives sur l’inflation soient exactes. Merci à nos auditeurs de s’être joints à nous aujourd’hui. Je m’appelle Doug Porter et vous écoutez le balado Investissements plus futés de BMO. Merci.